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上市企业融资行为和融资方式探讨 　　【摘 要】我国不健全的资本市场造成债券融资的先天不足，根据有关的融资理论和我国债券市场发展的具体情况，有针对性的逐步完善我国的债券市场，为企业融资创造更好的条件，改善企业资本结构，促进企业的发展与壮大。除了债券融资外，我国上市公司在融资方式的选择上存在着强烈的股权融资偏好。?? 　　【关键词】企业融资；企业债券市场；股权融资；上市公司；资本结构?オ? 　　 　　一、企业融资体制的形成?? 　　 　　2月25日，《公司法》修订草案首次提请全国人大审议，草案中对公司上市的门槛降低了不少，设立有限责任公司的最低注册资本金要求由10万元猛降至3万元；对公司上市的股本要求由5000万元减少到3000万元。上市变容易了，一些企业由此萌生了上市的念头。企业上市的首要目的是融资，而融资是企业资本运作的起点，也是企业收益分配赖以遵循的基础。足够的资本规模，可以保证企业投资的需要；合理的资本结构，可以降低和规避融资风险；融资方式的妥善搭配，可以降低资本成本。因此，融资体制的形成，直接决定和影响企业的经营活动以及企业财务目标的实现。?? 　　从改革开放以来，企业融资体制发生了重大变化，主要有三：（1）企业资本由供给制转变为以企业为主体的融资方式。改革以前，企业的生产经营方式均在国家计划下进行，企业不需要研究融资渠道、融资方式和融资成本，更不用研究企业资本结构问题。经济体制改革以后，企业的自主权扩大，企业的融资方式代替了原先的供给制。企业根据市场状况和前景，进行投资计划，并努力为实现投资计划融资。（2）由纵向融资向横向融资转变。供给制条件下，企业资本均由国家限制，由上而下的进行分配。随着改革的不断进行，为了实现资源最优配置，企业与企业间的横向融资急剧增加，提高了资本运营效率。（3）融资形式由单一化向多元化转变。计划分配资本体制下，企业融资形式单一，只有财政分配形式和银行分配形式。资本市场的建立，使得企业融资形式开始呈现多元化，形成内源融资与外源融资、间接融资与直接融资、股本融资与债务融资等多种形式。?? 　　我国上市企业的融资特征主要有三：一是股权融资比例较高。1993－1997年间，权益性融资比重过大，特别在1997年高达73%，主要原因是因为股票市场供不应求，二级市场的大多数股价都被高估，企业就把股票融资视为免费午餐，将其成本当作所需支付的红利。另外，市场机制的不健全，投资者的作用又难以发挥，而上市企业并不担心采用股票融资可能会引发的股价下跌。二是债券融资比例较低。1993－1997年间，没有一家上市企业发行过企业债券，而配股之风愈演愈烈，至于诱发1998－1999年出现的高负债融资现象。总的来说，企业债券市场的发展严重滞后。三是银行贷款比例较高。从上世纪90年代起，我国银行虽然提出抵押贷款条件，但对无法还贷企业很少实行一定措施，这样就造成了企业的高负债。另外，国内银行很少能像日本银行参与企业的内部治理，企业贷款融资并不影响控制权。?? 　　上市企业的融资成本可分为“名义成本”和“真实成本”。目前国内大多数所提到的或所计算出来的融资成本实际上是表面意义上的，即属于“名义资本成本”。对于如何合理计量上市公司的“真实资本成本”应该是问题的关键。我国的经济学家们在有关“真实资本成本”的计量问题上迄今尚未形成统一的意见，并且目前关于上市企业的融资成本计量问题的研究也越来越少。?? 　　 　　二、上市企业融资方式?? 　　 　　企业的资金来源主要包括内源融资和外源融资，其中内源融资主要是指企业的自有资金和在生产经营过程中的资金积累的部分；外源融资即企业的外部资金来源，主要包括直接融资和间接融资两种方式。直接融资是指企业进行的首次上市募集资金（IPO）、配股和增发等股权融资活动，所以也称为股权融资；间接融资是指企业资金来源于银行、非银行金融机构的贷款等债权融资活动，所以也称为债务融资。我国上市企业虽然也表现出优先使用内部股权融资的倾向，但由于国有股股东普遍不到位，严重削弱了股东对经理层的约束，上市企业没有分红派息压力，外部股权融资成本成为企业管理层可以控制的成本，所以国内债务融资的顺序明显排在外部股权融资之后。?? 　　到2004年为止，我国发行的债券成交量共计620194.41万手，而同一时期内的股票成交量为416308.40百万股，是债券成交量的67倍多，其差距可想而知。?? 　　1、市场创新能力差，品种单一 　　从企业债券的品种上来看，目前企业债券的品种只有普通的企业债券和可转换债券两种。可转换债券发行数量极少，据统计，目前可转换债券的数目大约为10只左右。相比之下，国外的普通企业债券已经很少发行，而发达债券市场上较为普遍的抵押担保债券、资产担保债券、附新股认股权公司债券等，在我国还