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财政补贴的市场反应研究 肖振东 中国人民大学商学院 摘要： 本文采用事件研究的方法，运用市场模型，对深、沪两市在临时报告中披露一 般财政补贴的上市公司股价的市场反应进行研究后发现，上市公司披露一般性财政补贴临时 公告事件具有积极的市场反应，在补贴公告公布前后的时间窗口内，具有显著为正的超额累 积收益；同时，通过对事件发生前后异常收益率的分布情况进行参数检验后，本文得出了中 国股市仍未达到弱式有效和存在规模效应的结论。 关键词：财政补贴市场反应有效市场 上市公司取得的财政补贴主要有两类：一是一般眭财政补贴，即在会计记录上计入“补 贴收入”的临时性或一次性补贴。它对提升上市公司取得补贴当期的财务业绩具有积极影响； 二是专项财政补贴，即在会计记录上计入“专项应付款”的研究开发、技术改造类补贴。它 对上市公司调整产品结构、提高产品(服务)的科技含量、形成核心竞争力等方面具有积极 的作用。因此，无论哪种形式的财政补贴，对投资者而言，均可视之为“好消息”。那么， 资本市场是否对这种“好消息”有所反应呢?从直觉上判断，这应该有助于获得财政补贴的 上市公司提升股价，取得高于市场平均水平的超额收益，但其实证结果会是怎样的呢?本文 将着力于研究这一问题。 一、文献综述 ．． 会计盈余数据被认为是最重要的会计信息，也是企业的利益相关者最关心的信息，会计 盈余的信息含量是大多数会计学术研究的前提和基础。政府对上市公司的一般性财政补贴作 为非经常性损益下的一个项目(或称。线下项目”)，是会计盈余的组成部分，具有增加利润 总额、提高净资产收益率的效果。从现实情况看，我国处于向市场经济体制转轨的转型经济 时期，政府掌握了大量经济资源，存在以不同的资源配置向企业传递政策导向信息的动机， 从而使宏观政治、经济政策通过财政补贴这一传导途径在企业中得以落实，实现宏观经济和 微观市场主体的匹配。根据信号理论，在管理当局与企业外部投资者之间存在着信息不对称 的情况下，管理层需要通过适当的方式向市场传递他们所掌握的私有信息，而收到财政补贴 是管理层向外部投资者传递企业与政府存在密切关系的信息，在存在市场分割、地方政府间 竞争的经济环境下，补贴公告可以改善投资者对公司发展前景的预期，从而可以在公司股价 变动上得到反应。在纵览国内外有关文献后，笔者发现了一个十分尴尬的问题：尽管财政补 贴在财政政策中居于重要位置，对企业的经营业绩和经营前景具有重要影响，但国内外对财 政补贴的相关研究非常少。这可能是基于以下几个因素：(1)西方发达的市场经济国家因为 多年推行公共财政政策，政府的财政补贴已处于比较规范的状况，进入了良性循环的轨道， 因此，在国外的相关文献中，从宏观政策和社会福利的角度研究财政补贴的较多，而从微观 企业的角度进行研究的较少；(2)我国当前的主流会计研究是在借鉴西方国家的研究经验和 成果的基础上摸索起步的，在缺少国外相关参考资料的情况下，对国内相关事项的研究也便 难以得到专家学者的重视；(3)我国对财政补贴的申请、拨付、使用、管理等方面均有特殊 的规定和要求，与现行的中央与地方及地方各级政府间的财政管理体制密切相关，从微观企 业的角度研究财政补贴的问题，涉及到财政和会计两个领域，研究难度比较大。 陈晓、李静(2001)在我国首次把地方政府财政行为作为盈余管理的重要因素，以1997 年至1999年间的上市公司为样本，用实证的方法研究了地方政府财政行为在提升公司业绩 中的作用，发现地方政府为了在资本市场中争夺资源，积极参与了上市公司的盈余管理，对 上市公司进行了大范围的税收优惠和财政补贴，以满足监管部门制定的净资产收益率指标， 不仅导致了税务竞争现象，还极大地扭曲了会计信息。如果没有地方政府的财政支持，1999 年和2000年有近一半已配股的公司会得不到配股资格。该文作者在研究地方政府财政行为 的影响因素时，发现股权构成和行业不能解释政府补贴。另外，他们还发现，在扶持手段的 选择上，对业绩较差且不稳定的公司，地方政府倾向采用财政补贴，而对业绩较好的公司倾 向采用税收返还。刘浩(2002)把上市公司获得的补贴收入划分为12类，把地方政府可以 进行任意(discretionary)处理并且没有重大记账错误的补贴收入整理出来作为研究内容。 以1998至2000年三年的上市公司为样本，研究了地方政府给予上市公司财政补贴的影响，