再议信用债的流动性溢价.PDF

固定收益研究 Page 1 [Table_KeyInfo] 证券研究报告—动态报告/固定收益快评 宏观固收 债市日评 2016 年07 月 13 日 再议信用债的流动性溢价 证券分析师： 董德志 021 dongdz@ 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 证券分析师： 赵婧 0755 zhaojing@ 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513080004 证券分析师： 魏玉敏 021 weiym@ 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980514080001 联系人： 柯聪伟 021 kecw@ 证券分析师： 李智能 0755 lizn@ 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516060001  再议信用债的流动性溢价 信用债与利率债的本质区别是信用债的违约风险，基于这一点出发，归因信用利差变动时会倾向于联系到信用因素：例 如宏观经济好坏，企业盈利等。但是从实践来看，我们认为对信用利差的分析要分成几个维度。简单来说至少有两个： 一个是投资级信用债和投机级信用债；另一个维度是信用利差的横向和纵向序列。 首先说第一个维度：投资级与投机级，投资级与投机级信用债的区别主要是发行人信用资质的差异 （穆迪评级Baa 级以 上为投资级）。 在分析投机级信用债时，它的信用利差波动主要影响因素是企业经营状况，而且不同发行人经营状况差异明显，所以投 机级信用债投资中要注重个券研究。 但对于投资级信用债（目前我国存量债券绝大多数是投资级），企业经营状况并不是信用利差波动的主导因素，流动性溢 价才是分析的重点，而这一特征又使得信用债表现出“牛市越牛、熊市越熊”的特征。以今年以例，4 月信用债及信用 利差曾大幅上行，6 月至今又迅速下行，整体节奏与利率债非常雷同。同时，在宏观经济依然不振，信用事件 （包括违 约）明显增多的今年，目前信用利差仍创了年内新低。 图1：近一年信用债及信用利差走势 图2：09 海航债评级上调 单位：% 5年AA中票、国债收益率及信用利差走势图 单位：BP 5.8 240 中票(AA,5Y) 5.3 国债收益率曲线:5Y 220 信用利差(与国债) 信用利差的横向移动 4.8 200 信用利差的纵向移动