通胀与资金面双重压力下债区域投资策略.PDFVIP

机构看市场 通胀与资金面双重压力下的债市投资策略 盛宏清 ▲预计从现在到2011年三季度的10个月时间里，债券收益率曲线先平坦化运行，随后变陡， 整体收益率再次上升。至2011年第四季度，债券收益率进入横盘震荡。 ▲在绝对收益率水平攀升至相对较高时，配置品种拟以5～10年期国债及3～5年信用类债 券为主，降低政策性金融债与低利率央票的配置比例。 通货膨胀和资金面是构筑债券投资策略的重 国CPI环比分别为0.4%、0.6%、0.6%与0.7%， 大因素。其中，通货膨胀率决定债券收益率曲线的 8至10月PPI环比分别为0.4%、0.6%与0.7%， 中长端利率变动，资金面决定收益率曲线短端利率 而且，随着原材料价格和工资上涨逐步向消费品价 变动。与此同时，通货膨胀率和经济走势影响资金 格传递，CPI篮子中的非食品类价格环比也在递增， 面的松紧变化。在这个相互联动的逻辑框架里，要 9月和10月分别为0.3%和0.4%。在年内余下的 分析债券市场的投资策略，首先需要把握宏观经济 11月、12月，预计CPI环比增长将在0.4%-0.8% 中通货膨胀的变化态势。 的水平。根据新涨价因素的惯性推动时间，我们预 计新涨价因素可能还将强势持续2个季度左右。此 当前通货膨胀形势异常严峻 外，目前CPI环比的加快上扬将对2011年的翘尾 （一）通货膨胀涨势加剧 因素形成巨大推升，对明年通货膨胀形势构成较大 通货膨胀涨势加剧具体表现在CPI环比和PPI 的压力。 环比上涨有所加快，且环比增长水平与2006年和 （二）通货膨胀形成机制正发生迁移 2008年高通货膨胀时期相当。2010年7至10月我 目前通货膨胀的形成机制正在由今年上半年 16 中国债券 2010.12 机构看市场 的结构性通货膨胀向“双型”通货膨胀迁移——结 增速加上货币流通速度变化率，再减去通货膨胀率 构性通货膨胀和需求拉动型通货膨胀共融共生。经 和实际GDP增长率即可得到一个余值；然后将每 过一年来食品价格和工资上涨的螺旋传递，加上部 年的余值乘以当年货币存量；最后累加的数值即是 分领域的游资炒作，社会各个领域全面存在价格上 当前的货币存量中超量发行额。结果表明，中国在 涨压力，如生产食品的农资价格、各行各业中低收 1990年至2009年的20年间，货币超发12.5万亿 入者工资、医疗教育等服务价格、资源类产品价格 元，约占当前货币总量的17.3%，约为目前年度 和企业融资成本转移等。在通货膨胀转型中，最值 GDP总量的三分之一，相当于正常年份两年的新增 得关注的是投资需求拉动型通货膨胀将逐渐占据主 信贷规模。在超发的货币量中，约36%为国际热 导地位，对央行的利率政策形成巨大挑战。目前我 钱流入而引起的货币增发。超量货币的理论计算也 国投资增速仍在24%-25%的高水平运行，其中 表明，中国通货膨胀存在30%以上的压力。各类 占新增投资约70%的民营经济投资增速今年持续 商品或资产被游资轮番炒作是货币超发及分布失衡 保持在30%的高水平，特别是资金密集型的房地 的扭曲表现，原材料价格上涨是货