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中国货币政策利率传导渠道实证的研究 　　【摘要】策传导的利率渠道和信贷渠道是货币政策传导最主要的两个渠道，截至目前为止，中国尚未完全实现利率市场化，因此货币政策传导的利率渠道受制度设置因素的影响存在一定程度的阻碍。本文基于对利率渠道传导效果的定量分析，研究利率渠道传导对中国货币政策有效性的影响，旨在刻画阻碍程度，并针对研究结果给出进一步放松利率管制，强化货币政策传导效果的相关建议。 　　【关键词】货币政策 传导 利率 实证 　　一、利率传导渠道的基础理论 　　研究货币政策传导的利率渠道传导效果，其主要的理论基础是凯恩斯货币理论。该理论认为利率渠道是货币政策传导最重要的渠道，凯恩斯和其后的凯恩斯主义经济学家利用IS-LM模型说明了扩张性的货币政策将产生货币供应量增加的货币冲击，实际利率因货币市场供求力量变化，实际利率下降，企业融资成本下降，盈利能力增加，社会总投资增加，国民收入产出增加。相反货币供应量减少，实际利率上升，社会总投资减少，国民收入降低。在极端的流动性陷阱条件下，名义利率已经接近于0，不能再下降，货币政策传导也不会因为渠道的阻碍而停止发挥作用，在利率接近于0时，货币供应量增加，将改变经济主体对通货膨胀预期，扣除物价因素实际利率会继续下降，仍能起到刺激投资增长和国民收入增加的目的。无论这两渠道哪一条发挥作用还是同时发挥作用，货币供应量增加都会促使实际利率水平下降，引发消费支出、投资支出和政府采购支出构成的社会总支出增加，达到促进国民收入增加的目的。可以概括为货币政策传导的利率渠道主要通过收入效应和替代效益发挥最用，最终影响社会总产出，实现通过改变货币供应量和利率水平，实现对社会总产出的调控。该理论指明了货币供应量与利率的反响关系，并最终影响消费和产出。因此用实证检验方法研究货币政策的利率渠道传导效果主要研究利率变动通过收入效应和替代效应对居民消费和社会总产出的影响。 　　二、实证检验 　　要确定利率渠道传导效果就要综合分析利率与产出、投资和消费的趋势变动关系。中国部分学者对该一问题也曾作出定量和定性的研究。其中主要有王召（2001）利用格兰杰因果检验、VAR模型研究发现中国利率由于被管制而对宏观经济变量解释不强1。楚尔鸣（2007）利用VEC模型分析2000至2005年中国部分经济数据，得出利率变动不是引起固定资产投资和消费变动的格兰杰原因，说明利率传导渠道存在一定阻碍2。在这些研究基础上，本文采用单位根检验、协整检验，格兰杰因果分析等计量经济学方法对1999至2014年中国部分年度数据进行定量研究。 　　（一）变量选取 　　研究利率渠道传导有效性主要关注利率变动对投资、消费和产出的影响程度，因此选取的变量主要有：{1}实际国内生产总值，采取以1978年为基数计算1999至2014年之间的中国实际国内生产总值（RG），以此代表宏观经济产出水平；{2}实际全社会固定资产投资额（RS），取同一时间段的社会固定资产投资额，并以1978年水平为基础进行折算代表实际固定资产投资；{3}实际人均消费（RE），采用同一时间段，中国城镇家庭人均消费性支出，并以1978年水平为基础折算为实际人均消费性支出；④利率水平（R），利用一至三年贷款利率代表利率水平，从研究目的上看，主要研究利率对实际产出、实际投资、实际消费关系，为了消除数据异方差问题，首先对数据进行对数形式转换，在不改变平稳性前提下，进一步进行ADF和协整关系检验。 　　（二）ADF检验 　　利用ADF检验对各变量平稳性进行检验，结果显示各变量不具有平稳性。须对变量进行一阶差分，利用SC和AIC原则对最佳滞后期进行选择，表1结果表明实际GDP、利率R、实际固定资产投资RS和城镇居民实际消费支出RE均为一阶单整。 　　（三）协整检验 　　由于各变量具有一阶单整特征，因此各变量之间可能存在长期稳定关系即协整关系。下文将采用Johansen方法对变量进行协整检验。在5%显著性水平下检验结果表明利率与其他三个变量之间具有两个协整检验关系。 　　（四）格兰杰因果关系 　　变量之间存在长期的稳定关系，说明研究框架是建立在一个稳定的经济系统当中，在此研究的基础上，需要进一步利用格兰杰因果检验说明变量之间相互关系，特别是利率与消费、投资和产出之间因果关系。检验结果表明在5%显著性水平下，利率不是产出、投资的格兰杰原因，而对消费影响较为显著。这表明货币政策利率传导渠道存在一定的阻碍，传导效果不显著。相比较，利率对消费作用效果强于对投资的效果。 　　实证检验的结果说明利率渠道存在一定的阻碍，究其原因在于长期的利率管制。利率管制条件下，难以利用利率的变化实现经济运行的内在平衡，也无法对货币政策进行有效传导。存贷利率的管制固定了利率信号，使得资金成本成为固定价格，束缚了