建筑行业2018年中期投资策略：期待行业边际改善，重点把握个股机会.pdfVIP

统性风险总体可控，但对不良资产、债券违约、影子银行、互联网金 融等累积风险要高度警惕，而央行2018 年九项主要任务中，保持货币 政策稳健中性及防风险依然排在前两位；根据央行数据，进入2018 年 以来，企业信贷成本继续上升，2018 年3 月非金融企业及其他部门贷 款加权平均利率为5.96% ，环比上升0.22 个pct ，其中，一般贷款加权 平均利率为 6.01% ，环比上升 0.21 个 pct ；票据融资加权平均利率为 5.58% ，环比上升0.35 个pct 。微观层面看，企业直接融资成本上行影 响体现在：①企业利息支出规模有所增加，对盈利造成影响，影响程 度不尽相同；②PPP 规范背景下，投资回报率和企业融资成本息差缩 小甚至成本倒挂，降低社会资本参与PPP 意愿，最终影响PPP 落地率 推进；③民营企业融资压力较国企更为突出。2018 年Q1 季报，5 家积 极参与PPP 的民营龙头企业铁汉生态、龙元建设、蒙草生态、东方园 林和岭南股份有息负债/净资产的比值分别为1.65 倍，1.63 倍、1.46 倍、 1.19 倍和 1.06 倍；2017 年定增新规下企业融资工具受到限制，使得企 业融资压力更为凸显。 ■建筑业绩高增持续性较好，期待政策边际改善估值修复：以基建为主 线的建筑企业2017 年以来，业绩表现较为突出，受制于PPP 规范政策 环境和融资环境，企业估值下行明显。企业业绩方面，8 家建筑央企 2017 年及2018 年一季报，葛洲坝、中国中铁及中国交建FY2017 同比 增速20%+ ，创下近年来的新高；1Q18 中国中铁、中国铁建在传统业 绩淡季仍录得近 20% 的归母净利润同比增速，反映出当前建筑央企的 较快业绩增速具有可持续性。汇总21 家园林企业（包括龙元建设）2017 年、2018 年一季报业绩情况，业绩增速高于30% 的分别为14 家和13 家，业绩高增比例均超6 成。估值方面，建筑央企整体2018 年预期PE 估值中枢在10 倍左右，PPP 参与较多的民营企业（以园林板块为主） 估值中枢在14 倍左右。订单方面，央企在大基数基础上保持相对高速， 20 家园林公司中，10 家公司2017 年以来新签订单（含中标项目）总金 额/公司2017 年营业收入比例在3 倍以上，15 家公司该比例在1.5 倍以 上，其中9 家公司PPP 项目金额入库比例高达90% 以上。期待规范政 策、融资环境边际改善条件下，建筑整体估值得以修复。 ■投资建议：首先，基建类央企已充分反映出市场对于基建投资的悲观 预期，后续有望在总量边际变化时迎来估值修复机遇；在当前油价上 涨趋势较为明确的状态下，油气开采服务及化学工程子行业或有望受 益于相关石油、石化企业经营景气度提升趋势下的资本开支增加，建 议关注中国化学等；其次，在2017 年PPP 规范年之后，对建筑行业尤 其以PPP 主流园林企业影响和冲击日益凸显， 当前投资策略建议轻行 业重个股，重点考察企业模式、现金流及业绩确定性等要素，个股建 议关注东珠景观 （深耕生态湿地保护，现金流较好，融资空间较大）， 文科园林（2017 年成功配股，资金优势突出，小公司大战略），岭南股 份 （园林转型典范，园林绿化+生态环保+文化旅游三业协同）。 ■风险提示：PPP 规范力度加大政策规范；融资环境趋紧风险；订单推 进缓慢，业绩不及预期风险等。 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 2 各项声明请参见报告尾页。 行业深度分析/建筑 内容目录 1. 1Q18 固定资产投资总体回落，生态环境建设一枝独秀 5 1.1. 基建投资增速持续下滑，生态环境建设投资增速一枝独秀 5 1.2. PPP 规范逐步常态化，财政部库项目结构化明显 6 1.2.1. 多维度规范PPP ，旨在防范地方