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国有控股公司财务松懈现状原因和治理对策 　　现代企业两权分离特质以及信息不对称的存在，诱发公司管理层过度使用管理自由裁量权，随意囤积自由现金流量用于自由挥霍，其表征形式为财务松懈，直接造成所有者与经营者财务目标不一致，有损企业价值提升。本文试图从公司股东特质视角，分析具有国资委特质的国有控股上市公司财务松懈行为的现状与原因，并提出相应治理对策。 　　一、财务松懈内涵 　　Myers（1984）在论述新融资优序理论时，首次提到财务松懈（Financial slack），指出融资优序理论成立的一个前提是企业必须具有足够的财务松懈，这样才能保证企业在筹措外部资本时优先采用债务融资。关于财务松懈内涵，至今尚无统一涵义，其主要原因是学者研究视角不同。从组织理论出发，“财务松懈是过多的财务资源，或超出维持组织需要的那部分资源”（Ang和Straub，1998）。“财务松懈是组织松懈资源的一种主要形式，这些资源是组织已经获得但并没有指定用于必要的消费，管理层可以自主使用”（Dimick和Murray，1978）。以信息不对称为视角，Myers和Majluf（1984）认为财务松懈是流动资产以及超过满足目前的经营和债务还本付息需要的无风险借贷能力。Mishina等（2004）指出财务松懈实质是超过现有业务需要的过剩的财务资源。从上述文献对财务松懈的定义可以看出，财务松懈主要是由流动性和负债能力组成。国内学者沈艺峰、沈洪涛（2004）将“Financial slack”译为“闲置财务资产”，并指出企业现金余额、短期证券以及发行无风险债的能力之和称为闲置财务资产。钟和平、张旭梅、方润生（2008）将“Financialslack”译为“财务冗余”，并将财务松懈定义为超过企业现有营运和债务需要的流动资金和无风险借贷能力，它可以使企业自由追逐具有正的净现值的投资机会，不用担心风险问题。 　　从上述国内外学者对财务松懈内涵界定中可以看出，财务松懈主要包含两个部分，一部分为财务松懈资源，如现金余额、有价证券、随时可以出售的资产以及企业尚未利用的负债能力，这部分松懈资源滞留在企业内部是企业流动性的重要组成部分；另一部分就是滞留在企业内部的财务松懈资源所诱发管理层的财务松懈行为，由于现代企业特质为两权分离以及信息不对称，企业管理层随意存在囤积财务松懈资源（也可称之为自由现金流量），进行过渡投资或投资不足、在职消费等自利行为，其表现为财务松懈，造成企业所有者与经营者目标不统一。因此，财务松懈有利有弊，外部环境突变时，企业滞留的财务松懈资源可以缓冲外部环境波动给企业带来的不利影响，促进企业长期绩效提升。但是过度滞留财务松懈资源容易诱发财务松懈行为，如大股东掏空、管理层在职消费、讨好员工、构建商业帝国等，增加代理成本，有损企业长期绩效。 　　二、国有控股上市公司财务松懈：现状与原因 　　（一）国有控股上市公司财务松懈现状 　　我国国有控股公司按照实际控制人不同可以分为实际控制人为国务院国有资产管理委员会的上市公司，如宝钢股份、中国石油、华侨城A等；实际控制人为财政部、国土资源部、教育部、国家扶贫办等国家部委的上市公司，如建设银行、清华同方、华东医药等；实际控制人为地方国有资产管理管理委员会的上市公司，如川投能源、五粮液、徐家汇等。赖建清（2007）以我国沪深两市上市公司为样本，研究发现国有控股上市公司占78%以上，表明国有控股上市公司占绝对比重。国资委、国家部委和地方国资委控股的上市公司大部分属于垄断行业，控制着我国经济命脉。 　　我国国有控股上市公司具有上述特殊背景以及现代企业两权分离以及信息不对称，势必诱发国有控股上市公司管理层财务松懈行为。目前国有控股上市公司财务松懈主要现状表现在以下几方面：一是上市公司现金分红意愿不强，滞留大量留存收益。如2007～2009三年国资委控股的上市公司平均每股现金股利分别为0.12元、0.11元和0.14元，地方国资委控股上市公司分别为0.13元、0.13元和0.14元，且近40%的国有控股上市公司不分红，大量留存收益滞留在公司内部，形成财务松懈资源；二是有息负债率低下、长期负债为零，备用举债能力空间较大。如贵州茅台、洋河股份、五粮液等上市公司，仅以贵州茅台为例，该公司连续多年资产负债率在27%以下（其中预收账款占50%以上）、没有长期负债，流动性畸高，有息负债率长期为零，利息保障倍数无法计算，2011年利润表显示财务费用为利息收入高达3.5亿元；三是以闲置的财务松懈资源进行低效率投资，如洋河股份利用闲置资金合计达20.6亿元购买中短期保本型理财产品。四是利用财务松懈资源过度承载社会责任，如慈善捐赠、员工薪酬等。近日媒体报道，2011年国航、南航、东航净利同比分别降38.75%、9.18%、12.58%，但三