宏观经济政策如何影响公司现金持有_省略_产品市场和资本市场两重角度的研究_陆正飞.pdf

《管理世界》(月刊) 2013年第6期 宏观经济政策如何影响公司 现金持有的经济效应？* ——基于产品市场和资本市场两重角度的研究 □陆正飞 韩非池 摘要：本文从产品市场和资本市场两个角度，研究了宏观经济政策如何影响公司现金持 有的市场竞争效应与价值效应。研究发现，受到产业政策鼓励发展的企业，其持现水平与企 业在产品市场上的成长显著正相关；在行业中持现水平较高并受到产业政策支持的企业，其 现金持有与企业价值显著正相关；长期性的宏观经济政策能够影响企业现金持有的市场竞 争效应和价值效应，而短期性的宏观经济刺激计划虽能促进企业现金持有的市场竞争效应， 但由于其引发的投资机会不可持续，并没有显著影响企业现金持有的价值效应。总之，本文 的研究表明，宏观经济政策主要是通过投资机会路径影响企业现金持有的市场竞争效应和 价值效应。 关键词：宏观经济政策 现金持有 市场竞争效应 价值效应 一、引言 现金是企业赖以维持生命的“血液”。以往文献关于企业现金持有经济效应的研究主要 关注现金持有带来的代理问题和现金持有的预防性作用。这些研究认为，一方面，现金持有 使管理者更容易将现金转化为私人收益，产生代理冲突，影响公司的市场价值（Myers Ra⁃ jan，1998；Pinkowitz et al.，2006；Dittmar Mahrt-Smith，2007）。另一方面，现金持有能够帮助 企业应对环境的不确定性（Opler et al.，1999；Bates et al.，2009；Duchin，2010），即当面临波动 的现金流时，企业能够运用预防性的现金持有缓冲和应对企业面临的偿债等风险。 而近期的一些关于现金持有的研究则从产品市场竞争角度发现了现金持有的另一种经 济效应，即企业的现金储备还能够支持企业在产品市场上进行市场竞争，扩大市场份额 （Haushalter et al.，2007；Fresard，2010）。对于现金持有的这种市场竞争效应或者战略效应， 我们可以从理论上这样来理解：在面临融资约束和投资机会不确定性的情况下，企业的现金 持有扮演着调和现金流与投资机会不一致的重要角色（Acharya et al.，2007；Duchin，2010）。 当投资机会与现金流在时间上不匹配，且难以迅速从资本市场筹到资金（即面临融资约束） 时，企业便会丧失一部分投资机会。为了避免这一问题，企业选择持有一部分现金作为储 备，其本质上是以牺牲现有的较差的投资机会为代价，用现金储备帮助企业及时地抓住预期 的更好的投资机会（Duchin，2010）。因此，当行业面临较优良的投资机会时，在同行业中财务 上较为稳健，现金持有状况较好的企业，便可以利用其较多现金储备这一优势，获得相对行 业竞争对手更多、更好的投资机会（例如在生产、销售上进行投资，或者购买优质资产乃至并 ① 购竞争对手），从而得到更大的成长空间、市场份额和战略竞争优势 。 现金持有能够帮助企业相对其同行业竞争对手抓住更好的投资机会，获得在市场份额上 的竞争优势。但是，当企业所在行业在投资机会上面临人为的引导和管控时，现金持有还能 *感谢国家自然科学基金重点项目（项目批准号对本文的资助。