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融资结构和企业社会责任实证研究 　　 摘要：文章基于2011年～2013年独立机构对我国上市公司社会责任评级报告的面板数据，通过混合回归Hausman检验分析上市公司的社会责任表现与融资结构的关系。实证结果表明：在一定条件下，上市公司负债率越低，社会责任表现越好。文章的研究发现对于上市公司的投融资决策具有一定的启示，对监管部门制定与企业社会责任有关的政策法规具有一定的参考意义。 　　关键词：企业社会责任;融资结构;负债率 　　一、 引言 　　 企业社会责任行为受到多种因素的影响。已有学者从不同法律体系（Matten amp; Moon，2005;Gainet，2010）、企业文化和制度环境（Matten amp; Moon，2008）、企业规模（Atkinson amp; Galaskiewicz，1988;Boatsman amp; Gupta，1996;Buchholtz et al，1999）、现金流（McGuire et al，1988;Roberts，2002）和财务绩效（McGuire et al，1988;Preston et al，2007）等各种视角研究社会责任影响因素，不同的研究方法和研究设计得到的结论也大相径庭。 　　 近年已经有学者开始考虑财务绩效与企业社会责任背后的作用机制，Harrison等（2011）认为企业承担社会责任是有成本的，其分析了融资约束对企业社会责任的影响后发现受约束程度越少的企业社会责任活动投入会越多。融资约束由企业内外融资成本差异导致而产生，融资结构是企业资金来源不同项目之间的构成比例关系，因此融资结构可表述为融资约束的一种表现形式。对于融资约束的研究往往比较宽泛，而融资结构则更加具体，能为决策层提供更明晰的理论指导。Diamond（1999）认为，公司拥有较高的利息支付率，会限制社会责任的过度投资，高的负债率有助于激活监督作用;Barnea和Rubin（2005）认为社会责任扮演了调节股东之间冲突的作用，并通过实证分析得出杠杆率和社会责任排名负相关。Goss和Robers（2011）通过研究企业债务融资与社会责任的关系，发现企业社会责任表现越好，越容易获得更长的贷款期限和较低的银行贷款利率。而Celine（2011）发现欧洲国家资本结构对社会责任表现无太明显的影响。在代理成本理论中，杠杆率越高越可能为企业带来更高的合同成本，进而带来更大的破产成本。而企业承担的社会责任往往是有限的，企业的负债率越高，现金流则越容易受到限制，投入活动也将减少。总的来说，杠杆率越低，所有人和管理层才能连续满足社会责任和其他方面的投入。 　　 二、 公司资金约束经济理论分析及研究假设 　　 Hong 等人（2011）基于面临资金约束下的资本投入构建了一个简单的新古典经济学模型，分析了企业在面临不同的资金水平下的投资状态，以此分析融资结构差异如何影响企业的投资决策，进而影响企业的社会责任投资活动。本文的研究正是在Hong 等人（2011）模型基础上，引入了不同融资方式及其形成的融资结构并对比进行研究。本文的模型是一个关于资本（K）和社会责任活动（R）的投入决策模型。公司的产出函数是Y = αf（K）。f（K）是新古典经济学的生产函数，f（K）具备以下特性：f′（0）=∞，f′（K）gt;0，f″（K）lt;0和，α是科技参数，R是有成本的。 　　 为简单起见，假设一单位资本和社会责任活动的成本都是1。定义？祝（d）是关于杠杆率的函数，反映了融资结构差异引起的用于满足资本和社会责任活动投资现金持有情况（K+R？燮？祝（d），？祝′（d）lt;0）。Γ越低代表可用资金越少，因而越难于在债务市场融资，而更加依赖权益融资。 　　 企业社会责任活动投入是有成本的，公司面临关于利润和社会责任活动投入决策过程， 满足下面的关于股东及管理者的效用函数： 　　 u（？琢f（k）-K-R，R）（1） 　　 假设u关于利润和社会责任活动投入递增，D2（u）为负正定矩阵。U主要是通过获取资本投入的收益以及参与企业社会责任获得的其他效益。在基准情况下，u（?，?）=？琢f（K）-K-R+v（R），v（R）满足以下特征：v（0）lt;∞，v（R）gt;0，v（R）lt;0。社会责任活动的净收益：v（G）-G，可以理解为公司通过捐赠等社会责任活动带来了声誉效应，通过道德的监督降低了公司的代理成本，或者通过减少信息不对称，减少了市场摩擦。 　　 公司的目标是效用最大化，因此公司拥有最优化问题： 　　 ■u（？琢f（K）-K-R，R） 　　 S.t 　　 K+R？燮？祝（d） 　　 R？叟0 　　 由于f（0）=∞，当？祝gt;0， K必然不小于0，然而如果不限制R？叟0，那么公司可能会选择负的R来缓解