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国内期市长假休市制度利弊剖析 　　近几年来，每当国内长假来临之际，便是期货公司风险高发之时。造成这种现象的根本原因不是交易所或期货公司风险控制不力，也不是节前保证金提高的水平偏低，其根源在于已实行了近十年的长假休市制度。 　　 　　一、前车之鉴，后事之师 　　 　　21年前的1987年10月19日，华尔街股票市场爆发了历史上最大的一次崩盘事件。美国道琼斯工业平均指数狂泻508点，跌幅达22.6%，5600亿美元市值在一日间蒸发，相当于美国全年国民生产总值的1/8。 　　如果说美国股市在“87股灾”的冲击下只是闪了一下腰，那香港所受的冲击则是灭顶之灾。 　　1987年10月20日凌晨，即美国的19日下午，纽约股市暴跌的消息传至香港，当时香港联合交易所主席李福兆做出了一个至今仍具有较大争议的决定：停市四天。期货交易所也在20日决定同期暂停恒指期货交易。这是全球主要股票和期货市场中唯一采取停市措施的交易市场。 　　26日上午11时，香港股市与期市恢复交易。结果，股市暴跌1120点，跌幅达33％；而期市更惨，尽管期交所临时决定，保证金由10000元增至25000元，现货月份的恒指期货仍跌至1976点，下跌1544点，跌幅达44％，成为有史以来全球最大单日跌幅。由于很多持多仓的期货经纪公司无力再补交保证金，交易所所属的期货担保有限公司主席当天下午向港英财政司求援，要求当局提供额外资金，否则只好停止担保责任。为此，港英当局先后为担保公司提供两次、各20亿元备用贷款用于承担因期货经纪公司爆仓而导致的结算亏空。同时，港府开展了一系列救市行动。最后，当局在备用贷款中共动用了17.95亿元弥补交易结算亏空。 　　劫难过后，香港廉政公署拘捕了前香港联交所主席李福兆(后被判有期徒刑四年)及其他一批原联交所要员。为了总结这次股灾中股市管理上的经验教训，当时的港英当局成立了“证券检讨委员会”，并以《证券业检讨委员会报告书》即《戴维森报告书》（下称《报告书》）的形式出台了调查结果。 　　关于停市问题，《报告书》提出：原则上反对暂停买卖，市场应随时向投资者开放且可以对有关信息做出反应与调整。不过也同意在个别极混乱的情况下暂停交易，但暂停时间不能过长。 　　“87股灾”是全球性的，然而由于香港在管理体制上存在的一系列弊端，再加上处置失当，引发的灾难性后果远超过其他市场。有人将26日香港金融市场的下跌称为“有控制的大屠杀”。关闭交易所被证明是一大败笔。这个想法的不切实际在香港市场表现得淋漓尽致。香港股市和期市的关闭并没有“稳定”市场，相反加剧了恐慌。对于交易所来说，这可能是个严重的错误。期货市场是价格发现的场所，是信息发生器。对投资者来说，越快和越早地知道价格，心态就越好。让市场以最快的速度达到其终点也许会带来“暂时的恐慌”，甚至会伴随着巨大的阵痛，但这会减轻延迟的恐慌带来的更严重的问题。一旦投资者可以以看到的价格进行交易，而不是猜测市场会走到什么地方，市场上存在的恐慌情绪便会在流动性中逐步消退。这是香港“87股灾”带给我们的血的教训！ 　　而同样的股灾再次在1997年东南亚金融风暴中重演。1997年10月20日至23日，恒指暴跌3100多点，单23日一天就跌去1211.47点，10月28日开盘大跌1722.32点，10月29日又跳高1705.41点，一段时间内，暴涨暴跌成了寻常之事。然而，这次的香港金融市场仍经受住了考验。针对当初市场上一度产生是否会停市的疑虑，财政司曾荫权明确表示，政府不会考虑停止股票市场和期货市场交易，而交易所主席郑维健也进一步表示：在实施“充分风险管理”原则之下，股票市场或期货市场没有暂停或关闭的必要。10年前香港已经积累了足够的经验和教训，没有理由停止股票（包括股指期货）市场的运作。实践证明，这次的不休市策略是正确的。如果把“87股灾”导致的损失看作学费的话，这笔学费没有白交。 　　对照近期长假过后的国内期货市场状况，前车之鉴，发人深省。 　　 　　二、对国内期货市场长假休市制度的利弊分析 　　 　　如果说1987年香港股灾时市场休市四天的做法是在特殊时期、特殊地点采用的特殊方法，是管理层因担心交易者恐慌、失去理性而好心办错事的话，那么现阶段国内期货市场实行的长假休市制度则是因社会公众性制度而导致产生的非人为性市场风险。两者休市的意义和目的完全不可同日而语，但两者造成的后果却有一些“异曲同工”之处。即连续多日的休市后，内地期市开盘往往不是暴涨就是狂跌，甚至出现连续停板现象。市场风险是平时正常开市的数倍，这不仅是对期货经纪机构，最重要的是交易者伤害巨大，而且这种现象大有“愈演愈烈”之势。 　　2003年以前，由于国内期市规模不大，参与者不多，且当时外盘期价振幅不是很大，世界性的流动性过剩问题还未显现，