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煤炭企业资本结构与经营业绩的实证研究 　　【摘要】 基于煤炭行业上市公司经验数据，文章运用因子分析法综合评价了煤炭企业的经营业绩，并进一步探讨了煤炭企业资本结构与经营业绩之间的关系。实证结果表明，煤炭类公司的经营业绩与资产负债率呈反向关系，与长期资本负债率呈正向关系。虽然呈现明显差异，但当债务比例低于30%时，随着负债比率的上升，经营业绩将会显著提高，企业应适度增加债务以享受负债价值；而当负债比率超过65%时，则必须调整资本结构，减少债务比例，降低财务风险，以提升经营绩效。 　　【关键词】 煤炭企业； 资本结构； 经营业绩 　　 　　一、引 言 　　 　　中国是世界上以煤炭为主要能源的少数国家之一，煤炭在我国经济建设和社会发展中有着重要的地位。近年来，煤炭行业同其他行业一样，进行了一系列的并购、重组、上市等现代企业资本、财务方面的运作，资本结构已经发生了深刻的变革。作为煤炭类的上市公司，融资为企业的发展、扩张奠定了基础。此外，当前煤炭企业资源整合力度不断加大，企业间优胜劣汰，煤炭资源向优势企业集中的步伐逐步加快。对煤炭企业的资本结构与经营业绩做出较为客观的判断，对发挥煤炭行业在国民经济中的基础作用、保护广大投资者利益以及提高煤炭企业自身素质都具有积极意义。 　　自1958年Modigliani和Miller提出MM理论以来，对资本结构的研究已经迅速涉及到企业管理的多个领域，资本结构对经营业绩的影响就是其中之一。理论上，资本结构能对公司业绩和企业持续发展起到至关重要的作用。综合以往的理论研究，资本结构可以通过多个途径影响经营业绩。首先，从债务影响这个角度分析，资本结构会提高经营业绩。因为债务利息能够减轻公司的税收负担，企业负债将提高经营业绩。当企业财务杠杆固定时，每股息税前利润将会随着息税前利润的提高而负担更少的利息，导致其更快地增长。还有，负债的提高同样会增加管理者的经营压力，管理者的职业行为可能更积极一些。其次，信号传递理论认为，资本结构决策能影响公司股价，债务融资将向市场传递积极的信号从而刺激股价，因为新的计划表明??司有较好的资产质量，未来发展可期。而且，债务融资成本也要低于股权融资成本，当企业内部融资不能满足投资需要时，债务融资规模将会促进企业投资规模的急剧扩张。第三，不同的资本结构必将导致企业不同的剩余利润分配权和剩余控制权，进而影响到公司治理和经营业绩。债务负担过重将会减少企业的经营业绩，尤其不能按时还本付息时，则表明其陷入了财务困境。 　　 　　以往实证研究呈现两种截然不同的结果。一种观点认为公司经营业绩与资本结构呈负相关关系，另一种观点则恰恰相反。Masulis和Ronald的研究表明，负债比率在0.23～0.省略/）进行了补充。 　　以2009年数据为例，对28家煤炭类上市公司的资本结构进行了统计分析（见表2）。数据表明，64.30%公司的资产负债率在30%～65%之间，有18家；有4家公司资产负债率在30%以下，有6家在65%以上。 　　 　　三、经营业绩的因子分析过程 　　 　　我们使用SPSS软件来进行数据处理。 　　首先，我们对基础数据是否存在潜在结构、适合因子分析进行了检验。检验结果表明，KMO（Kaiser-Meyer-Olkin）的值超过0.6，达到了0.659，说明基础数据适合性较好，能得到较好的因子结构。具体的检验结果见表3。 　　 　　其次，根据因子分析结果，10个基础指标被合成了4个主要因子，这包含了基础指标72.79%的信息含量。可将这四个因子命名为F1，F2、F3和F4。其中：F1主要负荷了销售利润率、资产利润率、净资产收益、每股收益的信息，应为经营收益性因子；F2主要负荷了总资产增长率和资本增长率的信息，应为经营发展性因子；F3主要负荷了存货周转率、应收账款周转率和总资产周转率的信息，应为经营效率性因子；F4主要负荷了托宾Q值的信息，应为企业价值性因子。表4反映了各因子的具体方差贡献率及累计的方差贡献率。 　　最后，采用回归方法求出因子得分矩阵，得到4个主因子的得分F1、F2、F3、F4，再根据各因子重要程度来综合经营业绩（用Performance表示）。重要性取决于各因子的方差贡献率。评估方法见公式（1）： 　　Performance=（F1×34.88%+F2×15.34%+F3×12.50% 　　+F4×10.07%）/72.79%（1） 　　 　　四、实证结果 　　 　　我们使用了线性模型来实证检验煤炭企业经营业绩与资本结构的关系。具体的线性模型见公式（2）。 　　Performance=β0+β1Structure+αμ（2） 　　公式中，Performance代表经营业绩，Structure代表资本结构，分别用资产负