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基于ECM沪深AB股市场分割研究 　　【摘要】运用计量经济学中的协整理论，分阶段实证检验沪深A、B股市场的长期稳定关系，得到的结论主要有：沪深两市的分割程度比A、B股市场的分割程度小；深市A、B指的协整程度比沪市高；上海B股市场受A股市场的影响比深圳B股市场小。 　　【关键词】股票市场分割；协整检验；误差修正模型（ECM） 　　 　　1.引言 　　股票市场分割（Stock Market Segmentation）是由于股票的投资限制、所有权限制及股票市场间交易机制、投资者构成等物理差异导致同质股票在价格、收益率、风险等方面呈现出较大的差异。股票市场分割现象存在于很多国家。 　　自从1990年12月19日上海证券交易所、1991年4月3日深圳证券交易所开业以来，中国股票市场已经走过二十几年的历程。由于复杂的历史背景，与世界其他各国的股票市场相比，中国股票市场是一个高度分割的市场，并且中国股票市场具有在国际证券市场都堪称独一无二的市场分割特点[1]。中国证券市场的分割既在于体现不同制度安排的A、B股市场的相对独立性，还在于沪市和深市的地域分割[2]。 　　上海股票市场和深圳股票市场是中国股票市场的两大组成部分，因此，本文应用计量经济学中的协整理论，从实证分析沪深两市A、B股指数的长期稳定关系入手，探求沪深两市A、B股市场分割的规律。 　　2.数据变量和方法 　　本文选择上证A、B指和深成A、B指收盘价（分别用SHA、SHB、SZA和SZB表示）为变量，分阶段检验上海股票市场和深圳股票市场A、B股指数的长期均衡关系，并建立误差修正模型（ECM）。分析采用的软件为Eviews6.0。 　　本文研究的时间区间为1997年初至2012年1月20日（2012年春节前最后一个交易日）。以往的研究一般认为，1996年开始实施的涨跌停板制度对股市波动产生了较大影响[3]，而且此前B股市场规模较小，因此本文取样自1997年开始。 　　2001年2月19日，B股市场对境内投资者开放以后，B股市场的投资主体的结构发生了变化，境外的机构投资者逐渐撤出了B股市场，取而代之的是境内持有外汇的个人投资者，投资主体和资金流的变化引起A、B股市场间信息流动的变化[4]。 　　2005年7月21日，中国人民银行发布公告，宣布我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。2005年7月21日至2008年7月16日，人民币对美元汇率从8.2765升至6.8128，人民币大幅升值21.48%；2008年7月17日至2008年12月18日，人民币对美元汇率在6.8009和6.8665之间小幅波动；2008年12月19日至2010年6月18日，人民币对美元汇率基本保持不变，稳定在6.8397至6.8201之间。2010年6月19日中国人民银行宣布，进一步推进人民币汇率形成机制改革，增强人民币汇率弹性。汇率制度改革以及汇率水平波动对我国股票市场尤其是B股市场产生深远影响[5][6]。 　　本文以B股市场对内开放和我国汇率制度改革以及汇率水平波动作为关键事件，将分析变量划分为1997年初至2001年2月19日、2001年2月28日（B股市场在该日复牌）至2005年7月21日、2005年7月22日至2008年7月16日、2008年7月17日至2010年6月18日、2010年6月21日至2012年1月20日几个阶段进行研究。 　　3.沪深A、B指收盘价序列的协整分析 　　本文分别分析SHA、SHB、SZA和SZB两两之间的协整关系。 　　协整概念是20世纪80年代由恩格尔――格兰杰（Engle-Granger）提出的。在实际中，多数经济时间序列都是非平稳的，然而某些非平稳经济时间序列的某种线性组合却有可能是平稳的。经济理论认为，某些经济时间序列存在长期均衡关系。协整概念是理解经济变量存在长期均衡关系的基础。 　　非平稳序列经过差分变换可以转化为平稳序列。对于随机过程｛Xt｝，如果必须经过d次差分之后才能变换成为一个平稳的、可逆的自回归移动平均过程，而当进行d-1次差分后仍是一个非平稳过程，则称此过程具有d阶单整性，记为Xt～I(d)。在检验一组时间序列是否存在协整关系之前，应该先检验这些时间序列的单整性。若被检验的只是两个时间序列，则这两个时间序列的单整阶数应该相同。 　　（1）单整检验 　　常用的单整检验方法有DF检验（迪基-富勒检验）和ADF检验（增项迪基-富勒检验），分别适用于一阶自回归的变量和高阶自回归的变量。进行ADF检验的一般形式是： 　　其中，μ表示截距项，t表示趋势项，△表示一阶差分，vt表示随机误差项。检验从最一般的形式开始（即含有常数项和趋势项），逐步剔除t统计量不显著的趋势项或常数项，以DW