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股权结构和分析师跟进研究 　　摘要：文章对股权结构与分析师跟进之间的关系进行了研究。研究结果发现，分析师更倾向于跟进控股权集中的公司。进一步的研究发现，集中的控股权对分析师跟进的影响主要集中在非国有控股的公司中, 对于国有控股公司的影响并不显著，说明了控股股东的股权性质对分析师的跟进行为有着不同的影响。文章的结论为分析师跟进行为的研究提供了一定参考。 　　关键词：股权结构；分析师跟进；代理冲突；信息不透明 　　 　　一、 研究目的 　　 　　本文的研究目的在于从我国的制度背景出发，通过研究股权结构对分析师跟进决策的影响，为理解分析师的跟进决策提供经验证据。 　　本文的内容安排如下：第二部分回顾相关文献，并通过理论分析提出本文的研究假设；第三部分提出研究设计，包括样本选择及来源，模型选择，相关变量的定义及衡量；第四部分为本文的研究结果及分析；第五部分为总结。 　　 　　二、 文献回顾及研究假设 　　 　　1. 文献回顾。自LLSV（1998）的研究以来，大量的研究发现新兴市场中公司的股权结构主要表现为股权集中，控股股东对公司拥有绝对的控制权，而且这些控股股东往往利用其对公司的控制权侵占中小股东的利益（LLSV，2000；Claessen et al.，2002），其结果是加剧了上市公司控股股东与中小股东之间的代理冲突。而这种特殊的股权结构给公司的信息披露质量（Fan Wong，2002），公司控股股东的掏空动机（Dyck Zingales，2004）等方面都带来的较大影响。 　　国外从股权结构出发对分析师行为进行解释的研究早在上世纪八十年代就开始。理论上从股权结构出发对分析师跟进在各公司间的差异的解释主要可以归结为以下两个假说：（1）代理理论假说。由于信息中介充当的是投资者与公司之间的信息沟通桥梁，因此当代理冲突问题严重时，投资者获取公司信息以监督公司行为的需求将增加，对市场上的外部信息供应者―证券分析师―的需求也增加。从这个意义上来说，分析师跟进的水平反映了投资者与公司之间的代理冲突程度，是代理问题的体现。而股权结构是产生代理冲突的重要来源。因此股权结构是影响分析师跟进的重要影响因素。当控股股东控制权比例高，控股股东利用其控制权获取私人收益的动机增加，代理冲突严重，外部投资者对公司信息需求增加，对分析师提供信息的需求将增加。（2）信息假说。分析师对公司的分析及预测基础为各种公开信息以及私人信息。分析师的跟进程度反映的是市场上对公司信息的供给与需求的均衡。当公司信息供给充分时，分析师跟进获取信息的成本将降低。但同时，分析师提供的信息的边际收益将下降。当信息供给不足时，分析师给投资者提供的信息价值将提高，但获取信息的成本将加大。因此，分析师跟进与否是在权衡攫取信息所花费的成本以及提供信息所带来的收益之后的结果。由于股权高度集中往往是造成公司信息透明度低，信息披露质量差的重要原因，因此，股权结构影响着分析师的跟进决策。当控股股东的控制权比例越高，信息主要在内部流通，公共信息产出少，外部投资者对分析师提供的信息需求将增加。 　　实证研究方面，国外对于股权结构与分析师跟进之间的关系方面主要从股权分散情况下高管持股以及股权集中情况下的股权结构特征方面对分析师的跟进差异进行研究。就本文目前收集到的文献而言，该领域的最早的实证研究为Moyer et al.，（1989）的研究。该研究以股权高度分散的美国资本市场为对象，对高管持股对分析师跟进的影响进行了实证检验。文章指出，由于分析师是公司与投资者之间的重要信息传递枢纽，分析师的跟进程度反映了公司与投资者之间的代理冲突情况。在美国上市公司极度分散的股权结构背景下，公司高管持有股权程度越高，高管与公司之间的“利益协同效应”（Alignment Incentive）更显著，因此投资者对外部监督的需求降低，分析师跟进水平将降低。文章的结果支持高管的持股比例与分析师跟进呈现负相关关系。Chang，Khanna Palepu（2000）把样本扩大到全球47个国家。文章发现股权集中度与分析师跟进之间存在负相关但并不显著。这可能与文章的样本规模小有关，因为文章的样本仅限于各个国家最大的20家股权集中度高于20%的公司。Lang et al.（2004）在Change et al.（2000）的基础上，扩大样本的覆盖面，对这些国家超过2500个公司的数据进行分析。研究结果支持股权集中度与分析师跟进之间的负相关关系。在进一步的分析中，文章发现，两者之间的负相关关系在投资者保护较弱的大陆法系的国家中更为明显。表明了分析师自身也受到制度因素的影响。尽管股权集中增加了分析师跟进所带来收益，但是信息成本的增加将减少分析师进行跟进的意愿。 　　在我国，由于分析师行业的发展起步较晚，目前国