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人民币汇率与地产股指数的实证研究 　　摘要：2005年人民币汇率形成机制改革以来，汇率浮动区间的扩大对房地产价格的影响成为探讨的热点。本文采用协整检验、格兰杰因果检验计量方法，基于股市与汇市的日数据，实证研究了汇改前后上海和深圳地产指数与人民币名义汇率之间的关系。结果表明，汇改前后地产指数与汇率均存在长期稳定的协整关系，但汇改前汇率与地产指数不存在格兰杰因果关系，而汇改后人民币汇率与地产指数存在双向格兰杰因果关系。 　　关键词：人民币汇率　地产指数　协整检验　Granger　因果检验 　　 　　一、引言 　　 　　自2005年7月21日，中国人民银行宣布人民币汇率不再盯住单一美元，开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度以来，人民币对美元汇率打破了长期的僵局。汇改当日，人民币对美元汇率的中间牌价就由8.27元上升到6.83元，升值2.1％，并自此开始了持续的升值过程。截止到目前，人民币汇率已经达到1美元兑6.83元，升值幅度高达17.4％。汇改后人民币的持续走强，大量的外资通过各种渠道进人国内市场，房地产等市场由于流通性较好将成为这些资金集中的场所，最终导致房地产价格上扬。股票的价格指数能够敏锐地反映一个行业的景气程度以及发展前景，本文以上海地产股指数和深圳地产股指数来代表房地产市场，汇市以人民币兑美元的名义汇率表示。从(图1)中可以看出，上海证地产指数、深圳地产指数与汇率的走势紧密相关。从2005年7月到2007年10月，汇率下降即人民币升值伴随着地产股指的上扬，其中上海地产板块指数的上升幅度远远高于深圳地产股指数，从747点攀升到最高点8165点。此后，受美国次贷危机及其引发的金融风暴的冲击和影响，股市一路下跌，我国房地产市场也正处于从投资过热、房价非正常上涨向正常市场调整之房价回调关键时期。房地产预期发生大逆转，地产股指数也大幅回落，消费者日趋观望乃至弃购，市场成交额惨淡。2008年，全国商品房销售额24071亿元，同比下降195％，其中商品住宅销售额下降20.1％。如(图1)所示，从2007年第三季到2008年底的调整行情中，上海地产指数从747上升到最???点8165点，然后调整到2295附近，而深圳地产股指数则从300点上升到最高点3222点，然后调整到893点附近。进入2009年以来，地产股指数才开始有所反弹。可见，我国房地产市场价格还很不明朗，研究汇率与地产指数的联动关系有助于我们认识二者的本质关系，及时采取有效措施，防止房地产市场泡沫破灭。 　　 　　 　　二、文献综述 　　 　　(一)国外研究20世纪80年代，国外学者就研究对汇率与股票价格之间的关系进行了理论和实证的研究。Dombusch and Fisher(1980)在汇率决定的流量导向模型认为，由于汇率变化影响着企业国际竞争力、贸易均衡以及一国的真实产出，对公司的现金流和股票价格产生影响；公司股东的自有资本作为财富的一部分有可能通过财富效应影响汇率的变动。Aggarwal(1981)考证月度数据，发现美元的定价就与股票市场回报有着正方向的联系。Ajayi and Mougoue(1996)运用8个发达国家的数据分析了股票价格与汇率之间的短期和长期关系，研究表明股价与汇价存在双向的影响关系。Granger等(2000)研究了1997年亚洲金融危机中货币贬值与股市下跌的因果关系，结果表明，日本、新加坡和泰国显示出汇率引导股价的正相关关系，而中国台湾、印度尼西亚、韩国、马来西亚和菲律宾等都表现出股价引导汇率的负相关关系。Padhan(2006)采用1990至2004年期间的数据分析了印度股市与汇率的动态关系，结果显示，存在着从汇率到股市的单向Granger因果关系。Hwang(2006)运用1973年到1996年的数据分析了加拿大多伦多股票交易所300指数与加元兑换美元的关系，结果显示股票价格对汇率无论是长期还是短期都没有影响，但本币贬值对股票价格的长期走势有重要的影响，短期影响不大。 　　(二)国内研究国内学者对人民币汇率和股价的关系也做了不少研究。陈然方(1999)以本币的资本项目下自由兑换与否作为前置条件，分析了汇率、股价的不同形成原因，进而分析出不同前提下汇率和股价相互作用和影响的不同方式以及传导途径。张碧琼、李越(2002)采用自1993年12月27日至2001年4月17日之间的日数据，运用ARDL模式对人民币汇率与中国股市价格的关系进行实证研究，结果表明汇率和沪深A股数以及香港恒生指数存在长期协整关系，但没有证据显示B股市场和人民币汇率之间存在相互关系。郑建明、刘畅(2005)结合日本的经验分析了汇率变动与资产价格(股价和房地产价格)的关系，认为本币升值容易导致国内资产价格的上涨和泡沫经济