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中国制造业上市公司商业信用和投资支出相关性研究 　　摘要：当前中国资本市场发展程度远远落后于经济发展水平，是什么支撑了经济的发展？本文研究在不发达资本市场环境下，企业如何维持稳定长期资本投资力度；提出研究假设：商业信用对企业投资支出有促进作用。采用实证方法进行回归分析，结果表明：商业信用与企业投资支出水平之间呈现显著正相关；在非国有上市公司中，商业信用对企业投资支出的影响更大。 　　关键词：商业信用 融资约束 投资支出 　　▲▲一、研究背景与研究意义 　　时至2014年，改革开放已经30余年，中国经济增长率一直保持在高位，经济发展迅猛。经济要快速发展，就需要一个发达的融资环境来提供资金支持；然而，中国的资本市场的发展程度与经济发展水平并不一致、两者存在较大差异，资本市场的发展程度远远落后于经济发展水平，找到可以解释中国不发达的资本市场是如何支撑中国经济快速发展的原因。本研究试图解释身处不发达资本市场环境的中国企业如何缓解融资约束维持稳定长期资本投资力度，促进企业的发展的，即营运资本能否为筹集企业发展所需的资金来缓解难以获得外部资本的限制从而保持企业高成长率提供帮助。 　　▲▲二、商业信用、融资约束与投资支出相关性文献回顾 　　（一）商业信用与融资约束之间关系的研究 　　Biais和Gollier（1997）从信息不对称理论推导出商业信用可以减轻企业面临的融资约束。Fisman和Love（2003）通过对多个金融市场发展程度不同的国家比较发现，在企业从银行等金融中介筹集资金面临困难时，金融市场不太发达的国家更倾向于选择商业信用来补偿资金缺口。 　　（二）负债与企业投资行为之间关系的研究 　　在代理理论看来，负债可以减少股东以可以规制企业的投资行为，也即负债具有公司治理功能（Jensen，1986）。在以我国上市公司为样本的研究中，发现企业的投资与企业整体的负债水平成反比（辛清泉和林彬，2006）。王鲁平和毛伟平（2009）对比银行存款和商业信用对企业投资产生的影响是否相同，研究结果表明在成长性高的公司样本中，商业信用对投资的影响更大。目前我国考察不同来源的负债对企业投资行为的研究相对较少且结论不明确。 　　从理论上来说，商业信用的融资约束缓解作用，可使其作为除了发行股票直接融资、向银行借款间接融资以外的第三条渠道融资渠道。基于此，本文研究具备缓解企业融资约束作用的商业信用是否也会对企业投资支出产生影响以及产生何种影响。 　　▲▲三、商业信用与融资约束、投资支出关系的研究设计 　　（一）研究假设与模型设计 　　根据商业信用融资比较优势理论，商业信用的提供者能够更容易更经济的获得企业信息，能够更好的控制企业；同时，商业信用能缓解企业的融资约束（Fisman和Love，2003），增加企业的资金保有量。因此，本文认为，商业信用能够促进企业的投资支出，商业信用与企业的投资正相关。 　　根据以上的分析，本文提出假设： 　　H：商业信用与企业投资支出正相关。 　　本文建立多元回归模型如式1： 　　（式1） 　　本文建立的模型反映的是在不同股权性质下，商业信用、银行借款对企业融资约束和企业投资行为的关系会产生何种影响；利用全样本进行回归分析，并根据股权性质的不同进行分组样本回归分析。模型变量解释如表1。 　　表1 因变量、自变量及控制变量含义及计算表 　　变量名称 变量代码 变量含义及计算 　　投资支出水平 I/A 固定资产投资水平，即本年新增固定资产投资额与总资产的比率。 　　商业信用水平 T/A 商业信用水平，即本年扣除短期借款后的流动负债与总资产的比值。 　　银行借款水平 D/A 银行借款水平，即本年短期借款、长期借款之和与总资产的比值。 　　现金流量比率 CF/A 现金流量水平，即经营活动现金净流量与总资产的比值 　　托宾Q值 Q 托宾Q表示企业的增长机会。公司市场价格/公司重置成本 =（年末流通市值+非流通股份占净资产的金额+长期负债合计+短期负债合计）/年末总资产。 　　（二）样本选取 　　本文选择2010年沪市上市制造类企业为样本，数据主要来源于CSMAR数据库，以及上海证券交易所网站、沪市A股各上市公司披露的2010年年度财务报告。本研究只选择了行业分类为制造业的上市公司作为研究样本的原因：首先制造业企业的资本性支出集中于固定资产的比例较大、实物投资特点突出；其次，制造行业准入门槛较低，既有国有企业又有非国有企业，便于考察企业性质是否会对企业使用商业信用来进行资本性投资产生差别。本研究样本剔除以下样本：（1）为了避免不同交易市场对企业融资的影响，仅保留发行A股的样本；（2）剔除经营现金流为负值、利润收入为负值的样本；（3）剔除没有披露商业信用、银行借款相关数据或者披露数据