宏观点评：心平气和谈油价，关于原油和美元的几个重要更新.pdfVIP

宏观报告 | 宏观点评 最近我们在交流中发现，由于今年的原油供给具有较大的不确定性，大家（包括我们自己） 在油价判断时都带有主观成分。上周油价突破 80 时，我们判断油价已经 “充分定价”了 地缘政治因素，将要高位回落，其实我们对 “充分定价”的判断带有主观成分。类似的， 油价突破80 时，我们听到不少声音对油价看到100 ，也说不出所以然。地缘政治因素虽然 具有高度不确定性，但也不会持续过久，因此我们尽量避免主观判断，力求从未来一年影 响原油价格较大的几个客观因素入手，对基本面变化进行梳理和更新。 1. 贸易战、制裁与美国石油出口：原油价格的高点和中枢在哪 儿？ 1.1. 地缘政治对油价的具体影响 今年以来，伊朗与其在中东地区的传统对头——沙特和以色列摩擦不断：沙特与伊朗为争 夺地区影响力与控制权已然水火不容，3 月30 日沙特王储穆罕默德在接受《华尔街日报》 采访时直接呼吁国际社会对德黑兰实施更为严厉的制裁；由于核计划实施带来的潜在威胁 与伊朗在叙利亚的军事介入，以色列也视伊朗为心腹大患，并在5 月1 日的议会中通过关 于授权宣战法律的修正案：在极端情况下，仅需要内塔尼亚胡总理和国防部长利伯曼批准 就可以发动战争。 5 月8 日，特朗普宣布退出伊核协议并恢复为履行协议而放弃的所有对伊朗的制裁，中东 产油区紧张局势到达高潮。2012 年对伊朗的制裁导致伊朗每 180 天减少20％的产量，基 于伊朗目前的原油出口量260 万桶/天，此次制裁每 180 天的产量减少预计为0.5 百万桶/ 1 天。基于此前高盛对库存和布伦特原油期限价差的历史关系测算 ，估计到年底前这种 0.5 百万桶/天 的供应减少将支持布伦特油价上涨 6.2 美元/桶。退核协议前一周的油价约为 72.82 美元/桶（以5 月2 日数据来看），因此当布伦特油价达到79 美元/桶以上时，我们认 为油价就已经“充分定价”了伊朗原油出口受到制裁的因素。除非中东发生大规模局部战 争破坏了原油供给或运输管道，否则80 美元以上将是布伦特油价的年内高点。 图1：中东产油区目前地缘政治状态 资料来源：天风证券研究所 美国对伊朗制裁宣布后，该协议的其他签署方，包括欧洲，俄罗斯和伊朗重申支持该协议。 其他签署方对伊朗协议的支持表明，对伊朗产量的影响可能比美国制裁所暗示的更为有限 （2012-15 年出现100 万桶/天的下降）。但欧洲和俄罗斯的支持既不足以抵消美国的强硬 立场，也无法改变美国单边制裁的效果（尤其是考虑到美国制裁最近对俄罗斯铝业公司的 1 2018.05.09 Goldman Sachs Commodities Research: Trump announces US withdrawal from Iran deal 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 宏观报告 | 宏观点评 影响）。 伊朗核问题对国际油价历来都有显著影响。2002 年中旬，受伊朗核问题争端升级和OPEC 减产影响，油价持续走高。2005 年8 月，2006 年1 月的上涨以及2008 年8 月的