基于市盈率的我国股市泡沫分析.docx

基于市盈率的我国股市泡沫分析屠孝敏（广东经济管理干部学院，广州,+#$）摘要：市盈率是被广泛用来测量股市泡沫风险的一个重要指标。根据“股票的理论价格应该是未来各期红利的贴现之和”这一传统金融理论，导出用以衡量股市泡沫成分的基准———合理市盈率的计算方法。通过分析发现市盈率的合理值是一个动态值，据此测量出的上海-股市场泡沫成分自+!年以来呈明显下降趋势，说明我国股票市场上的投资者日趋成熟，投资行为日趋理性。关键词：股市泡沫；合理市盈率；增长系数中图分类号：FG!#H+文献标识码：-文章编号：+##$(!,))%##!’#$(##!(#!两个市场都存在合理的“理性泡沫”和不合理的“投机性泡沫”。“理性泡沫”是活跃股市所必需的，至于“投机性泡沫”，则不利于股市的健康发展，是各国主管部门及时准确度量并采取相应措施消灭的对象。在股市泡沫的研究中，无论用何种指标去测量股市泡沫度，都存在一个无法回避的难点，就是关于所用指标的合理值问题，它涉及到股票资产的定价分析，是股市泡沫研究的核心问题，对该问题的深入研究无疑有着很重要的理论意义和现实意义。本文以市盈率作为测量股市泡沫的数量指标。在简单叙述了泡沫理论和市盈率指标的基本原理之后，根据传统的金融理论导出市盈率合理值即合理市盈率的计算方法，并用此方法对上海-股市场的泡沫状况进行实证分析。一、描述股市泡沫的基本理论关于股票市场是否存在泡沫的研究至少可以追溯到#世纪$#年代，至今仍方兴未艾。对于任何一种资产，我们把它的价格与它的基本价值之间的差定义为泡沫。有两种基本理论解释股市泡沫产生的原因。一种以“投资者的理性预期”为基础，该理论认为，只要投资者具有充分的理性，股票价格基本按照公司的未来收益贴现估算，不会偏离内在价值太远，除合理的“理性泡沫（./0123”外，股票市场难以产生危机性泡沫。股市中的投资者多数是不理性的或不完全理性的，这便是第二种“非理性投机”理论的基础所在。根据该理论，股价信息的获得对不同投资者具有不对称性。智慧者总会获得相对充分、准确的信息而先行买入，愚笨者则常常表现为事后接盘。多数投资者在股市中的表现总与“投机”、“博傻”行为密切相关。其结果是前面的投资者总抱着“会有后来人接盘”的心理预期，股票被不断买入又卖出，推动股价上升，产生“非理性泡沫（1../0123”或称“投机性泡沫”。笔者认为，无论是西方发达国家成熟的股票市场，还是我国不成熟的股票市场，都存在理性投资者和非理性投资者。不同的是前者理性投资者较多，后者非理性投资者较多。二、股市泡沫的测量指标———市盈率测量股市泡沫大小程度常用的数量指标是股票市价和公司每股收益的比率，即市盈率。市盈率的实质是每股市场价格相当于每股盈利的倍数，可以直观地反映出股票市价与盈利水平脱节的情况，是判断股票价格合理性的重要指标，也是对股市泡沫的判断有重要意义的指标。这一点在美国等成熟的证券市场表现得尤为明显。用9表示某只股票的市盈率，:表示股票的市场价格，;表示股票的每股收益，则有9:=;。在计算个股市盈率时，:通常采用当日收市价，;通常采用最近一年的税后利润。用市盈率指标测量股票市场总体泡沫水平时，需用市场平均市盈率。计算市场平均市盈率的基本方法主要有二%+’首先计算各个股票的市盈率?然后以其股本数为权重进行加权平均@%’不计算个股的市盈率?用市场的总市值除以总收益得到平均市盈率。我国沪深两地交易所均采用方法%’计算市场的平均市盈率。用市盈率分析股市“泡沫”，最关键的是明确市盈率的合理水平是多少，即确定合理市盈率。当实际市盈率水平一旦超出这个合理市盈率界限，就可以视为出现了“泡沫”。笔者认为用以评价股票泡沫的合理市盈率应能够充分反映股票的内在价值。三、合理市盈率与股市泡沫计算方法根据传统的股票定价理论，股票的内在价值应该是以后各期股息（红利）的贴现之和，即：A$%#!（+B）#（+）收稿日期：##!(#)(#*作者简介：屠孝敏%+$!(’，男，湖北人，经济学硕士，广东经济管理学院讲师。#+其中，C0为第0期股票的内在价值，;0B1为第（0B1）期公司的每股收益，D0B1为第（0B1）期公司发放的股息，E0为第0金融教学与研究##!年第$期%总第期’期投资者期望的投资报酬率。假设上市公司发放股息的比例每年为(，则)*+,-(·.*+,。将之代入（/）式得到：设某公司股票在第*期按公式2-;.计算的实际市盈率为2=*，同时期按公式（:）计算的合理市盈率为23*，!(表示实际市盈率2=*与合理市盈率23*之差，即泡沫成分，则有：0%!-#（$（）+）$（）/’!(*(,(/)$-/将（）式除以第*期公司的每股收益.*便得股票第*期的理论市盈率1用23*表示，则：+%$·（/’）,$当!(#时，说明该公司股票价格