货币政策与股票收益率的非线性影响机制研究.docVIP

货币政策与股票收益率的非线性影响机制研究 2013年第1期No. 1, 2013 (总第391期)小.，.，何也General No.391 货币政策与股票收益率的非线性影响机制研究张小字刘金全刘慧悦(吉林大学数量经济研究中心，吉林长春13∞12;吉林大学农学部，吉林长春13∞62) 摘要:本文对股票收益率、货币政策以及产出之间的动态关系进行了线性检验，结果发现三者之间的动态调整过程存在明显的非线性特征。在此基础上构建了平滑迁移结构向量自回归模型(ST-SVAR)刻画三者之间的非线性关系，并计算了ST-SVAR模型的广义脉冲响应函数。结果发现货币政策对股票市场具有显著影响，并存在非对称性，即扩张性的货币政策对股票市场的拉动效应大于紧缩性的货币政策对股票市场的抑制效应。而产出与股票收益率之间的关系并不明显，股票收益率并不能完全反应经济基本面，存在一定程度的两分性。关键词:股票收益率;货币政策;非线性JEL分类号:FOI9;F064; F120 文献标识码:A文章编号:1002-7246(2013)01朋8-15 占一一口一、引随着我国金融市场的不断发展和完善，股票市场已经成为重要的融资渠道，然而股票市场一方面受到货币政策的影响，货币供应量以及利率的波动引起股票价格的变动，进而导致股票收益率的波动，另一方面股票市场又受实体经济的影响，尽管随着股票市场不确定性的增加，短期内可能背离经济基本面，但长期还需要实体经济作支撑。Thorbecke(1997)利用向量自回归模型(VAR)分析了由联邦基金利率、股票收益率以及工业增加值等变量组成的多元系统，结果发现货币政策对股票收益率具有显著影响。Bernanke和收稿日期:2012一05-24 作者简介:张小字，吉林大学数量经济学专业博士研究生，吉林大学农学部讲师，Email;对ao_yu@jlu. edu. cn. 刘金全，经济学博士，吉林大学数量经济研究中心教授，Email:jqliuI964@yahoo4.cn. 刘慧悦，吉林大学数量经济学专业博士研究生。本研究得到国家社会科学基金重大项目;‘十二五#039;期间我国经济周期波动态势与宏观经济调控模式研究;(IOzdamp;∞6) ;国家自然科学基金项目;非线性随机波动模型估计方法及应用研究; ; 教育部人文社会科学研究一般项目(11 YJC790158)以及吉林大学研究生创新基金资助项目 的资助。作者感谢匿名评审人的建议，文责自负。38 2013年第1期货币政策与股票收益率的非线性影晌机制研究39 Kuttner (2∞5)的研究则表明联邦基金利率的非预期下调对股票市场将形成明显的利好并导致股票价格指数的上涨。我国学者孙华好和马跃(2003)、郭金龙和李文军(2(刷)、吕江林(2∞5)以及肖卫国和袁威(2011)利用VAR模型、Granger因果关系检验和协整检验等方法对货币政策与股票收益率之间的关系进行了实证检验，同样发现股票收益率与货币政策存在关联的证据。然而上述研究均是在线性模型的基础上考察货币政策与股票收益率之间的关系，并未考虑货币政策可能对股票价格及股票收益率的非线性及非对称影响。Almeida和Campello (2007)以及Livdan等(2009)认为如果投资主体的融资渠道受到约束，将导致货币政策对金融市场产生非对称效应。Chen(2∞7)以及方舟等(2011)利用马尔可夫区制转移模型验证了货币政策对股票收益率的非对称影响。同样，大量文献证实产出等宏观经济变量对股票收益率也具有非对称效应。如Bradley和Jansen(2004)构建了股票收益率和工业产出的线性模型和非线性平滑迁移自回归模型(STAR)，并比较了线性模型和非线性模型的预测能力，结果发现与线性模型相比，STAR模型的预测效果更好。Hyde和Bredin(2∞5)利用平滑迁移回归模型对加拿大、法国、德国、日本、英国和美国的股票收益率和相关宏观经济变量进行了非线性影响关系的检验，结果发现部分国家工业增加值对股票收益率具有显著的非线性影响。为识别货币政策和产出对股票收益率的非线性及非对称性影响，本文将在Weise(1999)提出的平滑迁移向量自回归模型(STVAR)的基础上，构造非线性平滑迁移结构向量自回归模型(ST-SVAR)识别三者之间的动态调整机制。与STVAR模型相比，本文构造的ST-SVAR模型将在如下两个方面对STVAR模型进行扩展。第一，允许STVAR模型中内生变量间存在同期影响，考虑到股票市场对货币政策以及经济基本面的变化反应比较迅速，因此在股票收益率方程中将包含当期的货币政策和产出变量，测度二者对股票市场的同期影响。第二，允许STVAR模型中不同方程可以选择不同的转移函数及转移变量，允许股票收益率、货