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股权众筹平台与新三板服务业行业风险对比分析 　　摘要：众筹业整体规模呈猛增之势，股权众筹更是成为融资方和投资者偏好的投融资方式，然而股权众筹融资企业往往为初创型企业，企业规模小，成立?r间短，同时现有风险模型较少涉及此类企业的信用风险分析，因此股权众筹融资企业存在逆向选择的可能性。文章运用Z评分模型分析了新三板和股权众筹平台餐饮行业、酒店行业、教育行业和零售行业的整体风险情况，并利用卡方检验分析两个平台上述行业风险是否存在较大偏差，最后对投资者在股权众筹平台的投资以及股权众筹平台对融资项目信用风险管理提出了相关建议。 　　关键词：股权型众筹；众筹监管；信用风险管理 　　投资者在决定投资前应对行业及融资企业进行全面的风险分析。目前，国内外学者对于企业信用风险度量的研究对象主要集中于上市企业，对中小型非上市企业的研究较少，股权型众筹融资企业的信用风险度量也尚未有较多研究涉及。对于上市公司信用风险度量模型主要有两大类，第一类基于大量历史数据，主要包括Altman（1986）的Z评分模型和Ohlson（1980）的剩余收益估价模型（Residual Income Valuation Model）。第二类基于Merton（1973）的Black-Scholes期权定价模型，主要包括Longstaff和Schwartz（1995）的风险预测模型和Jarrow和Turnbull（1995）的信用风险模型。尽管各家众筹平台公司对于融资企业的信息公开都有一定的要求，然而我国股权众筹相关法律和监管措施较少，国内各平台对融资企业的信息披露要求也无统一标准，同时作为初创型企业，规范的财务审计报告带来的财务成本较高，企业财务信息往往规范程度较低，信息不对称程度较高，因此投资者无法根据其公开的财务数据运用第一类上市公司信用风险度量模型对股权型众筹融资企业进行风险量化分析。同时基于Black-Scholes期权定价模型的信用风险度量模型往往需要对企业权益价值及其波动进行估计，对于股权型众筹企业也无法估计上述参数，因此投资者无法运用第二类上市公司信用风险度量模型对股权型众筹融资企业进行风险量化分析。 　　本文将研究初创型企业是否会利用投资者缺乏信用风险分析工具及信息不对称的情况，采取逆向选择的方式，利用股权众筹平台进行融资。本文主要以全国中小企业股份转让系统（下称新三板）上市企业为理论组，运用Z评分模型对新三板2015年餐饮、酒店、教育和零售四大行业情况进行分析预测，同时以人人投平台作为股权众筹平台代表，将其2015年上述四个行业融资项目作为实验组，分析相关融资企业目前经营分红情况。最后运用卡方检验分析人人投平台融资企业与新三板上市企业风险情况是否存在偏差，是否存在人人投平台融资企业风险更高的情况，同时分析新三板上市公司的行业研究是否对股权众筹平台融资企业行业情况有预测作用。 　　一、 Z评分模型对新三板企业的分析 　　1. Z评分模型概述。早在20世纪30年代，研究人员就开始了对企业破产预测的信用评级模型或是危机预测研究。R. F. Smith和A. H. Winakor（1935）提出“破产公司的财务数据比率显著的与其他持续经营的公司不同”，W. B. Hickman（1958）开始研究遭遇偿债困难的大公司相关财务比率。Beaver（1966）提出了“现金流量/负债总额作为单一财务变量进行违约预测”。1968年，美国纽约大学教授Edward I.Altman提出了Z评分模型，将现行判别分析方法运用于财务分析和信用风险评估，并在1977年对该模型进行了修正与扩展。Z评分模型成为了西方国家信用风险度量的主流模型之一。 　　Z评分模型主要用来预测一家公司在未来2年内破产的可能性。该模型为线性组合，利用了预测标的公司的五个财务指标为基础，加权后获得Z评分，模型的系数通过以已宣布破产的相似规模公司为样本获得的。在最初的测试中，Z评分模型对两年内公司破产的预测准确率为72%。经过后续一系列调整和测试，预测能力提高为80%～90%。 　　Z评分模型原始公式为Z=1.2X1+1.4X2+3.3X3+0.6X4+1.0X5，X1为营运资本/总资产，X2为留存收益/总资产，X3为息税前收益/总资产，X4为权益市价/账面负债，X5为销售收入/总资产。在Z评分模型中，Z值越小表示企业破产风险越高，同时奥尔特曼还提出了判断企业破产风险的标准区间：若Z值大于2.99则公司处于安全区域，若Z值在1.81到2.99之间则公司处于关注区域，若Z值在1.81以下，则公司处于危险区域。 　　2. Z评分模型对新三板企业的分析预测。 　　（1）数据选择。本文从新三板选取上市公司进行Z评分分析，新三板是经国务院批准设立的全国性证券交易场所，挂牌企业主要为创新型、创业型、成长