03.资产定价理论.pdf

证券投资学 证券投资学 河南大学工商管理学院 河南大学工商管理学院 任传普 任传普 第三章 资产定价理论及其发展 第三章 资产定价理论及其发展 第一节20世纪50年代以前的资产定价理论 • 关于资产定价理论的起源目前具有代表性的说法是 1738年丹尼尔·伯努利的论文《关于风险衡量的新理 论》和1900年路易丝·巴彻利尔的论文《投机理 论》。巴彻利尔用新方法对法国股票市场进行了研 究，奠定了资产定价理论的基础。 • 20世纪30年代，经济学家威廉姆斯证明了股票价格 是由其未来股利决定的，提出了股利折现模型。后来 的研究者在此基础上提出了现金流贴现模型。 第二节20世纪50年代至80年代的资产定价理论 第二节20世纪50年代至80年代的资产定价理论 1. 基础资产定价理论 • 1952年马科维茨发表的《现代资产组合理论》 为资产定价理论的发展奠定了基础。 • 1964年威廉·夏普提出风险资产定价的一般均衡 理论，即资本资产定价模型（CAPM ）。 • CAPM的发展：套利定价理论（ATP ）；基于消 费的资本资产定价模型（CCAPM ）。 2. 衍生品定价理论 期货定价理论的分类及发展；期权定价理论的发 展。 第三节20世纪80年代以后兴起的行为金融学 第三节20世纪80年代以后兴起的行为金融学 1. 市场异象与行为金融学的兴起 格罗斯曼-斯蒂格利茨悖论；收益长期反转与中期惯性现 象；期间效应；孪生股票价格差异之谜；收益率的过度波 动；股权溢价；封闭式基金折价；投机性泡沫。 2. 行为金融学的微观基础 投资者的非理性偏好；金融市场的有限套利。 3. 基于行为金融学的资产定价理论 前景理论；行为资本资产定价模型；噪声交易者模型；其 他定价模型。 4. 行为金融学的局限和未来发展方向 尚未建立起获得普遍接受的统一理论框架和研究范式；但 有希望成为现代金融学突破的方向。 CAPM CAPM • 每一个投资者首先估计所有可投资证券的期 望回报率、方差、以及相互之间的协方差。 • 估计无风险利率。 • 在此基础上，投资者辨别出切点证券组合的 组成，以及其期望回报率和标准差，得到投 资的有效集。 • 最后，风险厌恶者选择无差异曲线与有效集 的切点作为最优的投资证券组合。因为有效 集为一条直线，所以最优的投资证券组合包 括以无风险利率借或者贷再投资到切点证券 组合上。 • 所有的投资者为价格接受者：在给定的价 格系统下，决定自己对每种证券的需求。 由于这种需求为价格的函数，当我们把所 有的个体需求加总起来，得到市场的总需 求时，总需求也为价格的函数。价格的变 动影响对证券的需求，如果在某个价格系 统下，每种证券的总需求正好等于市场的 总供给，证券市场就达到均衡，这时的价 格为均衡价格，回报率为均衡回报率。这 就是资本资产定价模型（Capital Asset Pricing Model，简称为CAPM ）的思想。 • 1 CAPM的基本假设 – CAPM模型是建立在一系列假设基础之上的。设定假设的原因 在于：由于实际的经济环境过于复杂，以至我们无法描述所 有影响该环境的因素，而只能集中于最重要的因素，而这又 只能通过对经济环境作出的一系列假设来达到。 – 设定假设的标准是：所作的假设应该充分的简单，以使得我 们有足够的自由度来抽象我们的问题，从而达到建模的目 的。我们关心的并不是所作的假设是否与实际的经济环境相 符合，相反，检验一个模型好坏的标准在于它帮助我们理解 和预测被模拟过程的能力。 – Friedman • 关于一种理论的假设，我们关心的问题并不是它们是 否完全描述了现实，因为它们永远不可能。我们关心 的是，它们是否充分地接近我们所要达到的目的，而 对这个问题的回答是：该理论是否