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中国黄金期货市场有效性实证研究 　　摘要：自2012年10月以来，黄金价格开始大幅度震荡下跌，黄金市场的动荡走势为研究黄金期货市场的有效性提供了良好契机。本文将期货市场有效性分为信息有效性和功能有效性两部分进行研究。研究结果表明，我国黄金期货和现货价格之间存在着长期均衡关系，期货市场对于价格引导起主体作用，但对短期波动的不具有自身修正调节能力，总体而言，黄金期货市场具有信息有效性，但是功能有效性尚不完备。 关键词：黄金期货 信息有效性 功能有效性 一、研究背景及理论分析 由于黄金具有稀有珍贵且稳定易保存的天然属性，加之不断变幻的国际经济环境，例如美国滞涨，黄金市场成为投资者规避风险、资产保值的重要市场。2008年金融危机爆发，全球金融市场遭受沉重打击，但危机时期的黄金市场却令人意外的呈现出微涨的格局；2011年下半年欧债危机持续演进时，伦敦现货黄金定盘甚至迎来了其1855美元/盘司的历史价格高点。然而自2012年10月份以来，尽管全球经济逐渐开始复苏，黄金价格却一反之前不断上涨的态势，开始持续走低，2013年4月15日，黄金市场价格创下了十年来单日跌幅最高纪录。2008年1月，上海期货交易所正式推出黄金期货，黄金期货的出现为完善我国期货市场起到了重要作用。因此，开展对黄金期货和现货的研究，分析黄金期货和现货市场的信息传递效应和价格波动溢出规律，检验期货市场的有效性，具有重要的理论意义和现实意义。 市场有效性理论由来已久，一般而言包含两个方面。一方面，从期货市场的功能角度出发，期货具有价格发现的功能，即现在的期货价格与未来的现货价格一致，同时，期货市场能够对现货市场进行引导，相较于现货市场，期货市场会率先对市场信息作出反应；另一方面，从市场信息传递的角度考虑，如果某个期货市场具有有效性，期货价格的时间序列是符合随机游走序列，这意味着价格序列可以充分反映市场的信息。按照对信息反应的灵敏程度，大体上将有效市场分为三种：弱式有效市场、半强势有效市场和强势有效市场。由于我国黄金期货成立时间较短，发展仍处于初级阶段，因此本文主要检验它的弱式有效性。 二、实证分析 （一）数据的选取和处理 本文选取上海期货交易所黄金期货和上海黄金交易所黄金现货每日的收盘价数据进行研究，中国黄金现货价格取样为上海黄金交易所AU9995品种， 中国黄金期货价格取样为上海期货交易所上市的期货合约，所有的数据均来自wind资讯金融终端。由于期货合约具有固定的到期日，为了克服黄金期货价格不连续的特点，选取最近月份的未交割期货合约作为代表，从而产生连续的期货价格序列。分别记黄金期货价格为，黄金现货价格为。在实际经济金融问题研究中，我们常常更关注收益率的变化，以此，继续对上述序列取对数处理，分别记作和，期货和现货市场的收益率序列记作和，以此作为数据分析的基础。 本文选取的样本区间为2011年1月4日至2013年8月5日，在这段时间里，黄金价格波动剧烈，甚至创下了十年来单日跌幅最高纪录，样本区间能较好反映黄金期货和现货市场的最新变化。 （二）样本数据描述和单位根检验 分析黄金现货价格和黄金期货价格样本数据走势变化可以发现，黄金现货和期货有较强的相关性，但在2012年6月之后相关性减弱，波动溢出效应增强，因此需要做进一步分析。 对样本序列和进行ADF单位根检验，以防止在协整分析中出现伪回归问题，接着对两序列的一阶差分序列，即对数收益率序列和作ADF单位根检验。结果表明，在5%的显著水平下，和两序列存在单位根，是非平稳的时间序列，但它们的一阶差分序列不存在单位根，是平稳序列。由于两序列均为一阶单整，我们可以通过建立VAR模型分析它们之间的协整关系。 （三）信息有效性检验――游程检验 如果黄金期货市场的价格变动符合随机游走模型，则可证明期货市场具有信息有效性，市场的有效性越强，价格就越符合随机游走模型。本文旨在检验我国黄金期货市场价格是否遵循独立同分布增量过程――它是最严格的一种随机游走过程，对应的检验方法是游程检验。 本文使用均值作为样本游程的划分方法，利用SPSS软件对黄金期货价格序列进行游程检验，检验结果发现游程个数为358个，检验Z值为1.597，p值为0.11，大于显著性水平0.05，不拒绝原假设，期货价格序列具有随机游走特性，中国黄金期货市场信息有效。 （四）VAR模型建立与Johansen协整检验 由单位根检验可知和都是一阶单整的序列，为了分析两变量之间可能存在的长期均衡关系，在此基础上建立VAR模型。该模型主要以数据作为分析基础，并不强调模型的经济理论性。它的实质是考查多个变量之间的动态互动关系，将所有的变量都视作内生变量，刻画的是每个序列都对所有序列的滞后期，包括其