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丰富我国资本市场制度产品的问题初探 　　基金项目：黑龙江省教育厅项目《创新金融模式促进黑龙江省林业产业发展研究》，中央直属高校项目《黑龙江省林业产业发展的金融支持模式研究》(DL09BC10) 　　中图分类号：F830　文献标识码：A 　　 　　内容摘要：在国家提出自主创新战略的背景下，研究资本市场如何丰富制度产品为科技型中小企业服务，具有重要的理论和现实意义。本文指出了我国资本市场存在制度产品单一的问题，提出未来应当设计多元化的制度产品，为企业提供更多自主选择的制度空间。 　　关键词：资本市场　多元化　制度 　　 　　随着社会经济的快速发展，中国已经进入了经济转型期，企业群体的构成也发生了较大变化，科技型中小企业成为当前我国经济发展的重要组成部分。但是，我国现有资本市场结构和制度安排主要服务于各行业中业绩稳定、具有可持续发展潜力的传??产业的大中型企业，而科技型企业由于规模小、业绩波动大等原因很难得到资本市场的支持。在我国经济进入产业结构升级和经济发展方式转变的关键时期，资本市场需要为企业提供多元化的制度产品，更好地服务国民经济。 　　 　　我国资本市场制度体系的问题 　　 　　(一)上市财务标准单一 　　我国现有的资本市场制度体系设立于20世纪90年代，初衷是服务于传统产业的国有大中型企业。随着经济增长方式的转变，中小企业成为当前我国经济发展的重要组成部分，原有的制度安排不能满足已经发生变化的企业群体需求。虽然资本市场陆续推出中小企业板和创业板，但相应的制度安排与主板市场差异不大。如中小板市场和主板市场一样都只有1套上市财务标准，且完全一致，只是在股本规模上有所区别；创业板市场虽然有2套上市财务标准，且差异性不大(具体的标准详见表1)。 　　 　　 　　相比之下，美国资本市场则提供了多元化的制度产品。例如，纽约证券交易所(以下简称NYSE)有5套上市标准(其中盈利能力有2套标准，市值和现金流1套标准，市值和权益1套标准，市值和收入1套标准。)(见表2)，企业只要达到其中任意一套标准即可登录纽交所。这5套标准分别从企业盈利能力、市值、现金流、收入等方面提出了要求。NASDAQ市场分为三个层次，分别是NASDAQ全球精选市场、NASDAQ全球市场和NASDAQ资本市场。其中，2007年调整后的NASDAQ全球精选市场和NASDAQ全球市场分别有4套不同的上市财务标准，NASDAQ资本市场有3套不同的上市财务标准。 　　多元化的上市标准满足不同类型企业的上市需求。如大型公益性企业的盈利能力较差，但是其市值可能很高，这类企业可以通过达到市值和权益标准而成功上市；高科技型企业由于轻资产的特征使得其现金流和市值可能很小，若盈利能力强，则可以通过达到盈利标准而实现上市。 　　 　　(二)退市标准缺位 　　退市问题是困扰我国资本市场的顽疾，到目前为止，各个层次市场始终没有像美国、英国等资本市场相对成熟的国家那样有明确量化的退市标准。主板市场和中小企业板市场的退市标准相同，只有1套(见表3)，其中都是定性指标，只有一项三年连续亏损为实质性指标，但是该指标很容易规避，这使得退市在我国很容易规避。创业板市场的退市问题目前仍在研究中，尚未出台具体的退市标准。NYSE和NASDAQ市场包含多套企业退市和摘牌标准。例如，NYSE市场从盈利、现金流和市值三个方面规定了持续上市条件(见表4)。 　　 　　丰富我国资本市场制度产品的建议 　　 　　现有资本市场制度体系与新兴科技型中小企业表现出的特征和制度诉求之间存在一定的差距，因此，需要进一步学习美国资本市场的规章，并以此对我国现有资本市场制度体系作相应调整。 　　 　　(一)从现金流、规模、盈利等不同视角建立多元化的上市标准 　　针对不同类别或层次的企业设计灵活多样的上市标准，解决上市标准的“大一统”、“高门槛”的问题。新能源、电子信息、生物医药等新兴行业的科技型中小企业发展迅速，改变了原有以传统产业企业为主的企业群体结构，而这类企业与传统行业企业规模和所处生命周期的阶段不同，多处于种子期、初创期和成长期。因此，资本市场应该在现有的主板市场、中小板市场和创业板市场从企业盈利能力、市值、现金流、收入等方面各提出1套上市标准，以利于支持不同类型和不同成长阶段企业达到上市标准。实践证明，美国的多样化上市标准为范围更广的公司提供了上市机会和成长空间，而投资者可以根据自己的风险承受力选择相应企业，进一步促进市场的长期稳定健康发展。 　　 　　(二)从时间和资本视角构建多层次的退市标准 　　美国资本市场退市标准规定了很多量化标准，并同时采用时间和资本的双重标准，比我国单纯采用时间标准更为科学、全面，也更具操作性，并且减少了人为干预的因素