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上市公司融资结构与公司治理相关性研究 　　【摘 要】上市公司不同的融资结构决定不同的治理结构，而治理结构又影响着融资结构，这是近20年争论的焦点。对融资结构与公司治理相关性的研究，已成为一个前瞻性和挑战性的领域，日益引起实务界和理论界的关注，这使得本文具有一定的现实意义和理论意义。首先提出我国上市公司在融资结构和公司治理中存在的主要问题。然后从债务融资和股权融资的角度分析了融资结构对公司治理的影响。其次，从内部治理和外部治理的角度分析了公司治理对融资结构的影响。最后提出了对我国上市公司的改进建议。 　　【关键词】融资结构；公司治理；股权融资；债权融资 　　一、概述 　　《上海证券交易所市场统计年鉴2009卷》披露各类证券成交总额441874.67亿元，同比增加62.55%。其中，股票成交总额346511.91亿元，占证券成交总额的78.41%；债券成交39806.34亿元，占证券成交总额的9.01%；基金成交6549.06亿元，占证券成交总额的1.48%；权证成交49007.36亿元，占证券成交总额的11.09%。深圳证券交易所的统计年鉴中也出现了相似的情况，为了有效解决我国上市公司存在的问题，应该运用上市公司融资结构与公司治理的相关关系，通过改善融资结构来解决公司治理问题，并通治理结构的规范运行来促进良好融资结构的形成。 　　二、上市公司融资结构对公司治理的影响 　　融资结构表面上是资金关系，但实质上，由于各种资金来源主体都要求主张自身的权益，即融资方式的选取直接影响公司相关经济主体的利益和行为，因此，融资结构相应地便成为各种资金背后的产权主体相互作用而形成的某种利益格局。而从前文对公司治理的涵义分析中可以看出，公司治理正是为解决各利益相关者之间的关系而存在的。张维迎认为，融资结构是公司治理中最重要的一个方面，公司治理结构的有效性很大程度上取决于融资结构。因此，融资结构对公司治理有重大影响。 　　（一）债务融资对公司治理影响的相关性研究 　　1.债务人监督 　　通过债务契约中附加的的约束条款，限制经理人的行为。如：公司向银行借债时，银行要求公司定期提供财务报表，监督公司财务状况，??确保公司能够按期还款。 　　2.自由现金流效应 　　不同期限的债务对公司治理结构起到的作用不同。短期债务可以减少管理者所控制的自由现金流量。短期债务融资有利于削减公司自由现金流量，通过破产的可能性，限制管理者利用公司自由现金流从事私人利益的行为。长期债权可以阻止管理者进行利己的非盈利投资，特别是对自由现金流充裕的公司，有效防止管理者的无效率扩张。 　　（二）股权融资对公司治理影响的相关性研究 　　1.股权融资的代理成本 　　在现代公司中，经理人持有公司股份是很少的，有的经理人甚至不持有公司股份。因为经理人不是企业的完全所有者，经理人不能从其提高企业利润的活动中获得全部的好处，也就是说经理人只有部分剩余索取权，但却要承担从事这些活动的全部成本，那么经理的利益与股东的利益就可能不完全一致。 　　2.股权流动性与股票市场外部治理 　　市场经济中，充分竞争的金融市场会改善公司治理。股票市场在公司治理中主要有两个作用：首先是提供客观反映和准确评价上市公司经营状况和经营者努力程度的财务信息，通过股票价格变动给企业经营管理人员施加压力，有一定的激励作用；其次是公司股票能在完善的股票市场方便地进行转移，所有者可以采用“用脚投票”的方式，去约束和限制经理人。股权具有充分的流动性是股票市场发挥其外部治理效应的前提，股权流动性越高，股票价洛越能准确地反映公司业绩，更客观的评价经理人的经营能力和努力水平。因此，增强股权流动性有利于改进公司治理。 　　3.股东性质 　　不同类型股东持股的目的和参与公司治理的方式大相径庭，他们的行为将影响公司治理行为。在我国，股东主要由个人股、法人股、国家股和外资股构成。我国上市公司中只有极少数的外资股东，且外资股东所占比例小。个人股参与公司治理的能力较弱，对公司治理影响很小；法人股有较强的公司治理能力，对公司治理产生较大影响；在我国，国家股在股权结构中比例很大，持股目的主要是为了调节和控制国民经济运行。国家股的不可自由流通，决定了其只能采取“用手投票”的方式参与公司治理。 　　（三）债务融资和股权融资共同作用下对公司治理的影响 　　公司治理的首要问题是控制权。关于控制权，我国学者张维迎（1996）举了一个具体的例子来说明企业控制权的分布状况；令X为企业总收入，A为应当支付给工人的工资，B为对债权人本金及利息的支付，C为股东所要求的利润。控制权的分布分为以下情况：当X≥A+B时，控制权掌握在股东手中；当X≥A十B十C时，在经理人掌握着控制权；当A≤X　　三、上市公司公司治理对融资结构的影响 　　公司治理结构是一系列管理和控制体系。治理结