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IPO股价模型及其在我国运用的瓶颈分析 李锋① (上海立信会计学院上海201600) 【摘要】本文介绍了国外发达市场的IP0估价模型，研究了目前我国上市公司IP0 估价的现状，从证券市场制度、企业上市动因等层面上进行解释，重点了抛析IP0估价模型 在我国运用的瓶颈，并给出一些相关建议与措施。 【关键词】IP0估价模型；每股收益；自由现金流量 一 IPO(InitialPublic Offering)是指股份公司首次公开发行股票。IPO估价直接关系 到上市公司股票的合理评价和社会资源的优化配置。IPO估价非常复杂，国外发达市场的经 验值得我们进行借鉴。但是我国国情有着特殊性，且目前的市场条件也不够成熟，因此发达 市场条件下的IPO估价模犁在我国运用存在诸多瓶颈。本文就上述问题进行探讨。 一、发达市场的l阳估价模型 在国外发达市场，对IPO估价问题进行过系统的研究，并且建立了几种比较成熟的模 型，这些模型已成为上市公司进行IPO估价的基础。 (一)现金流贴现模型 这种方法认为公司的价值等于未来现金流量的贴现值，即： y：y堡 智(1+，．)’ 其中，V为公司价值，n为公司寿命，CE为公司在t时刻产生的现金流，r为预期现 金流风险的贴现率。该模型主要包括红利贴现模型(DDbl，DividendDiscountModel)、股权 CashFlo,of 自由现金流贴现(FCFE，Free Equity)模型和公司自由现金流贴现(FcFF，Free Cash FlowofFirm)模型。 1． 红利贴现模型(加岫． 从理论上讲，股票是无限期的，股票价值被认为是股权投资者未来所实际得到所有红利 的现值，即： V：y垒 智(1+，)7 其中，口为t期公司分配红利的预期值，r为投资者要求的股权资本收益率。 2． 股权自由现金流贴现模型(FCFE) 公司股票价值总额即公司的股权价值，可以使用股权资本成本率对预期股权现金流进行 贴现来得到。股权自由现金流是公司支付了营运费用、再投资支出、所得税和净债务支付(即 ∞李锋．讲师， 硕士， 主要研究方向：财务1i会计 442 利息、本金支付减去新发行债务的净额)后可分配给公司普通股股东的剩余现金流。它的经 济含义是企业再生产所不需要的资金，也是投资者可以从持续经营的企业身上真正得剑的报 酬。其计算公式为： FCFE=净收益+折旧一资本性支出一营运资本追加额一债务本金偿还+新发行债务 假设公司存续期为n，那么公司股票的当前价值应等于每年股权自由现金流的现值之 和，即： y：争婴+』L 智(1+，．)‘(1+r)’ 其中，FCFE,为第t年的FDFE，r为股票要求的收益，1、『为公司终值。 3． 公司自由现金流贴现模型(FCFF) 在法律上，公司是属于所有权利要求者的，这些权利要求者包括普通股股东、优先股股 东和债权人等。公司自由现金流(FcFF)是公司支付了所有的营运费用，进行了必要的同定资 产与营运资产投资后可以向所有权利要求者分派的税后现金流量。计算公式为： FCFF=净收益+折旧+利息费Hj X(1一税率)一资本性支出一营运资本追加额 公司自由现金流贴现模型认为公司的价值等于公司预期现金流量按公司加权平均资本 成本进行贴现的现值。即： y：’争 婴 + 型 厶t=l(I+WACC)‘(1+WACC)’ 其中，FC陋为第t年的FCFF，WACC为公司的加权平均资本成本。 (二)相对估价法 在这种方法下，目标公司的价值是通过参考相同或相近公司的资产价值或某一变量，如 净利润、现金流、帐面价值或收入等比率而得到的。其中，最常用的一个比率就是市盈率 (Price—EarningsRatio)，假设目标公司与其他公司具有可比性，并且市场对这些公司的 定价也是正确的，那么，目标公司的股票价值=每股收益X市盈率。 目标公司的市盈率取决于该公司的盈利增长率、红利支付率和风