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行为财务学理论与模型综述 　　摘要：行为财务学作为行为经济学的一个分支，与现代财务理论的理性分析框架相比，更注重人的实际心理和经济行为。行为财务学通过对现代财务理论缺陷的不断修正，在行为认知偏差、行为资产组合理论、期望理论、行为资产定价模型等方面取得了一定的研究成果，促进了行为财务学的研究进一步发展。 　　关键词：行为认知偏差　期望理论　行为资产组合理论　行为资产定价模型 　　 　　一、前言 　　 　　随着世界经济一体化进程的加快，计算机网络技术等先进科技成果的广泛应用，社会组织和经济结构的日益复杂多变，传统财务学不能够反映由外部环境和内在机制交互制约作用所产生的规律性和能动性的局限日益突出。行为财务学作为行为经济学的一个分支，是以财务行为在财务信息流程中的作用过程及效果为研究对象，研究人们在投资决策过程中认知、情感、态度等心理特征，以及由此而引起的市场非有效性，强调客观经济环境(包括资本市场)对财务行为的反作用。 　　行为财务对现代财务理论构成了巨大的冲击，但迄今为止还没有形成一个逻辑严密的体系。从另一个角度来看，这也带来了重构财务新理论的契机。针对现代财务理论的缺陷和不足，行为财务的出现不是要取代现代财务理论，而是要弥补现代财务理论在个体行为分析和现究方法上的不足和缺陷，加深了人们对资本市场的理解，促进了财务理论研究向更现实的方向发展。 　　 　　二、行为认知偏差与完全理性 　　 　　现代财务理论借助“理性”原则对资本市场的投资决策进行了理想化的假设，认为投资者的投资决策是建立在理性预期、风险回避、效用最大化和相机抉择等假设基础之上的，并且将投资者的决策过程抽象成一个追求主观期望效用最大化的过程，运用严密的数学推理与表达，得出投资者总是寻求“理性的线性、元偏和最优解”的结论。但是大量的实证研究表明，投资者并不总是以理性态度作出决策。尤其值得指出的是，这种对理性决策的偏离是系统性的，并不能因为统计平均而消除。行为财务学从心理学和行为认知学的角度对投资者对理性决策偏差的原因作了???释。认为投资决策过程实际上是投资者在心理上计量风险与收益的过程，因此决策结果必然会受到投资者心理认知偏差的影响。行为财务学已经鉴别的具有潜在公理地位的投资者心理认知偏差现象主要有以下几种： 　　1　过度自信：心理学研究发现，人们对自己的知识和能力都表现出过过分自信，往往过于相信自己的判断能力，高估自己成功的机会，而低估运气和机会在其中的作用。例如，对一项关于司机能力的自我判断的调查显示，有65％到80％的司机都认为自己的能力是“超过平均水平”的。在财务活动中这种心理特征表现得尤为突出。过度自信在投资活动中表现为投资者喜欢频繁交易，这会降低投资者的回报。投资者并不是财务市场中唯一受过度自信影响的人群，专业人士和机构投资者也同样无法避免。 　　2　心理账户：所谓心理账户，是指每个个体根据自身的参考点来订出一个决策的方案。参考点可以是特定时间的组合市值、单个证券的购买价格或者是托付给基金管理人的金钱数。在参考点附近，人们的态度最有可能发生变化。传统的经济理论假设所有的资金都是等价的，但是现实中，人们眼中的资金通常并不是可以完全替代的，例如，1000元赌博赢得的资金和1000元工资收入在人们的眼中往往是不等价的。 　　3　损失厌恶：损失厌恶是指人们面对同样数量的收益和损失时，认为损失更加令他们难以忍受。有关研究表明，损失带来的影响是同样大小的利得的2.5倍。损失厌恶反映了人们的风险偏好并不是一致的，当涉及到收益时，人们表现为风险厌恶；当涉及到损失时，人们则表现为风险寻求。 　　4　后悔厌恶：后悔厌恶是指当人们作出了错误的决策时，会对自己的决策感到痛苦。为避免后悔投资者以强烈的从众心理，常常做出一些非理性行为。如投资者倾向于购买受大家追涨的股票，因为当考虑到大量投资者也在同一投资上遭受损失时，投资者后悔的情绪反应或感觉会有所降低。 　　5　倾向于确认偏差：人们往往只是重视条件概率，而忽视了先验概率。如在电视中看到坏人30％面貌丑陋，那么以后看到这类面孔的人一定会被认为是坏人。它过分强调典规模型类型或常识的重要性，而不顾其他潜在可能的证据。 　　另外，投资者的认知偏差还有遗憾与认识不协调、精神间隔、脱节效应、历史无关性、歧义想象、可得性启发、文化与社会传染等。 　　 　　三、行为资产组合理论与资产组合理论 　　 　　根据马柯维茨资产组合理论的均值方差模型。投资者是风险厌恶者。其隐含的重要假定就是市场上不存在混合类型的投资者。但是，现实中的投资者很难是完全理性的，他们在不同情况下的决策会表现得不一致，对风险的偏好也会出现反转。前景理论中的处置效应认为，投资者在收益时表现为风险厌恶而在亏损时则表现为风险偏好，所以他们会继