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交叉上市与盈余管理实证研究 　　【摘 要】 文章以2009年至2011年间在内地和香港同时上市（A+H）的公司为选取对象，并在行业相同、资产规模相近的条件下，按1：1的比例选取非交叉上市配对标本，基于投资者保护程度的视角研究交叉上市与企业盈余管理程度间的关系。研究发现：交叉上市能抑制公司盈余管理行为，但现阶段效果还不显著，第一大股东持股比例与盈余管理程度呈显著正相关，并且随着第一大股东持股比例的增加，交叉上市对盈余管理的制约作用加强。 　　【关键词】 交叉上市； 盈余管理； 投资者保护 　　一、研究背景 　　（一）交叉上市 　　交叉上市是指同一家公司在两个或者多个证券交易所上市的行为，其通常指境内外交叉上市，即同一家公司在两个不同国家或地区的证券市场上市。随着全球经济一体化的推进，资本的全球流动已成为一种趋势，而交叉上市也就活跃起来，A+H股交叉上市是我国公司交叉上市的主要形式。交叉上市主要有三条路径：A股回归H股；H股回归A股；内地和香港同时上市，本文主要研究的是H股回归A股这一路径。这与国际社会认可的先境内上市然后在市场监管更严格、信息透明度更高的境外上市的路径正好相反。因此，国外关于交叉上市理论的研究结果是否适用于我国也是本文研究的重点。自1993年青岛啤酒率先从香港回归内地市场实现交叉上市以来，交叉上市公司的数量一直都呈现增长的趋势。图1是对近二十年来交叉上市公司数量的统计。 　　从图1可以看到自2005年后，交叉上市公司的增长速度比较快。交叉上市理论认为交叉上市可使投资者突破跨境投资的障碍，从而使企业可以获得更多的投资。截至2011年12月31日，A+H的交叉上市公司多达66家。 　　国外关于交叉上市的研究主要集中在交叉上市的动因理论，其动因理论主要有：市场分割动因假说、流动性动因假说、投资者认知动因假说。以公司治理来解释公司跨境交叉上市行为，一般称之为“绑定假说”或“投资者保护假说”。Stulz（1999）和Coffee（1999）的研究首次提出了“绑定假说”，认为来自于新兴市场或投资者保护较差国家的公司，通过到法律体系与会计准则更加完善、市场监管更加严格、信息透明度与公司治理水平更高的国家或地区交叉上市，以此约束控股股东和经理层牟取私利的行为，加大中小股东保护的力度，向投资者传递积极的公司治理改善的信号，能够增强投资者的信心并赢得信任，降低公司的资本成本，从而筹集到足够的资金进行投资。 　　Reese等（2002）最早从投资者法律保护、再投资机会以及后续融资能力之间的内在联系继承和发展了绑定假说。他们的理论观点可以概括为以下三点：第一，交叉上市的前提条件是公司面临良好投资机会且需要从国际资本市场筹集资金进行投资；第二，投资者法律保护弱的国家的公司应该到保护强的市场交叉上市，以提高投资者法律保护水平，降低资本成本，提升公司价值；第三，公司在交叉上市之后再投资次数增加，后续融资能力增强，且多选择权益融资，融资规模会随交叉上市所受到的投资者法律保护水平的提高而扩大。 　　而国内对交叉上市的研究主要集中于交叉上市的动因、股价溢出、投资者保护这几个方面。特别是随着法与金融理论的兴起与发展，为交叉上市行为的研究提供了新的研究思路与方向。学者们开始从法与金融、信息不对称与委托代理冲突等公司治理角度来研究交叉上市与投资者保护行为。 　　（二）盈余管理 　　1.国内外关于盈余管理的定义及研究 　　关于盈余管理的定义，目前学术界尚未形成统一的认识。美国会计学家Scott（1997）认为，盈余管理是在一般公认会计准则（GAAP）许可的范围内，通过对会计政策的选择使经营者自身利益或企业市场价值达到最大化的行为；美国会计学家Shipper（1989）指出盈余管理的产生需要两个主要条件：一个是契约摩擦，另一个是沟通摩擦。将盈余管理的定义建立在会计数字是一种有用的信息基础之上，认为盈余管理实际上是企业管理人员通过有目的地控制对外财务报告过程，以获取某些私人利益的“披露管理”；Healy和Wahlen（1999）的定义为：盈余管理发生在管理当局运用职业判断和通过规划交易以变更财务报告，旨在误导那些以公司的经济业绩为基础的利益相关人的决策或者影响那些以会计报告数字为基础的契约的后果。国内学者陆建桥（1999）将盈余管理定义为，企业管理人员在会计准则允许的范围之内，为了实现自身效用的最大化和企业价值的最大化作出的会计选择。魏明海（2000）认为，盈余管理产生需要激励因素和机会这两个条件，盈余管理是企业管理当局为了误导其他会计信息使用者对企业经营业绩的理解，在编制财务报告和“构造”交易事件以改变财务报告时作出判断和会计选择的过程。他的观点是盈余管理会增加或减少会计数据上的报告收益，从而影响相关利益人的决策。孙铮、王跃堂（19