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中概股回归上市的模式的研究 　　摘要：文章选取世纪佳缘、搜房网和巨人网络对曲线并购，A股美股双层结构和借壳上市三种中概股回归上市的方式进行比较分析。结果表明曲线并购在现阶段回归速度最快，借壳上市则成功率最高。同时曲线并购和A股美股双层结构都能避免拆VIE结构带来的法律和税务问题，借壳上市则是A股美股双层结构和借壳上市都必须经历的过程。最后基于研究结果为中概股回归上市模式提供建议。 　　关键词：中概股回归；借壳上市；曲线并购 　　一、导言 　　随着国内股票市场的企稳，IPO重启，以及关于推进注册制和新三板创新层建立的讨论日益增多，中国迎来又一轮中概股私有化回归浪潮。2015年6月，证监会发布《国务院关于大力推进大众创业万众创新若干政策措施的意见》，指出将对特殊股权结构类创新企业在境内上市进行积极研究，解决制度性障碍。自2016年起，已有分众传媒、搜房、完美世界等12家中概股公司通过不同方式先后完成了私有化回归上市并有11家已经完成私有化正在等待上市。这些中概股在美国股市面临做空风险、监管成本高与认知度低的困扰。相反，国内近年对互联网公司估值较高，可以说中概股回归成为趋势。但是中概股回归也存在私有化不成功、拆VIE结构和监管层政策变化等风险。有效的私有化回归方式可以让企业避免监管问题，加速国内融资步伐。目前已知的上市方式主要有A股美股双层架构，借壳上市和曲线并购三种。本文将对以上三种方式的流程，优劣进行分析，并为不同类型的企业回归提供建议。 　　二、案例分析 　　根据华鑫证券的一份统计，预计符合上市标准的企业马上加入排队，加上正在排队的2080家，实际上需要排队4年左右进行IPO和上市。暴风科技从拆VIE到上市就花了4年之久。所以各大公司都在寻求IPO以外的途径。目前，已由证监会批准的中概股回归方式主要有包括曲线并购与借壳上市两种方式。搜房网的A股美股双层结构仍在进行。本文通过对三个典型案例（百合网对世纪佳缘曲线并购，巨人网络借壳世纪游轮，搜房网A股美股双层结构）的分析，来对以上方案进行进一步的阐述与说明。 　　（一）曲线并购 　　2016年5月，世纪佳缘宣布与Love World（新三板公司百合网的参股公司）及其全资子公司Future World达成的合并协议与计划已完成。百合网通过参股公司Love World以总价2.4亿～2.5亿美元购买世纪佳缘发行在外的全部ADS和普通股，使世纪佳缘成功注入百合网，登录新三板。这一回归上市过程仅历时半年。一方面登录新三板避免了A股回归的诸多问题。回归A股时涉及漫长的审批与排队，复杂的ICP执照与拆VIE问题。而新三板相对较低的准入门槛与快速的项目申报时长也为中概股回归提供了新平台。新三板即将实行的分层措施，回归的公司若基本面较好，很有可能进入创新层，其投资价值将更容易得到挖掘与发现，世纪佳缘及时放弃A股选择先回归新三板不失为一种有效的战略选择。 　　另一方面世纪佳缘通过曲线并购的方式可谓一举两得，一是帮助管理层避免了并表问题引发国内投机炒作行为，若百合网以全资子公司收购世纪佳缘，两家须合并报表，若证监会通过此重组方案，会因百合网利润暴增而引发国内新三板市场“壳资源”炒作行为。反之，通过参股公司收购，则规避了这种风险，得到国内监管层的中肯；二是避免了拆VIE结构和申请ICP牌照过高的时间成本和失败风险，从而更快完成重组程序，早日利用国内资源实现双方重组目的。 　　（二）A股美股双层结构 　　A股美股双层结构指的是一家中概股公司通过拆分其旗下部分业务，借壳A股公司，同时在美国保留其他业务的一种方式，这样既保留中概股公司在美股的上市地位，又能在A股上市。本段将以搜房网作为典型案例。 　　2016年搜房控股宣布，拟拆分其旗下丽满万家、搜房媒体、北京搜房网络、拓世寰宇和宏岸图升各100%股权，业务范围为互联网房产，家居广告营销和金融，借壳万里股份，交易作价161.8亿元。重组完成后，搜房房天下及其一致行动的房天下网络和搜房装饰将合计持有万里股份70.01%股份，成为上市公司控股股东。同时撤回A股的业务是搜房盈利最强的核心业务。而搜房自营模式的新房电商、二手房电商、家具电商、租房电商将继续在美股上市公司。上述搜房房天下及其一致行动人均有在美股上市的搜房控股全资控股，也就是说，美股公司将成为A股公司的间接控股股东。 　　A股美股双层结构的优势包括相对于其他公司拓宽融资渠道；搜房可以实现在A股股票获得更高的溢价。但同时，这种方式也有其弊端，即面临较大的政策风险，6月17日《上市公司重大资产重组管理办法》的征求意见稿发布1个月，沪深两市便有超过30家上市公司或宣布终止重大重组事项，或延缓重组。7月19日，万里股份在遭遇上交所“穿透式”询问后，不得不撤回重组申请。同时管理层出台新规