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内部资本市场与多元化关系研究 　　摘要：自从内部资本市场概念提出以后，内部资本市场理论研究不断丰富，但对内部资本市场和多元化的关系问题还存在不同认识。本文认为。内部资本市场与多元化既不是直接引起与被引起的因果关系，也不是不相关的，而是相互密切相关。内部资本市场的稳定运行促进了多元化企业集团的健康发展，适度的多元化可以促进内部资本市场的优势的发挥，但过度多元化则会降低内部资本市场的资源配置效率。 　　关键词：内部资本市场；多元化；企业集团 　　中图分类号：F830.9　文献标志码：A　文章编号：1009-6116(2010)01-0043-06 　　 　　一、引　言 　　 　　随着企业集团的发展，内部资本市场及其理论研究越来越受到国内外学者的关注。对内部资本市场的研究源于新制度经济学派的交易成本理论。该理论认为内部资本市场之所以会取代外部资本市场是因为内部资本市场具有信息、激励以及资源配置方面的优势。沿着这样的思路，学术界对内部资本市场的研究主要从内部资本市场产生的原因，相对于外部资本市场的优势、作用及效率等方面进行的，形成了一定的理论体系，该理论逐渐成为企业内部资源配置的最重要理论。但是这些研究多以多元化企业(或企业集团)为对象，或者认为内部资本市场是企业多元化发展的必然结果，或者认为内部资本市场是促使多元化企业的发展的主要原因。这种现象可能与内部资本市场理论研究的起源有关。Williamson(1975)在研究联合大企业的管理效率时提出了内部资本市场理念，联合大企业的显著特征就是企业内部存在多元化。这种将内部资本市场局限于多元化组织内部的观点，一方面狭隘的界定了内部资本市场的内涵和存在意义，限制了内部资本市场理论的拓展；另一方面会有悖于内部资本市场的实践。因此，本文在归纳国内外已有研究成果的基础上，结合多元化企业集团的形成原因，论证多元化与内部资本市场在产生和发展过程中的相互关系，旨在促进内部资本市场理论的研究和实践。 　　 　　二、文献回顾 　　 　　关于企业集团内部资本市场与多元化的关系问题的研究文献可以分为三种： 　　一种观点认为，内部资本市场是企业多元化发展的必然结果，是多元化企业集团的特有现象。早期的新制度经济学家如Alehian(1969)认为，企业与外部资本市场的信息不对称使得企业与外部资本市场之间存在着摩擦，企业因此承担了较高的交易成本，无法从外部资本市场获得足够多的资金，随着企业规模的日益扩大，内部资本市场应需产生。因此，随着多元化的进一步发展，企业融资和分散风险的需求日益增加，内部资本市场的出现成为必然。Weston(1970)认为专业化企业只能依靠外部资本市场配置资源，而多元化集团的内部资本市场可以复制外部资本市场的资源配置功能，并借助总部CEO的控制权促使资源向效益较高的经营单元转移。他认为内部资本市场只存在于多元化企业集团中。 　　另一种观点则认为，内部资本市场是促使多元化企业的发展的主要原因。Myers和Majluf(1984)论述了企业的多行业兼并是为了克服其与外部资本市场的矛盾，当企业与外部资本市场的信息不对称严重到一定程度时，企业可以通过兼并建立内部资本市场。Hubbard和Palia(1999)通过对美国60年代的第三次并购浪潮进行实证研究，发现大多数的企业实施收购是为了构建内部资本市场，缓解由于资本市场尚未充分发展和外部资本市场难以获得企业内部信息而引起的融资约束问题。Fluck和Lynch(1996)也提出，多元化公司之所以会出现，是因为非多元化公司的短期收益项目难以获得必要的资金，并且运作困难，公司通过多元化并购借助内部资本市场可筹措必要的资金。正是由于内部资本市场能够灵活的实现资源的跨项目流动，促使公司按照内部资本市场的发展要求，通过兼并、联合和重组的方式建立内部资本市场，形成规模效应，降低交易成本，增加监督带来的额外收益，实现产业结构的优化，提高资源的配置效率。 　　第三种观点认为内部资本市场与多元化之间不存在直接的促进关系。迪屈奇(1999)指出，联合大企业的形成可能是组织上对环境的不测事件和组织文化作出反应的一种解决办法，因此内部资本市场可能不是联合大企业发展的理论原因。Kay(1992)指出，虽然内部资本市场造成的交易成本节约一般都能得到，但专业化或相关的多样化可能包含内部资源配置的更大的效益，所以交易成本的节约不是促使联合大企业发展的原因。Thompson(1988)指出，在联合大企业内部，由于产生现金流量的部门需要向那些高发展成本、低现金流量的部门进行融资，而对前者的激励不是一项简单的活动，这一结论意味着，内部资本市场的相对优势可能会随着部门纯现金流量产生差异性的增加而下降。Shin和Stulz(1998)发现，多元化公司总部对各部门在总体