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我国股指期货期现套利实证研究 　　【摘要】在不同发展阶段，股指期货市场所提供的套利机会各不相同。为实证研究我国股指期货和现货的价格联系机制以及市场的有效性，本文利用沪深300股指期货的5分钟高频交易数据和与其紧密相关的ETF基金组合构筑套利模型。在综合测算交易成本的基础上发现，我国股指期货与现货价格之间的正向套利机会已不如前期显著，股指期货市场的有效性得到提高。套利者需要注意中国资本市场十分复杂，虽然正向套利机会趋于减少，但不排除反向套利机会的大量增加。 　　【关键词】股指期货；期现套利；实证分析 　　一、问题的提出 　　不同于大宗商品期货，股指期货与现货价格之间存在紧密的平价关系，即。但是，由于受复杂现实因素的影响，这种平价关系常被打破。如果股指期货的市场价格高于公平价值，投资者可以买入指数现货，同时卖出股指期货，并在期现货价差回归正常时，卖出指数现货同时将期货平仓。这种交易称为正向套利。反之，则进行反向套利。从效率层面看，在期现货之间开展套利交易有助于发现市场价格、分散市场风险和稳定市场运行；套利机会的多少也是检验市场是否有效的标准之一。 　　一般来说，股指期货和现货价格间的套利机会与期货市场的发展成熟度有关，并随之不断变化。在股指期货上市前期，往往会产生大量套利机会。如，Figlewski（1984）[1]通过对1983年4月到9月SP500指数期货进行统计研究后发现，市场上存在很多套利机会。但是，Brenner等（1989）[2]则认为，随着资本市场的深化和期货市场的创新，期货价格与公平价格之间的价差会显著减少。对于我国而言，股指期货市场已经发展三年，期货和现货之间是否存在大量的套利机会始终是资本市场的一个重要议题。陈超华（2010）[3]基于股指期货上市初期的日交易数据发现，投资者能方便地找到期现货之间的套利机会。李传峰（2011）[4]的研究结果也显示国内股指期货市场上存在较多的期现套利机会。张健（2012）[5]选取IF1005和IF1102两个主力合约的高频数据进行实证研究，发现两个主力合约都存在套利机会，且都只存在单边正向套利机会。但是，欧阳敏科（2013）[6]的研究???发现股指期现套利机会较少。 　　由于每个研究者选取的数据区间、现货头寸的来源和套利成本计算方法各不相同，所得结果也不一样。本文将通过选取合理的ETF基金作为现货组合，深入分析股指期、现货套利交易成本，以5分钟高频交易数据为基础，探索我国股指期货市场的套利空间和市场有效性。 　　二、股指期货和现货的套利区间 　　三、现货组合的选择 　　股指期现货套利中需要构筑起合理的现货组合。较易于理解的方法是在现货市场上直接购买股票组合以模拟股票指数，也可以利用指数基金（如LOF基金和ETF基金）构建目标指数组合。由于ETF基金方便操作，追踪效果更好，可分散风险，成本也较低，因此可以成为构建现货组合的首选。 　　基于数据选取需要以及流动性大小等因素，这里主要考虑2007年以前成立的华夏上证50ETF，易方达深圳100ETF，华安上证180ETF，华夏中小板ETF和友邦华泰红利ETF。由于华夏中小板ETF追踪的是中小企业板价格指数，与沪深300指数的样本股差异性很大，因此予以剔除。另外，从日均成交量的统计结果来看（见表2），友邦华泰红利ETF流动性相对较差，也予以剔除。最终，本文选择华夏上证50ETF，易方达深圳100ETF，华安上证180ETF对沪深300现货指数进行复制。 　　在用ETF拟合沪深300指数时，目标是尽量与指数收益相同，为此本文选用跟踪误差和回归结果中的R2作为衡量拟合程度高低的指标，R2越高，拟合程度越好。跟踪误差是每日跟踪偏离度的标准差，跟踪误差越小表示拟合越好。 　　四、期现套利的成本计算 　　对现货来说，买入现货的交易成本包括交易佣金、税金、冲击成本和等待成本等。由于本文采用ETF基金组合构建现货，所以不考虑印花税费用。对于ETF的交易佣金，上交所ETF佣金不超过交易金额的0.3%，起点5元，征管费0.004%，交易经手费0.00045%；而深交所ETF佣金不超过成交金额的0.3%，征管费0.004%，交易经手费0.011%，过户费为0.1%。在此基础上再考虑冲击成本和等待成本，本文将买入股指现货的交易成本费率定为0.3%。另外，本文假设买入股指现货的交易成本与卖出现货的交易成本相等，均为0.3%。 　　五、实证结果及结论分析 　　这里选取从2013年2月1日至2013年4月26日的5分钟高频数据，对ETF合成的沪深300指数与股指期货合约进行套利分析。通过时间匹配，最终得到ETF组合与股指期货配对的有2544组数据。根据前文测定的参数值，将其代入无套利区间，计算出样本期间内沪深300股指期货合约的