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上市公司送转股效应的实证研究 　　摘 要:送转股仅仅表现为单纯的股本扩张,但在我国证券市场一直是很受欢迎的一种利润分配形式。文章以深圳交易所中小企业板上市公司为研究对象,通过实证研究,发现送转股行为与股票的长期收益不存在明显的联系,但在短期内存在显著的公告效应。 　　关键词:利润分配 股票股利 事件研究 　　中图分类号:F830.91 文献标识码:A 　　文章编号:1004-4914(2010)10-088-02 　　 　　一、引言 　　上市公司无偿地将股票发放给股东有两种形式,一种是股票股利,即“送红股”,一种是以资本公积金转增股本,即“转股”。虽然送转股本身仅仅表现为公司股本的扩张以及股东所持股份数的增加,并不引起股东财富的增加,也不导致公司资产的流出或负债的增加,但送转股作为利润分配的一种形式,在我国资本市场有着特别的偏好,一直以来都比派发股息更为受到投资者的欢迎。对股票股利,国外比较流行的解释主要有三个:最优交易区间假设、信号传递假设和投资者幻觉假设。 　　1.最优交易区间假设认为,存在一个保持股票流动性的最优股价区间,股价过高或过低都会降低股票的市场流动性。因此,应通过股票股利和分拆将股价控制在合理的交易区间内。 　　2.信号传递理论认为,内部管理者可通过股利政策,特别是股票股利向市场传递公司未来增长潜力的乐观信号,以解决内部管理者与外部投资者存在的信息不对称问题,提高投资者对公司的信心,引导股价向真实水平回归。 　　3.投资幻觉理论认为,投资者的心理偏好使股票股利这种象征性分配具有提高公司价值的功能。当实施股票股利(或分割)使公司价格下降后,相当一部分外部投资者仅从公司短期股价变动(而非基本面)分析,误认为价格低廉,从而需求增加,促使股票价格上涨。 　　 我们以深证证券交易所中小企业板上市公司为例,选取了在2006年、2007年、2008年、2009年实施过送转股行为的公司作为样本,研究了样本公司在宣布送转股前后、实施送转股前后以及在实施送转股年度内的股价表现,以期分析送转股行为对股价的短期效应以及在较长一段时间内对股价的持续效应。 　　二、研究方法 　　我们从两个角度来研究送转股对股票收益率的影响,一是从送转股与股票年度收益率之间的关系,研究送转股行为是否能够对股票收益情况产生较为长期的影响;二是运用事件研究法,对送转股在公告日及除权日前后的市场反应进行考察,以研究送转股行为的短期影响。 　　1.长期影响的研究方法。引入年度收益率的概念,以考察股票收益率与送转股之间的关系。年度收益率=(送转当年最后一个交易日股票收盘价格-上年度最后一个交易日股票收盘价格)/上年度最后一个交易日股票收盘价格×100%。 　　如果送转股行为本身能够对股票收益率产生较为长期的影响,那么我们预期在送转股数量与股票年度收益率之间会存在较明显的相关关系,即送转股数量越多的公司,其股票年度收益率会越高。 　　2.短期影响的事件研究法。事件研究法由鲍尔和布朗于1968年率先引入资本市场研究领域,主要用于研究证券市场对某一特定事件的反应。我们设定两个事件项:送转股方案的公告及实施,以送转股公告后的第一个交易日为第一个事件发生日,送转股方案实施除权当日为第二个事件发生日,事件窗口为事件日中心的前后各10个交易日。我们以中小企业板综合指数为基准计算股票的异常收益率,模型如下: 　　式中:ARit是第i家公司在第t日的异常收益率;Rit是第i家公司在第t日的实际收益率;R、it是基于中小企业板综合指数计算的第i家公司在第t日的正常收益率;AARt是样本公司在第t日的平均异常收益率;CARti-t2为样本公司在[t1,t2]区间的累计异常收益率。 　　三、样本及实证分析 　　1.样本。以深交所中小企业板于2006年、2007年、2008年、2009年内实施送转股的上市公司作为研究样本,为方便研究,当年上市当年实施送转股的公司未包括在内,比如某公司于2006年上市,并在2006年实施了送转股方案,则该公司被排除在样本公司之外。 　　根据上述选择原则,样本范围内的上市公司数量如下:2006年内实施送转股方案的公司有24家、2007年内实施送转股方案的公司有46家、2008年内实施送转股方案的公司有115家、2009年内实施送转股方案的公司有106家,合计样本数量为291家。 　　2.股票收益率与送转股数量之间的总体关系。以中小企业板综合指数为基准,2006年-2009年间,样本公司年度收益率的分布情况如下: 　　表1为2006年-2009年四年合计,在实施送转股的291家公司中,其中有146家公司的股票年度收益率超过中小企业板综合指数,而有145家公司的股票年度收益率小于中小企业板综合指数,两类公司的数量基本相等