瑞声科技(02018.HK)投资价值分析报告：受益于终端智能化大趋势-2013-01-04.pptVIP

* / / 01/12 03/12 05/12 07/12 09/12 11/12 证 券 研 究 报 公 司 研 究 电 子 行 业 ? ? ? ? 97 81 0.5 26 瑞声科技（02018.HK）投资价值分析报告 受益于终端智能化大趋势 告 2013 年 1 月 2 日 增持 (首次) 投资要点 ? 核心优势突出的微电声器件龙头。公司为全球电声行业龙头企业，依托 明显的技术优势，产品覆盖了苹果、亚马逊、三星等全球一线大客户群。 公司充分利用产品升级的机遇，持续推出领先行业的高价值产品以优化产 品结构，并快速进行自动化改造以提升生产效率，盈利能力远超行业。 终端智能化推动，电声器件量价齐升。电声器件直接关系用户体验，手 机等终端电子产品的升级对音频性能不断提出更高要求，使单价更高、数 量更多的电声器件被广泛采用。目前高端机种已普遍采用价格更高的扬声 目前股价：27.10 港元 目标股价：33.82 港元 中信证券国际研究部 林振民 电话：（8621 邮件：linzm@ 股价走势图 器模组和多 MEMS 麦克风方案以追求性能，以 iPhone 为例，这两种电 成交金额 (百万港元) (港元) 声器件的采购金额从原先的 2.7USD/台增加至 3.9USD/台，增幅超过 40%。 1,600 1,400 瑞声科技 摩指中国 35.0 30.0 ? 产品增长分析：两大核心产品驱动公司强劲增长。公司扬声器模组的技术 领先行业 1~2 年，凭借行业最优的技术和客户优势已迅速扩大领先优势， 预计全年该业务将同比增长 80%，收入占比由 28%提升至 35%；另一方 面，公司对 MEMS 麦克风进行了长期的技术和战略储备，充分把握产品 升级的机遇大幅扩张市场份额，预计年内同比增长 170%，为公司另一增 长动力。 1,200 1,000 800 600 400 200 0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 客户增长分析：苹果驱动增长超过 30%，三星等客户开始放量。公司为 苹果核心供应商，占据其电声器件超过 30%的采购份额。预计苹果产品 的高速增长将直接带动其采购总额 60%的复合增长，结合公司 MEMS 麦 资料来源: 彭博、CSI 克风等产品线的拓展，测算则仅苹果一家客户即可驱动公司业绩增长超过 30%。另一方面，公司已经在三星、大陆手机厂商方面拓展产品线至高价 值的扬声器模组产品，三星等厂商的开辟将为公司提供下有一个庞大增长 空间。 风险因素：智能终端景气下行，行业竞争加剧的风险。 盈利预测、估值及评级。我们预计公司 2012~2014 年的 EPS 分别为人 最新重要数据 摩指中国 流通股数 (百万股) 占总股本比例 (%) 流通市值 (百万港元) 52 周高/低 (港元) 6322 336.4 27.4 9,116 31.45/17.4 民币 1.38、1.81、2.12 元，当前股价对应动态 PE16X。公司过去 2 年估 值区间为 10~22X，考虑其 2011-2013 年利润复合增速（CAGR）47% ， 我们给予 33.82 港元目标价，对应 PE 为 20X（0.43xPEG），首次覆盖给 予“增持”评级。 12 个月内日成交额 (百万港元) 12 个月内波动 (%) 2011-13 年 PEG 预测 (倍) 2011-13 年平均净资产收益率预测 (%) 投资概要 2012 年市净率预测 (倍) 4.5 12 月年结 主营收入（百万人民币） 变化（%） 2010 3,349 52 2011 4,060 21 2012E 5,794 43 2013E 7,814 35 2014E 9,140 17 2012 年净负债/股东权益预测 (%) 股价表现 (%) NC 净利润（百万人民币） 987 1,036 1,696 2,227 2,601 1 个月 本年 12 个月 变化（%） 每股收益（人民币） 60 0.80 5 0.84 64 1.38 31 1.81 17 2.12 绝对值 相对摩指中国 (10) (14) 53 30 48 29 变化（%） 市盈率（倍） 每股经营性现金流（人民币） 股价/经营性现金流（倍） EV/EBITDA（倍） 60 60 27.3 0.74 16 5 5 26.0 0.81 16 64 64 15.8 1.51 10 31 31 12.1 1.75 8 17 17 10.3 2.18 7 主要股东持股 (%) 潘政民、吴春媛 J.P. Morgan Chase Co. Capital