行为资产组合理论发展研究综述.doc

行为资产组合理论发展研究综述 中图分类号：F830.9 文献标识码：A 　内容摘要：行为金融理论于20世纪80年代兴起，它通过将行为因素引入决策过程从而对传统的金融理论做出补充。谢弗林（Shefrin）和斯特曼（Statman）在现代资产组合理论的基础上提出了行为资产组合理论，该理论是行为金融的理论基础之一，它打破了现代投资组合理论中存在的理性人局限、投资者均为风险厌恶者的局限以及风险度量的局限，更加接近投资者的实际投资行为，引起了金融界的广泛关注。 　关键词：行为金融 行为资产组合理论 发展 　Shefrin在《行为资产组合理论》一文中以Roy（1952）的安全第一组合理论和Lopes （1987）的SP/A理论为基础，提出了单一心理帐户行为资产组合理论。随着行为金融理论的发展，有些学者逐渐认识到把行为金融理论与传统金融理论完全对立起来似乎是不当的，于是将二者结合起来，对传统金融理论和模型进行改进和完善，正成为行为金融理论的一个重要发展方向，在这方面，Statman和Shefrin提出的行为组合理论（BPT）引起了金融界的广泛关注。 　　行为金融理论产生的背景 马克维茨（Markowitz）1952年发表的《证券组合选择》一文被视为标准的或现代金融理论的开端，此后，经过夏普、林特纳、托宾、法马、布莱克、斯科尔斯、默顿等人的拓展研究，金融理论化得到了迅速发展，出现了资本资产定价模型、套利定价模型、期权定价模型等。20世纪以来，以有效市场假说为基础，以资本资产定价模型和现代资产组合理论为基石的标准金融理论确立了在金融经济领域的正统地位，成为当代金融理论的主流或范式。但是20世纪以来，随着金融市场上各种异常现象的累积以及人们对金融异常现象研究的日益重视，标准金融理论受到了严峻的挑战。其理论上的日趋完美与实践指导上的苍白无力的矛盾越来越突出，由此促成了一批力图解释金融市场实际行为的全新金融理论逐渐兴起，行为金融理论就是其中之一。行为金融理论将心理学尤其是行为科学的理论融入金融学中，从微观个体行为以及产生这种行为的更深层次的心理、社会等动因来解释、研究和预测资本市场的现象和问题。行为金融理论的产生和发展向标准金融理论发起了强有力的挑战，促成了当代金融理论由传统力学的线性研究范式向以生命为中心的非线性复杂范式的转换。行为金融理论的发展已经引发了当代金融学的一次变革，它对当代金融学分析方法的贡献主要体现在行为、心理决策分析法和风险衡量方法上。 　行为金融的理论体系大致分为三个部分：前景理论、行为资产定价理论和行为资产组合理论。前景理论是行为金融学中最具原创性的理论。这个理论是Kahneman、Daniel和Tverskey于1979年提出的。前景理论提出了价值函数，以取代期望值函数。价值函数把投资者的风险态度放在以参考点为中心的两个区间来考虑。在盈利区间，投资者价值函数是凸函数，表示投资者在这个区间是风险回避者；在损失区间投资者的价值函数是凹函数，表示在这个区间投资者是风险偏好者。损失区间的价值函数比盈利区间的价值函数陡峭，说明同一单位的损失和盈利，损失带给投资者痛苦的感受比盈利带给投资者喜悦的感受更加强烈。一般而言者是后者的2.5倍左右。在前景理论中，参考点可以随投资者的主观认知变化，参考点一旦变化，投资者的风险态度随之变化。 　行为资产定价理论是把心理学的某个发现作为一个变量放入模型推导资产价格；心理学的发现名目繁多，行为资产定价理论也林林总总。Shefrin和Statman（1994）发展出行为资产定价模型。在这个定价理论中，信息交易者和噪音交易者交互作用，共同决定市场有效前沿、市场组合的回报率、期限结构和期权价格。他们还推导出在噪音交易者存在的情况下价格有效性的充要条件，解释噪音交易者对价格有效性、波动性、不规则回报、交易量等。 Shefrin 和Statman（2000）发展出行为资产组合理论，在该投资组合中，投资者既买债券又买彩票。最优选择是把债券和彩票结合起来。行为资产组合理论类似于一个金字塔，塔身有几个层次――几个不同的心理账户组成，位于塔尖的是风险资产，位于塔底的是无风险资产。风险资产满足投资者追求财富的需求；无风险资产保障投资者的最低生活水平。各种心理账户之间的计算方式（记账方式）不相同，因此，不同账户之间不能进行等价，这与马可维茨的资产组合理论中，投资者把所有的投资行为放入同一心理账户，用一个标准――风险- 收益来衡量是不同的。 行为金融学和现代金融学的一些基本模型和结论是一脉相承的。如行为金融学的行为组合理论（BPT）一般被看作是现代金融学中现代资产组合理论（APT）的扩展，而现代金融理论的资本资产定价模型（CAPM）和行为金融理论的行为资产定价模型（BAPM）也都是由经济学供求均衡基