2018年A股市场中期策略报告：修复还看贸易战，解铃还须系铃人.docxVIP

图 目 录图 1：2018 年以来 A 股市场走势4图 2：创业板 ROE 改善程度分组的平均涨幅情况5图 3：创业板估值由高到低分组的平均涨幅情况5图 4：2018 年 3 月下旬后，贸易战成为带动指数向下突破的重要事件性冲击5图 5：2018 年 3 月 22 日至 6 月 21 日间申万行业涨幅6图 6：利息支出占当年社融存量比例10图 7：利息支出占当年新增社融比例10图 8：上半年基建投资增速持续回落12图 9：上半年财政支出力度较过往两年有所降低12图 10：杠杆率依旧高高在上12图 11：三部门杠杆率水平12图 12：6 月份央行公开市场继续净投放13图 13：央行公开市场投放资金利率小幅抬升13图 14：7 日 Shibor 利率中枢维持高位13图 15：中美利差位于舒适区下沿13图 16：美联储加息预期高涨13图 17：人民币贬值预期提升13图 18：A 股历次低点估值水平14图 19：整体法估值的国际横比14图 20：全部 A 股重要低点估值结构对比15图 21：上证 A 股重要低点估值结构对比15图 22：一季度主板（非银行两油）实现了 24%的利润增长16图 23：5 月份工业企业利润进一步扩张16图 24：大小估值比依旧低位徘徊17图 25：创业板与主板的净利润预期对比17图 26：2017 年创业板资产减值损失占净利润比重增至 49?18图 27：坏账损失和商誉减值损失在 2017 年占比较多18图 28：商誉占股东权益比重高位维持18图 29：坏账准备占股东权益比重持续下行18图 30：创业板中小板毛利率在 2018Q1 提升明显（季调）19图 31：创业板一季度 ROE 高于近五年19图 32：创业板 ROIC 在 2018Q1 小幅回升19图 33：经营活动现金流状况在 2018 年一季度有所好转19图 34：基于 ROE、PE 的历史分位数的行业散点分布情况20表目录表 1：具有较高 ROE、PE 匹配度的行业20负向冲击不断袭来，防御至上日渐盛行上半年的A 股市场行情，以贸易战为划分，总体分为两个阶段。在贸易战前，市场的总体风格是由大盘蓝筹逐步向小盘股的切换过程，特别是从二月开始，创业板的反弹较为明显。而到了 3 月下旬，由于贸易战的阴霾一直持续，所以A 股出现了反复洗牌过程，资金也选择抱团取暖防御类标的，在弱势的震荡下跌过程中， 蓝筹股表现出了更抗跌的特征。图 1：2018 年以来 A 股市场走势资料来源：Wind，渤海证券小票一时领风骚，情绪推动成主导具体来看，创业板从二月份开始了阶段性反弹，我们对创业板上市公司在 2 月 7日（开始反弹）至 3 月 22 日（爆发贸易战）之间的涨幅做了分组统计。一季度ROE 相比去年改善最多的前 10%的股票，其平均涨幅最大，达到 25.6%。而其他各组间差别不大，业绩恶化最严重的两组其涨幅反而多于余下各组，显示了市场虽有业绩驱动的因素存在，但更主要的还是一种情绪的修复。而从估值的分组来看，估值水平中等的组别涨幅要略高于估值过低或过高（含盈利为负）的组别， 但总体涨幅相差不大，也显示了此轮创业板反弹的普涨性，其反弹过程来自估值或业绩层面的因素偏弱，情绪方面的因素更为主导。图 2：创业板 ROE 改善程度分组的平均涨幅情况图 3：创业板估值由高到低分组的平均涨幅情况资料来源：Wind，渤海证券研究所资料来源：Wind，渤海证券研究所贸易战引发市场重挫，资金抱团防御类板块美国打响与中国贸易战的第一枪是在美国时间 3 月 22 日，特朗普签署备忘录， 将对华 500 亿美金的产品征收高额关税，转日 A 股大幅低开，上证综指重挫， 3.39%。随后，中美两国展开了密集外交，协商中美双方的贸易谈判。但在 5 月30 日，美国再次发起了对华 500 亿美元科技类产品的高额关税，使原本趋于缓和的预期再度成为左右市场的关键，受此影响，上证综指也再度大幅低开，并下跌 2.53%。而 6 月 19 日的下跌则为前次声明的落地过程，随后商务部迅速做出了反击，但又再度遭到美国 2000 亿美元产品关税的威胁，上涨综指又继续下跌3.78%。从三次贸易事件造成的累计冲击来看，共带来了指数 9.39%的跌幅，如果从贸易战前 3 月 22 日收盘统计到 6 月 19 日，贸易战三次冲击的累积跌幅几乎占到指数区间跌幅的 3/4，这也意味着贸易战的情绪冲击贡献了市场的主要跌幅。图 4：2018 年 3 月下旬后，贸易战成为带动指数向下突破的重要事件性冲击资料来源：Wind，渤海证券在指数遭受到贸易战的连续冲击后，市场的抱团情绪逐渐升温，资金整体转移向偏防御的消费类板块，受此影响，食品饮料，休闲服务、医药生物、家用电器成为市场中受冲击最小的板块，而与此同时中小盘股也遭受了较大打击，通讯、