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上市公司中长期并购绩效及的策略选择实证分析 　　摘 要：文章通过研究2003年至2012年间沪深A股上市公司的股票价格和并购统计数据，从中长期并购绩效的角度对上市公司依据并购数量和市值增长率进行聚类分析，并以此为依据来分析各行业内的最优并购策略。通过对上市公司依照并购策略及行业进行分类，文章发现上市公司的中长期并购绩效根据并购类型和行业的不同存在显著差异。选择合理的并购策略，能够对企业的市值增长产生积极的影响，将为各行业内上市公司的并购实施策略提供一定的参考价值，并对即将进入指定行业的公司实行合理并购带来一定的指导性。 　　关键词：企业并购 聚类分析 行业分类 最优并购策略 　　中图分类号：F832.48 文献标识码：A 　　文章编号：1004-4914（2014）05-175-03 　　一、绪论 　　近年来，在市场经济条件下，企业并购已成为最为引人注目的经济行为之一，其产生和发展对中国企业在国际市场中竞争实力的增强有着极为深远的影响。随着中国企业在国际领域的竞争中实力的逐步增强，企业并购对中国市场正在产生着越来越深远的影响。除了有利于扩张公司的业务范围和客户群体，公司也可以通过企业并购来实现公司控制权的转移、交接和调整。另外，很多企业正在通过实施企业并购来调节其现有的产业结构并加速其企业制度的更新，从而实现企业竞争力的提高。近年来，随着人民币的持续升值，中国的很多本土企业正逐渐将并购的目光转向国际市场，以期通过更低廉的价格实施并购，进行行业洗牌。 　　关于企业并购绩效的计量及研究主要采用了以下四种研究方法：事件研究法，会计研究法，访谈调查研究和个案研究，其中前两种研究方法使用范围更广，是现在国际上使用的主流研究方法。事件研究法侧重研究并购的短期绩效，其原理为研究并购重组消息发布前后特定时间段内该公司股价的波动和累积超常收益的情况来计算此次并购实施的并购绩效；而会计研究法主要是研究在该公司并购发生前后一些特定指标的增减变化情况，来定性研究该次并购的并构绩效。 　　国外研究方面，Gregory（1997）总结了发生在8年时间里的400余起并购事件，发现实行并购的实施方企业中，实施跨行业并购的并购实施方在并购发生后的两年时间段内的平均超额收益为-11.33%，而其同样情况下的并购实施方实施同行业并购的平均超额收益为-3.48%；Bruner（2002）对120余篇研究企业并购绩效的相关文献进行了统计和分析，研究结果表明实施并购后，并购的目标方股东超额收益要显著高于收购方的股东超额收益。国内的文献对企业并购的并购绩效的研究起步较晚，基本上是在借鉴国外已有理论和研究方法的基础上，针对上市公司并购绩效进行实证研究。张新（2003）采用了事件研究法和会计研究法，研究分析了我国上市公司实施的1216起并购事件，结果表明，并购为实施并购的目标公司方面创造了价值，而对收购方却产生了负的超额收益；罗永恒，罗四维，曹雪平（2007）对1998年沪深A股上市公司实施企业并购后收购方的长期超额收益进行实证分析结果表明，收购方公司在收购兼并实行后对目标企业的长期超额收益为负；蒋先玲等人（2013）对比了2004-2009年五年期间我国450余家上市公司实施不同类型并购的并购绩效，结果发现无论跨行业或是跨地域的混合并购，在并购完成后企业绩效都存在显著下降。 　　传统的企业并购绩效测量方法可以在不受到其他变量影响的条件下，通过比较股票价格在企业并购消息发布前后的变化，研究投资者对并购事件的反应来分析并购可能带来的价值的大小，测量并购的期望价值的方法。但是仅仅依靠市场对并购的反应来确定企业并购的绩效存在很大的缺陷，它高估了大型交易（超过股票现有市值30%的交易）的并购绩效，而相对地低估了小型交易的绩效。而根据W.Rehm等人在2012年的研究表明，对于绝大多数成功的上市公司而言，小型交易占据了明显更多的并购数量；通过市场短期反应来测量并购绩效的另一个缺点是它低估了使用多交易并购策略的企业的并购绩效，因为这些并购的价值往往需要更长的时间来体现。此外，传统的研究往往通过直接对所有并购数据取平均值来获得数据的概括性结论，但这样粗略的研究方法忽略了各行业间产业结构的不同特点和适用的并购策略的区别。 　　因此，本文没有采用传统的测量方法来研究个案的并购绩效，而是试图将企业完成并购的数量作为一个变量，来反映一个企业对于企业并购的态度，并结合对应的市值增长率的变化来研究在十年的时间里，企业并购为上市公司带来的中长期绩效。在此基础上，本文将使用2003至2012十年间沪深A股上市公司的股票价格和并购统计数据，尝试从中长期并购绩效的角度来对上市公司进行分类，并以此为依据来分析各行业内的最优并购策略。 　　二、实证分析 　　1.数据来源。本文中的沪深A股