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黄金――全球高负债低利率背景下避险选择 　　虽然黄金在布雷顿森林体系崩溃之后远离了国际货币体系的中心，但是在世界范围内黄金仍被公认为是一种“地位特殊”的资产。目前黄金仍然是国际上可以接受的继美元、欧元、英镑、日元之后的第五大硬通货。用黄金进行清偿结算仍然是公认的唯一可以代替货币进行结算的方式。商品期货交易所甚至允许交易商将黄金作为所有商品交易的保证金抵押物。 　　 　　从天然的货币，到天然的避险资产 　　黄金在一定的范围内仍然遗存着部分货币的属性。但是目前看黄金再次回归国际货币体系的可能性却是微乎其微。在金本位时期，全球黄金储备占比在80%之上，全球外汇储备占比仅在20%左右；到布雷顿森林体系时期，全球黄金储备占比下降至45%左右，而全球外汇储备占比上升至55%；到2010年，全球黄金储备的占比下降至13.09%，而全球外汇储备占比上升至86.91%（见表1）。不到100年的时间，全球的储备资产占比出现了颠倒性变化。目前全球官方的黄金储备无法支撑黄金再次回归货币体系，因为这意味着一场无法想象的货币紧缩。尽管黄金无法重新回归到货币体系的核心地位，但是黄金的价值将越来越受到市场的重视。黄金在市场上的位置已经由金本位下“天然的货币”成功地转变成“天然的避险资产”。 　　无论是金本位还是浮动汇率制，在单一的储备货币制下，都面临着储备货币和储备资产单方向流出的不平衡。在金本位下，储备货币与黄金的固定价格加速了黄金的流出，导致了储备货币的贬值，并最终使金本位被彻底放弃。在浮动汇率制下，储备货币转化为美国或欧元区的债券资产，强劲的债务需求导致全球过度债券化。在这种储备货币与债务增长不断循环的体系下，最终将无法摆脱储备货币大幅贬值或者债务危机的命运。为防范这样的系统性风险，无论是对冲储备货币贬值还是对冲债务违约，长期看黄金都是“天然的避险资产”。 　　 　　负利率和避险需求仍将交替支持黄金价格上涨 　　现阶段全球高负债、低利率的宏观特征在2013年之前不会出现明显改变，低利率和避险需求仍将是支撑黄金持续上涨的主导性因素。虽然黄金在基本面上???显平淡，但是黄金市场供求缺口在现阶段还不会对黄金价格构成明显压力。由于全球范围内经济刺激政策退出缓慢，以及欧洲主权国家债务问题所引发对黄金避险需求的重视，黄金对抗货币贬值和通胀预期的潜力仍将得到市场的进一步发掘，黄金的货币属性也将得到市场更多的重视。 　　 　　美国负实际利率在历史上对黄金价格上涨形成支撑 　　美国实际利率已经于2010年进入负利率时期，从历史上看将对黄金价格形成较强支撑。长期来看，美国的实际利率与黄金价格表现存在明显的反向关系（见图1），即美国的实际利率持续上升的时期，黄金价格倾向于下跌；而在美国的实际利率持续下降的时期，黄金价格倾向于上涨。鉴于美联储已经宣布在2013年年中前维持超低的利率水平，美国实际负利率的持续有望在2012年推动黄金价格继续上涨。 　　 　　从长远看，美国量化宽松将给通胀预期带来更显著的上行风险 　　美联储实施的量化宽松（见图2）使美国的金融状况明显放松，并持续推低了美国债券市场的收益率。债券市场过低的收益水平反映了市场对实体经济出现通缩的担忧，但又体现了推高其他资产价格很低的机会成本。在量化宽松的不同阶段，虽然不同资产的价格表现根据不同的经济状况存在差异，但是黄金确是上涨、收益最为稳定的资产。这显示黄金价格的上涨是直接对冲美元流动性过度投放风险的。在美国国债规模仍将增长，而经济放缓加速的背景下，市场对美联储第三轮的量化宽松政策的预期开始升温。可以预计美联储再次量化宽松仍将是支撑黄金市场在未来持续上涨的重要推动力。 　　 　　欧美国家主权债务风险仍未解除，支撑黄金实物投资需求持续增长 　　近期市场对欧元区债务危机的担忧再次加剧，西班牙和意大利的10年期国债收益率已超过6%，而两国的主权CDS报价更是快速上涨创历史新高。市场对西班牙和意大利债务预期的恶化显示欧元区债务危机并没有因为希腊获得援助而缓解，欧元区债务危机已经向欧洲核心的经济体蔓延。市场的恐慌情绪明显升温，欧美股票市场遭到大规模抛售，避险资产受到市场的强势追捧，美元、美国国债和黄金价格同时上涨。 　　2011年7月以来，金价的强势上涨受到避险需求持续增长的推动。全球最大的黄金ETF持金量大幅增长80吨，增幅达到6.63%，持金量达到1286.29吨，已经回到今年初的最高水平。而彭博全球黄金ETF总持仓已经达到2173吨，再创历史新高。在目前欧元区债务危机仍在蔓延的背景下，西班牙和意大利的不确定性仍可能加剧市场的恐慌，并对金价形成支撑。对黄金的避险需求仍可能使投资者继续买入黄金ETF基金，从而继续推动金价的上涨。 　　 　　以“藏金于民”方式发展中国黄金市场具有战略