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资本结构对公司治理绩效影响 　　【摘要】中小企业在我国经济中具有重要地位，随着我国创业板市场的推出，中小企业的融资问题得到有效缓解。优化资本结构，是企业提升核心竞争力、优化公司治理的必要条件，也是企业财务管理的核心。本文基于江苏省创业板块制造业上市公司2014-2016年季度面板数据，实证分析了资本结构与公司治理绩效之间的相互关系，提出我国上市公司应该加强内部控制、调整资本结构及优化公司治理的政策建议。 　　【关键词】资本结构 公司治理 上市公司 　　一、文献综述 　　对于企业资本结构与企业绩效关系的理论研究，早在1952年美国经济学家杜兰德发表的《企业债务和股东权益成本：趋势和计量问题》一文中就系统地总结了公司资本结构的三种理论：净收益理论、净经营收益理论和传统折衷理论。之后莫迪利亚尼和米勒在195$年发表的《资本成本、公司财务与投资理论》中提出了著名的MM定理，其认为“最优资本结构并不存在，如果资本市场完全有效，资本结构与公司价值是没有关系的”，该定理为现代资本结构的理论研究开创了先河，MM理论首次提出了资本结构与企业价值之间的关系问题。 　　从现有文献来看，关于企业资本结构与企业绩效关系的实证研究在国内外都是比较丰富的，一般来说，企业资本结构的影响因素包括外部因素和内部因素。相比内部因素的研究，外部因素研究较少，外部因素包括宏观经济状况、行业、经济政策等，Korajczyk Levy（2003）研究宏观经济对企业资本结构的影响，通过企业是否受到融资约束分为两组样本进行研究，结果发现，在不同经济环境下融资约束程度对于企业融资方式的选择有决定性作用，因此宏观经济是影响企业资本结构的一个重要因素（Backbarth Miao，2006）。苏冬蔚和曾海舰（2009）在国外相关理论研究的基础上，通过宏观因素对我国资本结构进行分析，研究发现，我国资本结构与经济周期存在反向作用。 　　国内关于创业板企业资本结构分析的实证分析研究相对较少，这主要是因为创业板上市公司刚上市不久，尚不成熟，而且企业样本研究数据较少。张兆国等（2007）认为由于资本结构的不同，导致民营上市公司的企业绩效好于国有控股上市公司，但企业绩效无论是资产负债率、商业信用比例、银行借款比例、流动负债比率还是长期借款比例都呈负相关关系，而股权集中度的提高并不有利于企业绩效的提高（苏武康，2003；王满四、邵国良2007），我国中小企业的资本结构并不合理（陈春霞、应佳，2009；张红，2014）。通过现有相关文献可以发现，现阶段国内外对企业绩效与资本结构的关系并没有形成一致的结论，而我国相关研究与国外相比结论有较大不同。 　　资本结构对公司治理绩效的影响主要表现为负债对经理人的激励及其行为的约束等方面（杨典，2013；王明亮，2015；盛明泉，2016）。Jensen and Meckling（1976）认为，在经营者不拥有企业100%股权的情况下，其拥有的股权比例越低，偷懒和谋求私利的欲望就越强。在其他条件不变时，提高负债融资比率将增加经营者的持股比例，激励经营者努力、勤勉地做出经营决策，提高企业经营效率，即负债作为一种约束机制，能促使经营者优化经营和投融资决策，最大化企?I价值。因此，本文提出假设：资本结构与公司治理绩效呈正相关关系。 　　二、变量选取与模型设定 　　（一）变量选取 　　（1）被解释变量。本文用扣除了非经常性损益的净利润与股东收益比值来衡量公司治理绩效，作为被解释变量。该指标表示每一元股东投入资本赚取的净收益，反映企业的总体盈利能力。另外，该指标，能够合理地反映企业在可持续经营条件下的永续发展能力。 　　（2）解释变量。本文的解释变量为资本结构，其指标用账面资产负债率表示。 　　（3）控制变量。控制变量包括偿债能力、公司规模和成长能力。其中，偿债能力用流动资产、流动负债比来表示，公司规模取公司总资产的自然对数，成长能力用主营业收入增长率表示。变量定义见表1所示： 　　（二）模型设定 　　根据研究假设和所收集的数据特征，且结合单边引力模型，本文拟构建以下面板数据模型： 　　ROEit=α1it+b1itDARit+c1itDEBTit+ε1it 　　ROEit=α2it+b2itDARit+d2itSIZEit+ε2it 　　ROEit=α3it+b3itDARit+e3itGROWit+ε3it 　　i=1，2...N，t=1，2，…T 　　式中，ROEit为被解释变量，DARit为解释变量，αit为模型的常数项，DEBTit、SIZEit和GROWit为三个控制变量，bit为对应于解释变量向量DARit的K×1维系数向量，cit为对应于控制变量向量DEBTit的K×1维系数向量，dit为对应于控制变量向量SIZE