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什么驱动了制造业金融化投资行为基于A股上市公司经验证据 　　[摘要] 制造业过度金融化将加剧“去工业化”和资产泡沫化矛盾，削弱制造业发展基础。现代经济金融化进程强化了金融资本对产业资本的控制，加速了产业利润向金融资本的转移，并降低了产业资本向金融资本转换的门槛。A股上市公司的相关数据表明，我国制造业日益显现金融投资倾向和行为。三个方面的因素共同驱动和强化了制造业的金融投资行为：（1）制造业创新发展能力弱化及盈利预期固化；（2）金融投机活动扩大及投资收益的虚高；（3）机构投资者参与的公司治理对企业投资行为的控制和改变。 　　[关键词] 金融化；产业资本；制造业 　　[中图分类号] F830[文献标识码] A[文章编号] 1008―1763（2014）04―0023―07 　　一引言 　　产业资本与金融资本的良性循环是推动经济发展的重要动力。然而，当金融资本成为主导的资本形态，产业资本在价值链中丧失了主导权时，就都逃不过衰落或者被掌控的命运 　　回顾17世纪的西班牙、18世纪的荷兰、19世纪的英国、20世纪的美国等发达国家兴衰更替历程，都曾经历了工业制造业的辉煌，位居世界巅峰地位后，金融疯狂投机，最后导致经济衰退，国力衰落的悲剧。。过度金融化意味着金融体系自身运转方式所发生的急剧变化，国家会变得“富有而脆弱”。发达国家的经历反复证明，实体经济过度虚拟化和金融化，是当代金融危机爆发的主要原因[1]。当产业资本越来越多地参与金融活动即金融资本相对独立膨胀时，新价值创造的基础被削弱，资本通过狂热投资虚拟经济领域只能导致实体经济的衰落，加剧经济危机。 　　近年来，我国制造业发展的环境日益严峻，普遍面临需求萎缩、产能过剩、成本上升、技术创新不足、行业利润率大幅下滑等矛盾 　　制造业利润率税后投资回报率从20世纪90年代中期在15%以上，下降到5%左右。中小企业利润率下滑到3%以下。多达21个行业出现了产能过剩：钢铁21%，汽车12%，水泥28%，电解铝35%，不锈钢60%，农药60%，光伏95%，玻璃93%。我国制造业平均有近28%的产能闲置，35.5%的制造业企业产能利用率在75%以下。。正如图1所示，中国的制造业收益水平日益低下，而且呈现较为严重的波动性。泾渭分明的是，金融业发展迅猛，金融投资利润丰厚 　　银监会数据显示，即使在宏观经济减速的 2011年，商业银行的净利润同比增长36.3%，银行净资产收益率（ROE）超过20%。，制造业的金融投资收益维持在主营业务收益的3倍左右。随着金融投资利润高涨和实体经济利润的下滑，中国制造业不断突破主业而试水金融投资，企业的金融资产投资比例呈现逐渐提高的趋势。金融投资（投机）膨胀成为制造业扩张、增加盈利的重要来源，由此越来越严重影响企业的主业投资行为。虽然中国制造业的金融投资比例目前还大大低于发达国家平均20%～30%的水平，但是金融化发展的趋势已经值得高度关注。尤其是我国制造业在人口红利、资源红利逐渐消失，普遍面临技术瓶颈、市场瓶颈的转型发展的重要阶段，制造业金融化进程可能产生企业收益增长的短期效应，但这种短期繁荣是以牺牲长期增长为代价的[2]。制造业过度金融化将加速资金流向非实体经济部门，削弱制造业发展能力，加剧经济运行风险。发达国家正在反思金融化模式的负面影响，矫正“去工业化”进程，实施“再工业化”战略，重振制造业。我国制造业已经进入转型升级的关键阶段，研究驱动制造业金融化投资行为，对促进企业创新发展具有积极意义。 　　虽然制造业金融化的现象和问题已经被关注但未引起足够重视，深入分析驱动制造业金融化投资行为及因素的理论分析和实证研究成果鲜见，现有研究成果更多聚焦于产业资本金融化的功能与作用。本文构建了一个制造业金融化投资行为影响因素分析框架，并以上市公司数据为基础，对驱动我国制造业金融化的因素进行实证检验。本文以下内容的逻辑结构安排如下：第二部分理论分析与文献回顾；第三部分实证结果及分析；第四部分稳健性检验；最后一部分是结论及启示。 　　二理论分析与文献回顾 　　（一）资本运动与产业资本金融化 　　资本的本性具有典型的趋利性，资本的形态及运动遵从资本趋利规律。产业资本与金融资本伴随着市场机制的强化和金融的深化发展经历了一个较为复杂的演化过程。马克思最早开启了产业资本和金融资本关系的理论研究。马克思认为，货币资本以生息资本的形式与产业资本结合在一起，并参与社会平均利润的分配，为当代产业资本金融化研究奠定了理论基础。乔万尼?阿里基从经济发展的积累周期出发，研究了金融扩张和实体经济生产之间的关系。他认为资本扩张包括两个相互交替进行的阶段：物质资本扩张阶段（M―C）和金融资本扩张阶段（C―M）。当物质资本扩张阶段中实体经济部门的资本积累超出了一定规模的时候，投资报酬递减，资本利润率下降，物质资本的