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《统计手册：金融中的统计方法》 第4 章 期限结构建模* A. R. Pagan, A. D. Hall 和 V. Martin 1. 引言 近年来，利率期限结构模型的重要性不断提高，这符合评价利率衍生资产的需要。长久以来， 经济学家和计量经济学家们一直保持着对该主题的兴趣，因为对期限结构决定因素的理解被视为 是理解货币政策的效应及其传导机制的关键。金融文献中用于解决这个问题的多数方法都围绕着 寻找构成期限结构基础的共同因子，而很少借鉴经济学和经济计量学有关该主题的文献。反过来 也可以说，经济计量学的研究极少关注金融文献中的模型。本章的目的是要考察两种文献之间的 联系，以显示二者的综合可以很好地为两个阵营提供一些有用的信息。 本文开始先描述期限结构的标准数据集，并得到了与生成收益及其价差的随机过程性质相关 的传统因子的集合。这样的因子集合有助于形成这样一种观点：各种期限结构的建模方法使复制 数据成为可能。第3 节略述了在经济学和金融学文献中都用到的各种模型，并评价了这些模型匹 配传统因子的效果，第4 节是结论。 2. 期限结构数据的特征 2 ．1 单变量特性 考察的数据集包括从 1946 年12 月到1991 年2 月期间10 年期零息债券的第1、3、6 和9 月 的月观测值。该数据集由McCulloch 和Kwon(1993)构建，这里是McCulloch(1989) 的更新版本。 表 1 记录了序列的自相关特征。 ˆ 表示第j 个自相关系数，DF 表示 Dickey-Fuller 检验， ρj τ ADF(12)表示时滞为 12 的增广Dickey-Fuller 检验，r (τ) 表示到期期限为 个月的零息债券收益 t 率，sp (τ) 表示收益率差额r (τ) −r (1) 。表 1 显示了所有的利率序列都有存在单位根的强有力 t t t 证据，因为这隐含着负利率的可能性。金融建模者一般认为，要么不存在单位根且序列具有均值 回复（mean reversion ）的特征，要么在连续时间中，可由如下随机差分方程给出一个适当的模型 dr αdt +σr dη ， t t t 在全文中，dη 都表示维纳（Wiener ）过程。由于r 对利率变动波动率的“水平效应”，我们可以 t t 把这看成是 1 d log r 中具有常数波动率的方程，而对数变换保证了r 仍然是正数。 总之，重点强 t t 调的是利率看起来象是单整过程，这当然是在我们拥有的样本数据中。可能是自回归的根接近于 而不等于单位根，但这样的“近似单整”的过程最好用单整过程的技术而不是平稳过程处理。 * 感谢John Robertson 、Peter Phillips 和Ken Singleton 对本文前一稿所作的评论。文中所有的计算都采用 MICROFIT4 的beta 版本和GAUSS3.2 。 1 可知，如果用rγ 代替 ，r .5 的限制保证了利率为正，而当r .5 时，则要求σ 2α 。 r t t