南京银行-债券市场深度调研和分析报告之内外压力，波段机会.pdf

内外压力再现，把握波段机会 ——债券市场2019年5月半月报 2019年5月15日 基本观点 海外市场：美联储维持联邦基金利率不变，下调超额存款准备金 （IOER）利率5个基点。 美国4月非农就业大幅高于预期和前值，失业率降至3.6% ，但薪资增长低于预期。美国经 济总体稳健，通胀较为温和。5月以来，欧日经济依旧低迷，英国脱欧不确定性担忧再起 ，美国经济相对稳健，同时美国高层呼吁降息，美元高位稍回落。美联储计划年内不加息 和9月停止缩表，美元后续缺乏足够上行动能。中美贸易冲突升级，美债期限结构平坦化 ，3M和10Y 国债收益率再次出现倒挂。欧盟下调德国经济增长预期，欧元区经济前景仍不 乐观，欧元支撑稍弱，但欧元已下行较多，下行空间短期预计不大。英国央行按兵不动， 上调GDP预期。日本经济依然低迷，避险情绪推升日元。中美贸易冲突升级推动人民币迅 速走贬，央行再次在香港发行离岸央票，人民币后续预计贬值空间不大，可能会震荡。 宏观基本面：4月经济数据如期下行，供需双双回落。从生产端来看，4月份的大幅下行主 要受基数较高、增值税税率调整引发生产提前，以及需求回落的影响。需求方面，出口、 消费和制造业投资增速均出现较大幅度的下行。目前支撑经济的仍然是房地产和基建投资 ，新的经济动能尚没有明显起色。失业率虽然较前期下降，但就业压力仍存。向后看，短 期内出口和消费难有明显改善，制造业投资将持续受到拖累，而基建和地产能够对经济形 成一定支撑，预计整体延续缓慢下行的趋势。通胀方面，受猪肉价格持续走高和关税税率 提高的影响，后续有一定上行压力。 基本观点 货币政策及流动性：4月底以来，制造业PMI有所回落，出口同比增速大幅下滑，消费和制 造业投资增速下降，显示中国经济企稳的基础尚不稳固。同时，中美贸易冲突进一步升级， 经济面临较大冲击，央行及时进行了针对中小银行的定向降准操作，超量续作MLF ，流动性 保持了合理充裕，资金价格有所下行。4月新增信贷不及预期，信贷质量有所下降；社融总 体延续企稳，非标融资有所收缩；企业存款大幅下降，财政继续有所发力。当前，中美贸易 冲突升级，经济企稳的基础尚不稳固，但房价有走热迹象，猪肉供给减少对通胀有潜在推升 对货币政策的宽松幅度有制约。预计货币政策会维持偏宽松状态，后续对中小行的定向降准 仍有一定概率，但进一步宽松可能性较小，流动性短期预计会维持合理充裕。 利率债策略：4月底以来，收益率从高点下行，且长端下行幅度更大，曲线走平。其中短端 主要受制于对货币政策收紧的预期，长端则受数据不及预期、贸易摩擦升级和避险情绪攀升 的影响而回落较多。向后看，需求端的消费、出口和制造业投资难以明显改善，经济增长主 要受地产和基建支撑，预计整体缓慢下行。叠加贸易争端不确定仍然较大，这使得债券收益 率的上行幅度有限。同时，股票市场逐步企稳、二季度债券供给压力仍然较大又使收益率难 以大幅下行，因此后续预计仍然维持区间震荡的走势。由于短期内货币政策受制于内外压力 ，由边际收紧重新回归稍宽松，这有利于短端利率下行，建议交易盘可适当介入中短端，对 长端进行波段操作。配置盘则建议选取供给量较大的3年、5年期择机介入。 基本观点 信用债策略：5月初在基本面经济数据不及预期、中美贸易谈判不确定性的扰动、以及流动 性再度宽松的共同作用下，债券市场收益率全面下行，且信用债市场热情更高，下行幅度高 于利率债，造成信用利差一改上月的走扩状态变为主动压缩。但整体收益曲线形态变化不大 ，显示机构当前配置偏好趋于一致。向后看，即使短期内流动性保持宽裕，债市仍将持续面 对经济数据预期差、中美贸易谈判进展等多重因素的扰动。同时，年报财务数据显示，短期 内产能过剩行业相对安全，而城投地产等行业对外部融资依赖程度加大，建议近期谨慎观测 ，待贸易谈判等突发变量阶段性落地后再配置。对于刚需而言，择券时建议加强对内生盈利 能力的考量，继续选择3Y以内短久期个券。 第一部分 海外市场 美联储维持基准利率，中美贸易冲突升级 汇率回顾：美元高位稍