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中国内地、香港、台湾权证市场风险监管制度比较和启示 摘要：针对权证市场的潜在风险，即发行人履约风险、 标的物价格异动风险、权证价格被操控风险，目前中国内地、 香港和台湾分别采取了重点监管型、事前监管型和全面监控 型三种监管模式来控制风险。与香港相比，台湾的监管要求 比较严厉，不仅被监管的栏目较多，而且监管要求也比较详 尽、具体、量化且严格；但类似的规定在早年的香港市场也 曾实施过。随着权证市场的成熟与完善，香港逐渐从制度化 监管转化为自律监管、市场监管和弹性监管，从全程监控转 化为重在事前监控，其本质是监管重点发生转移，即在继续 监控的方面加强力度、提高限制，而在放松监控的方面则以 市场化手段作为替代并辅以违法严惩。目前，中国内地的权 证市场还处于初级阶段，宜对各类风险实施全面监控，并对 一些环节进行重点监管。 关键词：权证市场；发行人履约风险；标的物价格异动 风险；权证价格被操控风险；风险监管制度；制度化监管； 市场化监管；重点监管；事前监管；全面监控 中图分类号：F830.91文献标志码：A文章编号：(2013)权证是发行人与持有人之间的一种契约，它是以股票、 债券等资本证券为基础而衍生的证券，持有人可以在约定的 时间以约定的价格买入或者卖出标的资产。近十年来，作为 资本市场上一种功能独特的证券衍生产品及金融创新工具， 权证在全球范围内迅速发展并为广大投资者所青睐。 在权证市场飞速发展的同时，也暴露出权证市场的一些 软肋，尤其是权证市场的风险，比如标的资产价格的异动导 致权证投资者的损失以及权证定价效率不高的损失等。权证 市场的潜在风险主要涉及发行人履约风险、标的物价格异动 风险、权证价格被操控风险等。所谓发行人的履约风险是指 权证发行人不能按照契约规定支付行使价值款或标的资产， 从而导致权证持有人投资损失，该风险又称为发行人的信用 风险。所谓标的物价格异动风险包括两个方面：一是标的资 产的价格被操纵，二是发行人的避险交易影响标的资产的价 格，二者皆会导致发行人或投资人的利益受损。所谓权证价 格被操控风险是指虽然权证具有可量化的价值，但由于非理 性投机因素的存在，不排除被操纵的可能性，尤其是权证的 市值与股票相比一般较小，因此被操纵的可能性就更大。权 证市场的这三种潜在风险制约、影响权证市场的发展，对这 些风险进行有效控制是权证市场监管者的主要监管目标。 权证市场风险在世界各资本市场都不同程度地存在并 影响着权证的发展，为此各国也制定了相应的监管制度来控 制风险。全球范围内，由于各证券市场的各方面差异巨大， 导致权证领域的风险监控制度也各有不同，目前大多数发达 国家的成熟市场一般采用宽松模式，而大多数新兴市场往往 采用严格模式。而在中国内地，金融市场的各种制度还不够 健全，权证作为一个相对较新的金融衍生品，风险更大。因 此，借鉴成熟权证市场的监管制度及风险控制经验，推动权 证市场的发展，对于中国资本市场的健康发展具有重要的意 义。目前，中国香港和中国台湾地区权证市场繁荣发展，较 为成熟，本文则将对中国内地、香港和台湾三地的权证市场 监管制度进行比较分析，寻找三者的区别，以望为中国内地 权证市场监管制度改革与完善提供参考和借鉴。 二、中国内地、香港、台湾权证市场监管模式和制度比 较 监管模式比较 总体而言，中国内地、香港、台湾权证市场的监管模式 各异，因此监管内容、监管重点也不尽相同。 中国内地权证市场采用的是“重点监管型”监管模式， 根据中国权证市场存在的相应风险逐步调整监管重点，‘摸 着石头过河，还没有形成比较固定的监管制度。 注：上标* *表示监控力度大/强效监管，上标*表示监 控力度较大/弱效监管，无上标则为极弱效监管或无监管。 香港权证市场采用的则“事前监管型”监管模式，其特 点是权证市场监管主要体现在对发行人资格的事先审查方 面，对权证发行人后续采取的风险管控措施则规定得很少 （由发行人根据市场情况自行管理），对权证上市后的持续 监管也较为简单。这种监管模式适用于投资者素质较高的成 熟证券市场。 台湾权证市场采用的则是“全面监控型”监管模式，不 仅对权证发行人资格进行严格审查，而且要求发行人披露具 体的风险管控措施，同时还赋予证券交易所对权证发行和交 易进行管理的高度权限，加强权证发行后的后续监管和持续 监管。这种模式适用于新兴的投机气氛较浓的权证市场。 针对发行人履约风险、标的物价格异动风险、权证价格 被操控风险三种风险，中国内地、香港、台湾在控制风险的 侧重点以及监管的严厉程度上都有一定的差异。总体而言， 港、台两地有少部分的监管规定相同或相近，例如：两地对 发行人资格都设立较严格的规定，对标的物的规模和流动性 或股权分散度都设立要求以助于控制标的物的价格异动风 险