《金融学》第九课债务抵押债券.pptVIP

第一课：资产证券化的概念、中介机构和要素 第二课：资产证券化融资和美国市场的发展 第三课：住房抵押贷款 第四课：住房抵押贷款转手证券 第五课：多档抵押贷款转手证券 第六课：非机构担保多档抵押贷款转手证券 第七课：商业房地产抵押贷款支持证券 第八课：资产支持证券 第九课：债务抵押债券 第十课：资产证券化在中国的发展 基本概念和市场发展 发行的动因及投资的好处 信用评级 标准普尔 CDO Evaluator 定价和交易 资产证券化的主要产品定价和交易总结 债务抵押债券 在前些章的讨论中，住房抵押贷款、商业房地产抵押贷款和消费贷款为资产证券化的基础资产产品。贷款发放人通过设立特殊目的实体（SPV）向投资者发行证券的方式进行融资，从而实现将基础资产现金流出售的目的。 在资产证券化交易中： SPV只是一个空壳 基础抵押资产池是其唯一资产，所发行的资产证券化产品是其唯一负债 该特殊目的实体不具备实际的管理职能，不对基础资产进行主动管理，只对基础资产产生的现金流进行处理以实现期限和评级分割的目的 受托人任命的服务人负责收集基础资产现金流，并将其转付给投资者 随着资产证券化的发展，市场上出现了更具创新性的产品——债务抵押债券（collateralized debt obligation，CDO）。CDO与上述资产证券化产品的主要区别在于基础资产的管理模式和资产类型不同。 CDO交易中，发起人能够对基础资产进行实质性管理，其基础资产的类型不仅与RMBS、CMBS和ABS大不相同，就是不同CDO产品之间也存在很大差异。在CDO交易中，发起人同样会设立SPV，并由SPV负责向投资者发行CDO产品。 基本概念和市场发展 债务抵押债券是一个统称，具体还包含两种不同类型的资产证券化产品：贷款抵押债券（collateralized loan obligation，CLO）和债券抵押债券（collateralized bond obligation，CBO）。 贷款抵押债券通常是商业银行采用的融资工具。商业银行通过设立一个表外的单一目标SPV，向投资者发行受益票据（Beneficiary Notes）（或简称票据）凭证，以此为银行的商业和工业贷款（简称工商贷款（“CI” loans ））融资。作为基础资产的工商贷款的现金流用以偿还受益票据的本金和利息。 债券抵押债券则是专业的资金管理人（money manager）使用的融资工具。资金管理人在债券市场上购入一组担保或无担保企业债，或者其他债务工具（如资产证券化产品、市政债券和项目融资债券），并通过设立SPV、向投资者发行票据的方式获得购买债务工具所需的资金。 从投资的角度看，不管是CLO还是CBO，都和RMBS、CMBS以及信用卡或汽车贷款ABS没有区别，都属于资本市场上的直接融资工具，都是联系资金需求者和资金供给者的纽带。 随着基础的资产证券化业务在上世纪90年代的迅猛发展，资产证券化的法律和会计制度、金融技术和投资者基础有了相当程度的发展与完善。运用CDO进行融资用以发放大额工商贷款和购买各种类型金融资产的做法，对银行和资金管理人变得越来越有吸引力。 图（9-1） CDO交易的现金流结构 基本概念和市场发展 通过一个例子介绍CDO的结构。假设发起人（一家专业的资金管理人）设立了一个SPV，向投资者发行受益票据，并将获得的资金用于购买企业债。该票据被构造成四个信用档次：票据A、B、C和D。四只票据的本金分别为2亿美元、1.5亿美元、1亿美元和5000万美元，所以SPV共筹集到5亿美元用于投资企业债。票据的信用档次从A到D逐渐降低。票据A有最高的信用评级和最低的信用风险，所以根据风险收益匹配的原则，票据A的收益率最低。相反，票据D有最低的信用评级和最高的信用风险，因此收益率也最高。作为基础资产的企业债如果出现任何违约，票据D的投资者（通常也被称作CDO的权益投资者, equity investor）将承担损失以保护高级票据的投资者。 在CDO交易的资产方面，假设发行票据筹集到的资金被投资于50个不同企业发行的50只企业债券，每只债券投资1000万美元。（在CDO分析中，通常把一家企业通俗地称作“一个信用单位（a credit）”，因此上述CDO产品的基础资产中包含50个信用单位。）为简单起见，我们在例子中将设立SPV和购买债券的相关费用忽略不计。假设所有的债券均为10年期限，如果这些债券不出现违约，CDO的投资者将在该CDO产品发行10年后收回投资。显然，如果债券出现违约，至少票据D的投资者将无法收回全部的本金。 基本概念和市场发展 基本概念和市场发展 1997年，CDO在美国市场的年发行额只有240亿美元。1998年发行额翻了一番，1999年和2000年又分别增长