上市公司定向增发新股后经营业绩研究.docVIP

上市公司定向增发新股后的经营业绩研究 　　【摘 要】 本文运用多元回归分析的方法对上市公司定向增发后的经营业绩如何变化进行研究。实证研究结果表明，与公开增发后公司业绩下滑的情况不同，上市公司定向增发新股后的长期经营业绩为正。从财务绩效的角度考虑，定向增发要优于公开增发，对公司未来的经营业绩更为有利。 　　【关键词】 再融资；定向增发；经营业绩 　　 　　一、引言 　　上市公司再融资面临多种渠道选择，根据“啄食理论”，上市公司再融资方式的优先顺序依次是“内部融资――债务融资――股权融资”。与“啄食理论”相悖，我国上市公司表现出明显的股权融资偏好，增发、配股、发行可转债等股权融资方式是我国上市公司主要的再融资渠道。在这一背景下，研究股权再融资后我国上市公司的经营业绩变化对投资者、上市公司和监管部门都有重要的参考价值。 　　二、文献回顾及研究假说 　　实施股权再融资后上市公司的经营业绩变化一直是学术界关注的焦点。Stigler（1964）、Asquith和Mullins（1986）、Loughran和Ritter（1997）发现，与没有实施股权再融资的上市公司相比，实施股权再融资的上市公司的长期业绩显著下降。原红旗（2003）发现，各国的股权再融资方式有明显不同，各国上市公司在股权再融资之后都出现了长期业绩下滑现象。叶红雨、曾芒（2005）发现，增发后我国A股上市公司的中长期业绩下降，增发没有改善上市公司的经营业绩。宋衍蘅(2008)发现，再融资规模与公司业绩负相关，投资于具体项目的公司业绩下滑幅度要明显低于无具体投资项目的公司。王小哈、肖猛、周永强（2002）发现，在配股或增发新股后，上市公司的经营业绩出现了不同程度的下滑。大量研究表明，股权再融资对公司的经营业绩产生负面影响，但也有部分研究结果与此不同。陆满平（2002）发现，增发新股使上市公司当年的业绩获得大幅提升，曾昭武（2004）发现，增发当年，上市公司的各项财务指标均有明显改善，但随时间推移，增发后第二年的经营业绩较增发前一年有所下降。在前人研究的基础上，本文提出研究假说1。 　　假说1：公开增发新股后上市公司的长期经营业绩将出现下滑。 　　学术界普遍认为，盈余管理是股权再融资后上市公司长期业绩下滑的一个重要原因。上市公司在股权再融资过程中广泛存在盈余管理行为，大股东倾向通过操纵应计利润影响投资者对公司价值的判断，从而获取超额利润。张祥建、郭岚（2007）发现，大股东盈余管理程度的增加将对上市公司的资本配置效率和公司价值造成负面影响。此外，除盈余管理外，其他因素也可能对公司募集资金后的业绩下滑有一定影响。如原红旗（2004）发现，大股东的认购比率会显著影响公司再融资后的经营业绩；宋衍蘅（2008）发现，募集资金的使用方式对公司的经营业绩会产生显著影响，投资于具体项目的公司再融资后业绩下滑幅度显著低于没有具体投资项目的公司。 　　与公开增发新股相比，定向增发的对象是符合相应条件的公司法人和境外战略投资者等机构投资者。参与定向增发的机构投资者比个人投资者掌握的信息更加全面，对上市公司的行为也具有更大的影响力，上市公司实施盈余管理的能力有限。而且，定向增发往往是上市公司引入优质资产，结盟战略投资者，改善经营管理能力，实现多方共赢的契机。因此，定向增发后公司经营业绩的变化应该优于公开增发的上市公司，本文提出研究假说2。 　　假说2：定向增发的上市公司的经营业绩变化优于公开增发的上市公司。 　　三、研究设计 　　1、样本选择与资料来源 　　本文选择的样本是2001-2006年我国A股市场上实施增发再融资的非金融类上市公司。由于本文拟比较研究定向增发与公开增发这两种不同的再融资方式对公司经营业绩的长期影响，因此，本文需要跟踪公司增发再融资以后3年的业绩表现，截止年度是2006年。经统计整理，共选取134家于2001-2006年增发融资的上市公司为样本进行研究，其中公开增发的上市公司84家，定向增发的上市公司50家。 　　本文研究所用的所有财务数据和增发信息均来自于Wind数据库和上市公司公布的年报。 　　2、研究方法及变量定义 　　本文研究上市公司定向增发后长期经验业绩的变化，并选取公开增发的上市公司作为对比，以找出定向增发与公开增发相比，哪种融资方式对上市公司的经营更为有利。对2001-2006年我国上市公司增发再融资后经营业绩的变化情况的统计分析。 　　Droa表示公司募集资金以后3年内的平均总资产报酬率变化幅度。Droa = ［ ( roa??1 -roa????-1 ??) + ( roa??2 -roa????-1 ??) + ( roa??3 -roa????-1 ??) ］/ 3，此处的下标表示公司募集资金到位的相对年度，如－1表示