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我国股市收益率波动偏度和峰度实证分析 　　中图分类号：F832.5 文献标识码：A 　　内容摘要：本文通过以我国股票市场的代表性指数—上证综指和深证成指长达20年的历史数据为样本，对指数收益率偏度和峰度进行实证分析，考察涨跌停板限制的影响，验证我国股票市场的“一月效应”，并对所得结果给予理论解释。研究结论包括：涨跌停板限制实施后，股市收益率的偏度和峰度都显著降低，且偏度的方向改变；涨跌停板限制实施后，波动峰度逐步降低，负收益率的持续性更强；我国股市存在“一月效应”，一月份收益率降低了波动峰度，提高了波动偏度值，但并不改变波动偏向。 　　关键词：偏度 峰度 涨跌停板限制 一月效应 　　引言 　　偏度（Skewness）和峰度（Kurtosis）是用金融资产收益率的高阶矩（三阶和四阶）来刻画收益率分布的特性。现有学术文献中，研究证券市场波动性的较多，但专门针对收益率分布偏度和峰度的很少。Samuelson在1970年就发现，在最优风险决策函数中加入三阶或更高阶矩后，相比均值-方差效用函数，解决方案将得到完善，可见高阶矩在解决实际问题中的重要性早已为学者所关注。王鹏等（2009）用自回归条件方差-偏度-峰度（GJRSK-M）模型研究我国股票市场的高阶矩波动特征，结论表明，我国股市的条件方差、条件偏度和条件峰度都具有波动持续性和杠杆效应，且该模型比现有其他高阶矩波动模型具有更强的预测能力。Amado（1999）研究发现，股票市场和外汇市场日收益率的非正态分布特征，使得对对称性和偏度的检验变得毫无意义；在非正态分布假定下，大多数市场收益都具有对称性，即使在正态分布假定下也没有显著的非对称性；但某些市场的收益率在正超额收益和负超额收益的分布上存在差别。 　　然而，对偏度和峰度进行深入研究的方向之一，考察“一月效应”对二者的影响，至今却鲜有文献涉及。“一月效应”是指股票收益率在一月要显著高于其他月份。Aggarwal等（1989）通过研究日本股市1965-1984年的月数据，发现日本股市收益分布具有显著且持续的尖峰厚尾性，其程度随组合中股票数目的增加而递减；但收益率对正态分布的偏离几乎不受一月收益率和公司??模的影响。刘鹏（2004）分析了我国A股1993-2004年的月收益率，结论表明我国股市“一月效应”不显著，而存在明显的“年末效应”，即12月份收益率为负值。李红兵和孙丽敏（2009）的研究也支持我国股市不存在显著的“一月效应”的结论。 　　基于以上分析，本文以我国股票市场的代表性指数—上证综指和深证成指长达20年的历史数据为样本，对指数收益率偏度和峰度进行实证分析，考察涨跌停板限制的影响，验证我国股票市场的“一月效应”，并对所得结果给予理论解释。 　　样本数据说明 　　本文选取沪深股市具有代表性的上证综指（SZZZ）和深证成指（SZCZ），分别考察沪深两市收益率的波动情况。上证综指的数据区间为1990年12月19日-2011年9月30日，深证成指的数据区间为1991年4月3日-2011年9月30日，即自两市股票市场成立至今的所有日收盘数据，数据来自Wind数据库。指标为日对数收益率ln(Pt/Pt-1)，其中，Pt是第t日收盘价。 　　偏度系数和峰度系数的定义分别为公式（1）与公式（2）： 　　其中，n=观测值的个数；xi=第i天的日收益率，i=1，…，N；x=收益率序列的平均值；σ=收益率序列的标准差。 　　偏度用于度量数据分布是否对称，峰度用于度量数据在中心的聚集程度，在正态分布中，偏度和峰度均为0。偏度小于0则呈左偏态或负偏态，表示均值在峰值左边，负收益率比正收益率的数据多；偏度大于0则呈右偏态或正偏态，表示均值在峰值右边，正收益率比负收益率的数据多。峰度小于0表示比正态分布平坦，大于0则比正态分布陡峭。一般而言，股票市场收益率普遍存在明显左偏或右偏、峰度值显著大于0的特征，即表现为尖峰后尾。 　　实证结果及分析 　　（一）涨跌停板限制对偏度和峰度的影响 　　上证综指和深证成指日收益率序列在整个区间的波动状况如图1和图2所示，可以看出二者都具有明显的波动集群性，即一个大的波动后面往往跟随着大的波动，一个小的波动后面往往跟随着小的波动，形成波动较大和较小区间交替出现的现象。1996年12月16日实行涨跌停板限制之后，波动幅度明显降低，极端值减少。 　　上证综指收益率在1992年5月21日达到71.92%，去掉该极端值后，上证综指的偏度从5.38降到1.16，峰度从140.05降到18.94，可见偏度和峰度对该极端值的依赖较大，形成的误差也较大，所以本文将该日从样本中剔除。 　　由表1可以看出，实行涨跌停板限制之前，上证综指偏度为正，绝对值是1.36；实行后偏度为负，绝对值为0.25；实行涨跌停板限制前后峰度由13.04下降为4