论实物期权在国内企业并购中意义.docVIP

论实物期权在国内企业并购中意义 　　[摘要]并购是扩大企业规模、提升企业核心竞争力的重要途径，而要实施成功的并购，正确计算目标企业的价值是关键。文章针对传统价值评估方法的不足，研究了一种新兴的价值评估方法一实物期权在企业并购中的应用意义，并结合企业并购的实物期权特征与实际的案例分析，研究探讨了如何将实物期权理论应用于国内企业并购的价值评估中，以期为并购双方正确认识企业并购过程中所蕴含的实物期权价值提供有意义的参考。 　　[关键词]实物期权；并购 　　[中图分类号]F271　[文献标识码]A　[文章编号]1002-736X(2008)06-0079-02 　　 　　一、金融期权与实物期权的内涵与区别 　　 　　1　金融期权的概念及其核心思想。期权(options)，也称选择权，指能在未来某一时刻或该时刻之前，以约定的价格购买或卖出一定数量标的资产的权利而非义务。当买入或卖出标的资产有利可图时，期权合约持有者就执行期权，反之则放弃。为了获得这项权利，期权买方必须向卖方支付一定的费用，也就是期权价格。期权作为一种处理不确定性的金融工具，核心思想主要体现在以下方面：(1)权利与义务的不对称。投资者在拥有期权后获得的选择权，可以在条件有利时执行，也可以在条件不利时放弃，所以期权的相关权利与义务是不对称的。(2)成本与收益的不对称。投资者通过支付一定的费用获得期权，当条件不利时，放弃对该期权的执行，损失的不过是购买期权的成本。但当条件有利时，执行期权获得的收益可能是巨大的。(3)不确定性越大，价值越大。投资者通过期权限制了风险的下限，但向上获得收益的空间是巨大的，所以标的资产价格波动越大，期权价值就越大。(4)运用复制组合对冲风险。期权可以通过标的资产和无风险证券的组合来复制，通过动态复制组合来对冲风险，从而使得投资者的效用函数与期权定价无关。 　　2　实物期权的涵义。Myers在1977年首先提出实物期权的理念，Myers认为，在投资对象是高度不确定的项目时，传统净现值理论低估了投资对象的价值，不确定性下的组织资源投资可以运用金融期权的定价技术，组织资源投资虽不存在正式的期权合约，但高度不确定性下的实物投资仍然可以拥有类似金融期权的性质，使得金融期权定价技术可能被运用到这个领域。 　　下面从一个例子来进一步说明实物期权的概念：一家矿业公司以价格c获得了对当地一家金矿进行开采的权利，这种权利提供给这家矿业公司一种选择权，即开采可能蕴含大量黄金的金矿，但这并不构成法律上的义务。因此，在黄金价格开始上涨时，公司可以执行这项开采权，但如果黄金价格开始下跌，公司可以不执行这一开采权，这里假定、开采金矿的成本为X，开采黄金的销售收入是S，然后，我们有下面的支付表： 　　利润：S-X-C当S＞X时，损失：-C；当S＜X时，该矿业公司获得的金矿开采权将为公司带来的损益为YT=max(S-X，O)-c。 　　在这个例子中，矿业公司所获得的对金矿进行开采的选择权就是实物期权。实物期权就是金融期权思想在实物投资领域的应用，它是期权概念定义的实物资产选择权，指企业在进行长期投资决策时拥有的，能根据在决策时尚不确定的因素改变行为的权利，而且这种权利是不附加任何义务的权利，具备一定的价值。 　　 　　二、并购的实物期权特征 　　 　　并购是建立在对未来预期基础上的投资，从而充满了不确定性。这种不确定性决定了并购活动的本身具有实物期权的特征，具体体现在以下几个方面。 　　1　可延迟性。企业一旦进入具体并购投资活动中，就不可能毫无损失的收回投资，为了避免刚性决策所带来的损失，在能够保留并购机会的前提下，决策者可以延缓投资，直至大部分不确定因素逐渐消失后，再进行并购。这种延缓并购的权力同实物期权的灵活性思想相一致。 　　2　收益的不确定性。企业并购的目的在于未来的潜在收益，而不是当前的盈利，同时这种潜在的未来收益可以推迟或取消，并受到协同效应和市场未来前景的影响。未来潜在收益的不确定性越大，通过并购所获得的投资机会的价值越大，目标企业为并购方带来巨大收益的可能性也越大。这一点同实物期权的性质是相一致的。 　　3　风险与收益的不对称性。在期权交易中，对期权的买方来说，只承担有限的风险，其最大的损失不过是其所付出的期权价格，但当价格向有利的方向变动时，所获得的收益无限，因此，期权的风险与收益具有不对称性。正因为金融期权这种不对称性，战略性并购所产生的一些额外的价值(实物期权价值)能够让公司在享受价值上升所带来利益的同时，也减低了公司因价值下跌风险所导致的价值损失。 　　 　　三、实物期权引入国内企业并购中的现实意义 　　 　　将实物期权理论引入国内企业并购价值评估体系中的现实意义体现在以下几个方面。 　　1　增强国内企业并购战