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金融体系重整下国内债券投资组合策略研究 　　【摘 要】金融市场千变万化，风险和收益同在。在风云迭起的变化中如何把握规律，寻求投资策略一直是投资者所感兴趣的问题。本文就是结合实际金融市场情况，运用宏观视角，借助历史数据分析和基础建模，对市场动向进行假设分析以及推演。在此过程中，揭示了最基础的市场预测手段――即流动性供求缺口分析并通过分析债券供给与需求的缺口来给出相应的交易策略。 　　【关键词】同业存单；债券市场；交易策略 　　一、引言 　　自2017年初国债价格下跌，进入熊市，国债屡屡突破各方预测持续下跌。经济增长仍徘徊在L底部，经济、金融调结构仍为重头戏。从近期颁布的各项资管新规，可以看到金融去杠杆的节奏越来越快，金融工作会议的召开，显示决策层防控金融风险、引导经济脱虚向实的决心。我们通过梳理货币银行体系以及资金的流动，分析债券??场上边际的买家有何不得不配置或抛售的需求。 　　二、同业存单受限的情况下债市需求分析 　　如果政策倒逼同业这块业务萎缩，在整体过程中，债市需求会明显收缩，尤其是同业存单、同业理财由于可赎回，委外也将首当其冲，因此我们要估算一下委外会因此有多少资金量的萎缩，进而分析在债市上有多大的资金缺口。在考虑委外业务与债券需求关系的时候我们设立一个model bank作为农商行的代表进行简化研究。我们选取了根据2016年数据统计资产规模排名前28的农商行的加权平均值为参照，分别观察model bank的总资产中可以投资到委外业务的资金比例、从13年到16年投资到委外业务的相关资金的增长率以及银行资产负债表的扩张速度。 　　三、同业存单受限的情况下债市供给分析 　　从债券的发行次数来看，政策性银行债和商业银行债发行次数较为稳定，平均每月分别发行50次和6次，而政府债券的发行次数波动较大，且与债券市场总的发行次数的变化趋势相近，由此可知债券市场发行次数的波动主要是源于政府债券发行次数的波动。 　　从近五年债券发行总量的变动趋势来看，债券市场总的供给量自2013年起呈现总体上升的趋势，其中政策性银行债和商业银行债增量较小，而政府债券的增量则相对庞大，自2014年起由59，517.84亿元剧增到2016年的141，438.69亿元，增加了约138%。此外，从债券的累计发行量我们可以看出，虽然2017年12月的数据暂时无法获得，但就累计发行量的?动趋势而言，2016年与2017年债券市场的发行总量基本稳定于140000亿元的水平，政府债券的发行总量也基本稳定在86000亿元的水平，2017年的债券发行量的增速有所放缓。因此，我们预计2018年的债券供给总量仍将处于140000亿元的水平。 　　从债券的发行结构来看，在每月发行的债券总面额中，就平均而言，政府债券所占比重最大，约为60%，政策性银行债次之，约占25%，商业银行债和其他类型的债券则分别约占4%和11%。从发行结构的变动趋势分析，商业银行债和其他类型的债券所占比重的呈现出较为平缓的变动趋势，即其发行的结构相对稳定；其次，政府债券的发行百分比与政策性银行债的百分比呈现出相反的变动趋势，我们不难发现，2016年下半年政府债券所占比重逐步降低，由80%降到30%，而政策性银行债则由20%上升到60%，2017年政府债券发行比重有所回升，政策性银行债的比重则大幅度回落。 　　四、交易策略实证分析 　　（一）切入点分析 　　通过简单的线性回归我们可以发现，同业存单的发行量和10年期国债的利差（当月-上月）存在显著的负向关系，由数据分析可得，从2016年6月到2016年10月同业存单发行量处于上升趋势时10年期利差恰好处于整体下跌的状态，从2017年1月到2017年11月，同业存单的发行量和10年期国债的利差体现出了较为?明显的对称关系。因此我们选择委外业务即同业存单的缩减来估算国债利率的变动是切实可行的。此外，我们预测，未来同业存单发行量的减少将进一步推高十年期国债利差的上行，且根据回归方程，我们可得同业存单的发行量每减少1亿元，10年期利差将上升0.00171BPs。 　　（二）指标的选择 　　由于历史上每月国债发行量的绝对值差异过大，寻找国债发行量类似的绝对变化量可行性不高，为了充分利用历史数据，我们将会寻找历史上具有类似的相对变化量的时点。从我们预测的2018年4964亿元的购买缺口以及39504.86亿元的的国债发行量，我们可以计算出国债的需求缺口的相对变化量约为-12.5%（-4964/39504.86=-0.125），通过设置5%，10%和20%的带宽，我们将会筛选历史上需求缺口处于-15%～-10%，-17.5%～-7.5%和-22.5%～-2.5%的数据。 　　（三）交易时机的选取 　　通过分析发现，处于带宽内的数据集中于