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我国上市公司不同资产剥离动因对绩效影响分析 　　内容摘要：本文通过事件研究法对我国上市公司资产剥离动因与企业绩效进行了研究，发现四种主要的资产剥离动因对企业都可产生正向超额收益，并且在这四种剥离动因中，市场对出售盈利能力差的资产和调整资产结构两种剥离动因的反应要强于另外的两种。 　　关键词：资产剥离 企业业绩 事件研究法 超额收益率 　　引言 　　随着经济与全球化进程的快速发展，我国企业在多元化扩张热潮之后出现了缺乏核心竞争力等一系列问题，于是通过资产剥离的方式再次回归到核心主业，增强核心竞争力。所以，资产剥离作为一个可以回归核心的资本运作方式而越来越受到企业的重视。 　　国外学者对资产剥离进行了大量的实证研究，他们主要运用事件研究法对资产剥离后企业股东财富的变化情况分析，得出资产剥离对公司财富创造具有积极的效应。Boudreaux（1975）使用月收益率对剥离活动的市场反应进行了开创性的研究。此后，Alexander（1984）、Jain（1985）分别使用每日收益率和标准事件研究方法对资产剥离的市场绩效进行了一系列的探讨。Haynes、Thompson与Wright（2003）对英国公司资产剥离后的企业业绩变化作了实证研究，以实际资产收益率作为衡量企业业绩的指标发现，资产剥离能给企业带来虽然很小但是在统计上却显著增加的收益。 　　我国学者也对资产剥离进行了不少研究。干春晖（1997）比较全面的鉴定了资产剥离。张卫国等（2009）从交易成本的视角探索企业管理者如何选择不同的资产剥离方式，发现交易成本与资产剥离方式之间存在相关性。赖斌慧等（2009）汇总了国内外对企业资产剥离绩效实证研究的方法和成果，并介绍了这些方法的主要特点。严复海等（2010）运用事件研究法对2006年我国资产剥离的上市公司短期价值效应进行分析，进一步揭示资产剥离能否为企业带来短期价值效应。顾丽娟（2011）对资产剥离、分立、分拆上市和追踪股票四种资产收缩型重组方式在创造价值动因方面的理论依据进行了归纳。通过文献整理发现，学者们对关于企业资产剥离动因与绩效的关系等问题没有进行深入的探讨。本文通过事件研究法分析资产剥??动因对绩效的影响。 　　研究假设 　　Duhaime与Grant，Coyne与Wright以及Scherer所进行的案例研究揭示了被出售业务的主要特征，其中之一是这些被剥离资产的业绩都十分糟糕。Mary与Thomas研究了1976-1979年间发生65起自愿资产出售事件的财富500强公司，重点分析了它们的财务健康状况，发现这些公司在剥离之前，其业绩水平要明显低于没有进行资产剥离的公司。Ravenscraft与Scherer发现企业进行资产剥离的首要原因，就是该业务部门的盈利性。综合以上结果分析，提出以下假设： 　　H1：出售盈利能力状况差的资产的剥离动因会使企业产生正向超额收益。 　　增加企业现金流，为企业发展提供资金的剥离动因可以使企业增加现金来满足企业其他业务对现金的需求，为企业的盈利增加砝码。针对这个动因提出以下假设： 　　H2：增加企业现金流，为企业发展提供资金的剥离动因能使企业产生正向超额收益。 　　Alexander、Benson与Kampmeyer系统研究了资产剥离原因，他们综合了以前的相关文献，认为企业资产剥离一个重要原因就是，为了使企业能减少多元化程度，集中于核心业务。因此提出以下假设： 　　H3：战略调整，回归主业的剥离动因可以使企业产生正向超额收益。 　　企业为了改变资产的流动性和获利能力，会采用资产剥离方式调整资产的类型和比重。这种调整改变了企业资产的流动性，使得资源能更好地配置和利用，一般会给企业带来更大的收益。因而提出以下假设： 　　H4：调整资产结构、优化资源配置的动因会给企业产生正向超额收益。 　　研究设计 　　（一）指标选取 　　1.事件窗口期的选择。通过以前学者用事件研究法的方式发现，较短的窗口期则能较好地反映事件的显著影响。由此本文选取资产剥离公告前后各15个交易日为事件窗口期，即W=[-15，15]。 　　2.正常收益率的估计。本文通过市场模型方法估计正常收益率。该模型要求在使用时需要一个“估计期”，估计期为事件窗口期前的一段时间，本文选取了前100天为估计期。这段时间是为了得出个别股票收益率与市场收益率间的线性关系，故这个时间选的长点可以更好地反映这个关系。关系式表达如下： 　　Rjt=a+ 　　bRmt 　　其中，Rjt表示股票在第t日的正常收益率，Rjt=（Pjt-Pj，t-1）/Pj，t-1（Pjt表示在第t日的股票收盘价），Rmt表示市场在第t日内的正常收益率，Rmt=（It-It-1）/It-1（It表示第t日的市场指数收盘价），a、b表示回归系