【虚实之间】系列之三：对近期房地产投资与相关指标背离的理解，云在青天水在瓶.pdfVIP

宏观经济研究 宏观经济报告 正文目录 一、云水分离：房地产投资同相关指标的背离 1 二、云行水落：对近期指标背离的理解 2 三、云水归流：对未来房地产投资的预期 5 请参阅最后一页的重要声明 宏观经济研究 宏观经济报告 图表目录 图1 ：房地产投资、销售与销售回款比例测算 1 图2 ：房地产开发投资与资金来源增速 1 图3 ：指标滞后项与房地产投资增速相关性测算 2 图4 ：房地产开发投资与土地购置面积增速 2 图5 ：美国城镇化各阶段的年均住房销售增速 2 图6 ：回归分析：城镇化率能较好解释省际房价差异 2 图7 ：城镇化进程的国际比较 3 图8 ：地区间城镇化率差异逐渐收窄 3 图9 ：二线城市住宅环比增速 3 图10 ：三线城市住宅环比增速 3 图11 ：房地产投资与库存增速的滞后相关性 4 图12 ：金融周期类似方位的房地产销售与库存 4 图13 ：土地购置面积增速领先购置费6 个月左右 5 图14 ：货币化率同比变动领先与房价增速 5 请参阅最后一页的重要声明 宏观经济研究 宏观经济报告 一、云水分离：房地产投资同相关指标的背离 近期经济需求端的运行有所分化，消费和房地产销售增速回落显示居民部门内需或有减弱，外需方面由于 贸易战持续发酵，叠加大宗商品价格波动，不确定性有所增加。投资方面，基建投资增速在“防风险、去杠杆” 政策背景下降至近年来低位，制造业投资增速虽有修复但对总量的拉动作用相对有限，房地产开发投资增速在 今年前几个月的超预期回升成为总量指标中为数不多的亮点，对一季度乃至上半年宏观经济运行的企稳起到积 极作用。 房地产投资同销售、资金来源、土地购置等相关指标的背离值得关注。销售方面，通常认为销售回款可以 作为房企投资的资金来源，因此房地产销售可以作为投资的领先指标。但从近期的数据来看商品房销售面积增 速在2016 年上半年见顶后持续回落，房地产投资增速却仍处于2016 年起的震荡上行趋势之中。作为参考指标， 房地产销售回款（定金、预收款、按揭贷款）占房地产开发资金来源的比例仍处于较高的水平，说明房地产销 售回款作为投资资金重要来源的逻辑并没有被削弱，但销售和投资增速却背离了。对近几年数据的相关性分析 显示，房地产开发资金来源增速的滞后项同房地产投资增速的相关性较高，资金来源可以作为投资的先行参考 指标。2018 年以来，在“防风险、降杠杆”政策影响和金融周期收缩环境下，社融及表外融资增速显著回落， 同期房地产开发资金来源增速也有较大回落，与房地产投资增速的表现形成背离。土地购置也是与房地产投资 相关性较高的指标，一方面土地购置面积通过影响购置费用，对房地产投资产生滞后影响，另一方面获得土地 也是房地产投资的必要条件和投资意愿的重要体现。从近几年数据的相关性分析来看，土地购置面积增速滞后 项与房地产投资增速的正相关性在各滞后期水平下都较为稳健，既有较高的同期正相关系数，也有加强的滞后 影响。尽管土地购置费可以作为房地产开发投资的一部分，但对历史数据的滚动测算显示土地购置面积增速与 房地产开发投资增速的正相关性可能相比土地购置费增速更为稳健。2018 年前几个月，土地购置面积增长低迷，