地方政府债券信用风险与安全规模实证研究.docVIP

地方政府债券信用风险与安全规模的实证研究 ——以浙江为例 刘畅 摘要：地方政府债券安全发行规模的测度关键在于对既定发行规模下的风险分析。本文借助于KMV模型的思想建立了地方政府债券信用风险模型，计算出不同债券发行规模下的的违约距离和违约概率，并计算出浙江2014年地方政府债券的安全发行规模。并在实证分析的基础之上，结合原有理论分析成果进一步深化出对我国发展地方债券市场，控制其信用风险的政策性意义，为将来地方政府发行地方债券并控制其信用风险的决策提供新的视角。 关键词：地方政府债券；KMV模型；信用风险；安全发债规模 1、引言 2007年4月，美国爆发次贷危机，进而引发全球性金融危机，使全球经济步入一个调整期。为防止经济衰退，世界各国竞相采取积极的财政政策和宽松的货币政策。但是由于全球经济的非均衡发展，这种不加约束的宽松导致欧洲主权债务危机的爆发，为在经济危机中急剧扩大政府赤字的各国敲响了警钟。 虽然我国中央政府的外债较少，爆发主权债务危机的可能较小，但是自2009年开始为刺激经济而采取的4万亿的刺激政策以及由此带来的地方政府债务规模的急剧膨胀，尤其是地方政府融资平台数目的快速增加、融资规模爆发式增长，己经引起了社会各界的广泛关注。银监会、发改委、财政部自2010年以来数次发文强调地方融资平台的治理，国家审计署也已经介入地方政府债务的调查中。种种迹象显示，地方政府债务危机正在酝酿之中，一旦爆发，将只能由中央政府兜底，其后果最终由全体国民承担。 鉴于上述情况，短期内，中央有关部门应尽快确定地方政府债务的规模，计算地方政府债务负担水平，进而制定地方政府债务风险评估预警系统，同时逐步清理不合格的地方融资平台，将地方政府的隐性负债显性化，使负债能够达到可监测、可控制和可偿还的标准。长期看，随着我国城市化进程的逐步加快，基础设施建设的融资需求会持续旺盛，因此将地方政府债务阳光化、市场化是化解财政风险的必然选择。 2、相关研究回顾及评价 20世纪30年代以前，经济学家普遍宣扬政府债务有害论。亚当·斯密以及后来的大卫·休莫、约翰·S·穆勒等都坚持反对政府债务的存在。20世纪30年代的经济危机为政府债务理论带了了转机，凯恩斯的宏观经济理论体系中强调了政府赤字对经济的促进作用，大力主张和赞扬政府债务。 对政府债务风险的研究是在20世纪80年代开始盛行的。这一时期的经济学家们提出了“或有负债”的概念，有代表性的是世界银行的经济学家白汉娜等人编辑出版的《风险中的政府：或有负债与财政风险》一书，奠定了财政风险理论的分析体系。财务管理理论也逐渐被引入政府债务管理体系中，对政府债务风险的监控和管理逐渐引起了经济学家们的重视。世界银行马骏（2000）总结地方财政风险监控的国际经验，并为发展中国家设计了一套示范性的风险指标，对实践具有很大指导意义。美国马里兰大学教授Allen Schick（2002）在总结国际经验的基础上提出了财政风险管理的7条标准，对地方政府或有债务的管理有重要启示。Arnaud Mehl和Julien Reynaud（2010）利用33个新兴市场国家1996-2008年的数据分析了国内公共债务的构成，并对风险来源分别做了实证分析，发现经济规模、国内投资者的宽度、通货膨胀、财政健康和国内公共债务风险因素相关。 回顾我国国内的研究，由于我国地方政府面临自身财力不足与地方基础设施建设资金需求庞大之间长期存在矛盾，发展我国地方债券市场一直受到国内学者的关注。宋立（2004）指出我国省市两级政府以建设性债务为主，难以通过增收节支方法得以解决，必须开辟新的替代性融资渠道，其中发行地方市政债券可以成为一个可供选择的新途径。李松森（2004）认为我国国债规模较大，但是地方财政困难却得不到有效解决，说明我国财政方面的问题不是总量问题，而是结构问题，解决这一难题的关键是要更多的开放和发展地方政府债券市场；安国俊（2010）认为在当前地方政府融资平台风险问题凸显的情况下，发展地方债券市场是避免财政危机和金融危机的必然选择。关于地方债务研究，我国学者大多停留在定性阶段，对具体发行规模的研究较少。事实上，债券规模对地方政府的债券发行有重要的指导意义。确定债券发行规模，有利于政府制定长期的发展规划，并且最大化的利用好民间闲置资本，又进一步避免了政府失信风险。对于政府地方债发行具有指导意义。因此，文章将构建相关模型，借鉴国外现有经验为地方政府确定地方债务规模提供参考。 3、地方政府债券信用风险测度模型的构建 针对信用风险的研究，不同的机构开发出多种监测模型，比较流行的有J.P.Morgan银行的信用风险价值模型（Credit-VaR）和信用矩阵模型（Credit Metrics）、瑞士信贷的信用风险附加模型（Credit Risk+）和Mc Kinsey的信用组合模型