基于政策利率传导视角的分析：港元剧烈波动，提醒我们关注大国货币政策的外溢性.pdfVIP

宏 观 经 济 权威报告解读 2018 年03 年21 日 港元剧烈波动，提醒我们关注大国 宏 货币政策的外溢性 观 研 ——基于政策利率传导视角的分析 究 相关研究 本期投资提示： 亚洲距离爆发大范围的金融危机还有多远 2016 年2 月5 日  2018 年3 月8 日以来，美元兑港元汇率收盘价基本全部位于7.84 以上，超过国际金融危 证 机期间高点（7.8298），引发市场担忧。我们从政策利率的传导视角进行分析后发现，目 券 证券分析师 前港元贬值只是阶段性现象，香港的联系汇率制基础仍然稳健，港元不具备大贬条件。以 研 李一民 A0230515080002 究 liym@ 下是主要内容和逻辑： 报 李慧勇 A0230511040009 告 lihy@  美国和香港利差扩大是导致港元贬值的直接原因。联系汇率制下香港与美国货币政策保持 联系人 同步，香港作为国际自由港和金融中心，保障资本的自由流动至关重要。因此，香港实放 李华磊 弃了独立的货币政策，货币政策与美国保持同步。近期Libor 和 Hibor 息差持续拉大，与 (8621转 香港目前流动性充足的市场环境有关，外部资金的流入（是否以大陆为主尚待商榷）弱化 lihl@ 了香港金管局对市场利率的调控效果。最终，香港、美国两者短期市场利率的没有同幅上 行，市场利差有所扩大，导致港元贬值。  美国和香港在政策利率的传导上有显著差异。1）金融危机后，美联储引入了“利率通道” 机制来加强调控力度。当决定加息时，美联储通常会公布利率的目标区间，上限为准备金 利率，下限隔夜逆回购利率，金融机构自发的套利行为会将银行间拆借利率锁定在利率通 道之中。2）香港金管局没有引入利率通道机制，在跟随美联储被动加息时，其对市场利 率的调控能力相较于美联储有所弱化。  香港联系汇率制度基础仍然稳健，港元没有大贬条件。通过梳理阿根廷的经验教训发现， 在外需环境恶化的背景下，出口恶化、财政赤字等引发经济衰退，政府无力举借外债，外 汇储备大幅缩水，是联系汇率制崩溃的原因。目前，香港基本面良好，外汇储备充足，且 呈加速上行状态，联系汇率制的基础依然稳健。从大周期看，目前港元汇率只是阶段性走 弱，不存在大幅贬值的条件。如香港金管局总裁陈德霖近期表态所述，如果后续美元兑港 元汇率升至7.85，香港金管局将出手干预。我们认为香港金管局会用两个方式双管齐下： 1）抛售美元支撑港币汇率；2）回收流动性拉升Hibor 水平。  虽然短期风险无忧，但香港的汇率波动与地产市场风险隐患已经说明，伴随美联储 2018 年3 月加息临近，我国央行也均如临大考。要高度关注大国货币政策的外溢性和债市、股 市、大宗商品市场变化，如何协调好国别间息差水平，同时兼顾国内利率汇率的稳定。新 兴市场国家央行可能要被迫做出货币政策调整，用相对灵活的方式，适当调高银行间市场