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基于参照依赖模型众筹投融资决策研究 　　众筹模式在吸纳闲散民间资本、推动产品创新、加快品牌推广营销、激发公众参与热情等方面具有强大的优势。考虑众筹行为中的非理性因素，本文引入行为经济学，从筹资人和出资人的互动关系视角，构建众筹投融资决策的参照依赖模型，审视众筹决策的微观机理。研究发现：项目众等的成功概率和回馈效用评价对社会的投融资方式决策有重要影响；当“众筹”是社会的纳什均衡策略时，众筹模式能够明显地提高社会福利水平；出资人越分散，社会效用水平的提高越显著。 　　[关键词]众筹；参照依赖；投融资决策模型 　　[中图分类号]F832.4 [文献标识码]A [文章编号]1004-518X（2015）02-0073-07 　　一、引言 　　2012年4月5日，美国《Jumpstart Our Busi-ness Startups Act》正式签署，让“众筹”这一在2009年才“初露头角”的互联网融资方式成为全球瞩目的焦点。该法案将“众筹”正式纳入合法范畴，允许企业通过社会媒体或第三方网站等形式进行网络融资活动，对豁免权利、投资者身份、融资准入规则等方面做出了具体规定。尽管我国目前还没有颁布类似于JOBS的法律条文，但是该法案无疑激起了国内公众的众筹热情。2011年国内首家众筹网站“点名时间”正式上线，目前已经有近30家众筹服务平台网站，众筹已发展成为网络信息时代互联网金融的新模式。另据2014年3月中国首份针对文化产业采用众筹模式融资的研究报告显示，2011年至2013年期间，文化项目成功个数由不足10个增长至接近150个，文化产业项目筹资金额从2011年的6.2万元，增长到2013年末的1278.9万元。 　　众筹，简言之，即借众人之力筹集资金，具体是指创意者或小微企业等项目发起人（筹资人）通过中介机构（众筹平台）身份审核后，在众筹平台网站上建立自己项目页面，向公众（出资人）介绍项目情况，并向其募集小额资金或寻求其他物质支持（范家琛，2013）。出资人的决策直接关乎众筹的成败，因此对影响出资人行为的因素分析成为国外学者研究的重点。Jeff et al.（2011）以Kiva.org网络平台微借贷活动为研究数据，发现众筹项目发起人的规模影响公众的投资决策，与传统金融机构截然不同的是，公众更青睐规模较小甚至只有一个人的融资团队。也就是说，在众筹模式下，筹资人的经济实力不是筹资的主要约束力量，社会或心理因素在投资人的决策中起到了很重要的作用（Ordanini.A，2011；Julie Hui，2012；Lin，2013）。Gordon eta1.（2014）也使用Kiva.org数据，发现众筹的出资人更倾向于具有类似文化背景和地理上邻近的项目发起人，而且，筹资人与出资人之间的文化差异和地理距离每增加一个标准差，将导致借贷行为分别减少30个和0.23个。Mollick.E（2013）则通过对Kickstarter网站的数据进行实证分析，发现影响众筹成功的主要因素依次为：筹资人的社会资本与投资人评价（强正相关性）、项目类型与项目质量（较强正相关性）、融资程度与投资回报（一般的正相关性）、目标金额（强负相关性）。 　　国内学者也对众筹展开了研究，但由于国内众筹尚处于起步阶段，更多的是对众筹功能、众筹商业模式、众筹风险等发展现状的描述和存在问题的剖析。虞海峡（2014）认为众筹能够在市场调研与影片宣传等方面与电影内容运营高度契合；武小菲（2014）认为可以通过以专业众筹网站为主导和以出版社网站为主导两种渠道展开书籍出版运作。但也要注意到目前国内众筹模式存在概念滥用（胡吉祥，2014），面临巨大的政策和法律风险（邓建鹏，2014）。此外，也有一些国内学者对众筹的影响因素进行分析。孟韬等人（2014）认为众筹带来的满足感是大众参与众筹的主要动机，利他主义和社会参与精神也是驱动因素之一。蒋晓（2014）通过构建众筹出版用户支付意愿模型，发现用户支付意愿受到对众筹出版项目信任的直接影响，而出资人对众筹出版项目的信任，又受到对互联网交易的信任、对众筹网站的信任、对作者的信任等主要因素的影响。郭新茹（2014）等人则构建了竞争性众筹平台的Hotelling模型，发现两个竞争性众筹平台的利润受其所提供服务的差异化程度影响，且差异化程度越大，众筹平台的利润越高。 　　综上所述，国内外学者主要集中在众筹模式在产业发展中的运用、众筹的影响因素分析、众筹模式的发展路径探析，以及众筹的潜在风险规避等。并且，大部分文献是从出资人的角度对众筹进行研究，较少涉及对筹资人决策的影响因素分析，缺少对众筹投融资决策的微观机理研究。鉴于此，本文引入行为决策的非理性因素，从出资人和筹资人的互动关系视角，对参照依赖基本模型进行拓展，构建众筹决策模型，进而对众筹决策的微